Sostenibilità fiscale II

20 luglio 2011 lodovico pizzati

Il Sole24ore ha pubblicato un articolo dal titolo “La Traiettoria Debito-Pil resta virtuosa” basandosi su affermazioni fatte da “analisti, economisti e strategist di alcune grandi banche”. Una di queste affermazioni è vera, le altre no.

È vero che durante il biennio 2008-2009, quello in cui la crisi fu più acuta, i conti pubblici italiani sono peggiorati meno della media europea.  L’Italia ha limitato il suo deficit al -5.3% durante il 2009, mentre diversi paesi hanno subito un deficit temporaneo oltre il 10%. Il resto dell’articolo è pieno di dichiarazioni fuorvianti.

a) “Il debito e gli interessi sul debito sono stati in passato molto più alti”. Ricordare che nel 1994 il rapporto debito-Pil era al 124.8% e gli interessi sul debito erano al 7.05% non ha molto senso. Intanto la sostenibilità dell’indebitamento non si basa solo sul livello di debito ma su altri fattori, tra cui il più importante è la crescita. E difatti l’articolo stesso ricorda che la crescita nominale nel ’94 era quasi al 5%, mentre oggi “la crescita italiana è cronicamente debole” per citare lo stesso articolo del Sole. Ma la parte più fuorviante è il paragone con gli interessi elevati che si pagavano negli anni ’90. Gli interessi  dell’era Lira non sono paragonabili con gli interessi dell’era Euro. Al tempo esisteva l’opzione della svalutazione come valvola di sfogo per i conti pubblici. Tale possibile opzione era anticipata dai mercati, e i tassi d'interesse erano determinati sui mercati finanziari internazionali. Per questa ragione i tassi d'interesse sul debito italiano includevano una componente che includeva la svalutazione attesa. L’adozione dell’euro ha eliminato il rischio svalutazione, e paesi indebitati come l’Italia hanno potuto per questa ragione avvantaggiarsi di interessi più bassi. La controparte è però stata l'impossibilità di ridurre il debito mediante la svalutazione. La recente impennata dello spread di Btp decennali tra Italia e Germania è più preoccupante degli interessi elevati anni ’90 perché oggi lo spread del 3% è spiegabile solamente come rischio-paese, ossia con il fatto che i mercati assegnano una probabilità non nulla al fatto che l'Italia (a differenza della Germania) non riuscirà a pagare per intero il proprio debito.

b) “Il 50% dei titoli di stato italiani è detenuto dai residenti, e quindi al riparo da ondate speculative estreme, mentre il debito privato e finanziario è contenuto”. In questa frase ci sono due luoghi comuni: il primo non fornisce nessuna rassicurazione, e il secondo può addirittura essere preoccupante. Si è formata una percezione collettiva che se i titoli di stato sono detenuti da italiani, allora il debito è in mano a dei “risparmiatori”. Se invece i titoli di stato sono in mano a stranieri, allora questi sono “speculatori”. Rallegrarsi che il 50% del debito è in mano a italiani è ridicolo. Deve forse un risparmiatore italiano evitare di vendere titoli di stato italiani solo perché dal suo davanzale sventola il tricolore? La ragione per cui le continue osservazioni sul fatto che il debito privato è contenuto sono preoccupanti è che, al fondo, l'unica ragione per cui tale fatto può essere rilevante per il debito pubblico è traducibile con: “tanto per risanare il debito pubblico possiamo mettere le mani nel portafoglio degli italiani con le patrimoniali, perché i privati i soldi ce li hanno”.

Ma veniamo all’affermazione principale, e cioè che gli analisti-economisti-strategist di alcune grandi banche sostengono che il rapporto debito-pil italiano è in una traiettoria “virtuosa” (virgolette del Sole). A maggio 2009 avevo già parlato di sostenibilità fiscale appunto riguardo ad alcune proiezioni della Banca d’Italia per il debito italiano. Il punto dell’articolo era che queste traiettorie non sono basate su complicatissime simulazioni, ma possono essere calcolate da chiunque abbia a disposizione un foglio di calcolo (o anche solo carta e penna). La crescita del debito è semplicemente spinta dagli interessi  sul debito e dal deficit primario (che a sua volta dipende dalla crescita, dall’inflazione, e da altre supposizioni che si possono fare sulla spesa e sulle entrate):

D(oggi) = D(ieri)*(1+r) + (g-t)*(1+n)*Y(ieri)

D=debito; r=interessi reali sul debito; n=crescita reale del Pil; Y=Pil; g=rapporto spesa pubblica primaria/Pil ; t=gettito fiscale/Pil

Oggi sono cambiate diverse cose rispetto le proiezioni fatte nel 2009. Non solo il debito è un 20% più elevato, ma anche i tassi d’interesse sono al momento un 2-3% più elevati a causa del nervosismo dei mercati. Forse l’unica costante è l’anemica prospettiva sul tasso di crescita. Da non sottovalutare sono anche le aspettative sul livello di spesa pubblica e di entrate fiscali, che dal 2009 sono purtroppo cambiate. Il grafico qui sotto descrive il trend di spesa e entrate nell’ultimo decennio, secondo i dati Eurostat.

Per essere ottimisti diciamo che le entrate fiscali rimangano elevate a livelli del 46% del Pil, come negli ultimi anni. Ottimisti dal punto di vista delle casse dello stato italiano e non del cittadino, perché come ci ricorda l’Istituto di Ricerca dei Commercialisti Italiani, una volta tenuto conto del sommerso l’Italia è il paese con la più elevata pressione fiscale al mondo.

Invece, l’ascesa della spesa pubblica è sotto gli occhi di tutti, ed è un trend partito ben prima della crisi. Ma per essere ottimisti, anziché supporre che questo trend continui oltre il 50%, diciamo che si riesca a fare un’inversione di rotta e portare il rapporto spesa-Pil alla media decennale, che è il 44%.

Idem per la crescita. Anche se mediamente nell’ultimo decennio l’Italia è cresciuta meno dell’1% all’anno (penultima al mondo dopo Haiti, secondo il Fondo Monetario), utilizziamo una previsione ottimistica supponendo che l’economia italiana per ragioni impreviste esca dalla crisi raddoppiando il tasso di crescita di lungo periodo e quindi crescendo mediamente del 2% all’anno da oggi in poi.

L’ultima variabile da decidere sono i tassi d’interesse che l’Italia paga sul debito pubblico. Mediamente l’Italia ha sempre pagato un 4-5% del proprio Pil in interessi (dati Eurostat). Gli interessi sui Btp decennali sono solo un punto di riferimento dato che la composizione delle scadenze dei titoli di stato varia. Nelle simulazioni illustrate nel grafico qui sotto utilizzo diverse ipotesi sul tasso d’interesse che lo stato italiano pagherà. La versione più ottimistica suppone che lo spread si azzeri e che si paghi un 3% come in Germania (arrotondo anche perché ci sarebbe da tener conto dell’inflazione, ma essendo bassa influenza poco). Le altre ipotesi si basano su tassi d’interesse più elevati, fino all’odierno 6%.

In conclusione, l’unico scenario che può essere considerato “virtuoso” (ma sempre anni luce dal 60% di Maastricht) è sperando di crescere al 2% all’anno, avere ulteriori tagli alla spesa pubblica ben oltre le attuali manovre, e illudendosi che gli investitori considerino i Btp italiani sicuri tanto quanto quelli tedeschi (azzeramento dello spread). Qualsiasi altra situazione in cui gli astri non si allineano vede un debito pubblico in crescita, se non in esplosione.

Secondo gli analisti-economisti-strategist dell’articolo sul Sole24ore il recente aumento degli spread è dovuto “all'emotività e agli impulsi irrazionali di chi sta vendendo Btp” oltre che alla “altissima tensione internazionale causata dall'irrisolta crisi greca”. Dopo questo semplice calcolo la posizione verso i titoli di stato italiano presa dagli investitori (risparmiatori o speculatori che siano) mi sembra del tutto razionale, e additittura indipendente da presunti contagi dalla situazione greca. I mercati hanno agito in maniera del tutto ragionevole in risposta ad un governo che introduce ulteriori bolli proprio su chi detiene titoli di stato.

48 commenti (espandi tutti)

Lodovico (o chiunque altro). Se non ricordo male già negli anni Ottanta si iniziò a emettere debito non in lire (marchi e EMU) destinato ai mercati internazionali. Qualcuno ha sottomano la serie storica dei tassi d'interesse e degli spread sui titoli in valuta estera?

Sandro non ho la serie storica dei tassi, ma ricordo che erano emissioni marginali. Fossero state anche 0 spread che senso avrebbero ?

b) “Il 50% dei titoli di stato italiani è detenuto dai residenti, e quindi al riparo da ondate speculative estreme, mentre il debito privato e finanziario è contenuto”.

Ma allora com'è che il Giappone con un debito pubblico più grande di quello italiano ha ancora un rating AA- contro A+ dell'Italia? Eppure un po' di guai ce li hanno anche loro: Fukushima, l'invecchiamento della popolazione, la crescita stagnante, la mafia etc.

Perchè hanno una moneta di proprietà, anche molto forte.

Visto il ritmo con cui stampano banconote, non direi che lo yen sia forte...

Beh, c'è la caduta del carry trade che compensa, ormai da due anni. Chiaro, forte se confrontata con USD o EUR, non CHF...

(Hai dimenticato la politica traballante ;) )

AA- è un gradino sopra A+, dopotutto. Il Giappone pare meritarlo (per ora) per tanti motivi, quello che preferisco è che il debito pubblico italiano nasce da eccessi di spesa (sprechi, corruzione inclusi) cui si aggiungono le insufficienti entrate da evasione fiscale e compagnia bella, quello giapponese solo da entrate non sufficienti. Poi c'è l'elevatissima porzione del debito detenuta da giapponesi, grandi risparmiatori; i titoli del debito non rendono niente (e se continuano a buttare yen dagli elicotteri non renderanno niente a lungo). E altro.

E poi non sono l'Italia.

Insomma, a cominciare dalla leva fiscale, i giapponesi sembrano avere più carte da giocare.

Perché il Giappone ha la possibilità di monetizzare il deficit statale, mentre noi non abbiamo più una banca centrale che possa farlo...inoltre la maggior parte del debito pubblico giapponese è detenuto quasi interamente dai residenti stessi, ed è considerato più sicuro perché, in caso di problemi, si tassano gli stessi cittadini per ripagare gli interessi sul debito, mentre invece non si possono tassare i soggetti all'estero che detengono il debito pubblico...è solo in questo senso che il debito pubblico in mano ai residenti stessi è ritenuto più sicuro, ma non ha nulla a che fare con la speculazione, come ha fatto notare Lodovico.

Administrivia: per le immagini si potrebbe usare un sito diverso da imageshack? Almeno a me i due grafici appaiono come una rana in un cubo di ghiaccio, con l'invito a registrarsi a bit.ly/imageshack-domain:

Cmq io dubito (eufemismo) che a suggerire tali articoli siano veramente degli analisti-economisti-strategist esperti. Anche il più inesperto sa che una traiettoria stocastica ha come soluzione una distribuzione di probabilità, non una retta / punto.

“Si è formata una percezione collettiva che se i titoli di stato sono detenuti da italiani, allora il debito è in mano a dei “risparmiatori”.” E i dati sembrano pure sconfessare la percezione.

Che il 50% sia detenuto dai “residenti” può anche essere vero. Il 12 luglio sul SOLE24ORE veniva riportata una stima di BNP su chi detiene i titoli di stato italiani, secondo cui le banche italiane detengono il 15% del debito, mentre investitori istituzionali e risparmiatori italiani il 25%.

D’accordo che nell’articolo del sole si dice genericamente che “Il 50% dei titoli di stato italiani è detenuto dai residenti”, però stupisce come a distanza di una settimana si possa trovare sullo stesso quotidiano un commento del genere da parte di analisti strategist ed economisti; io mi sarei aspettato un’analisi diversa, cioè che la quota di titoli realmente in mano ai risparmiatori si sta mano mano riducendo, e quindi questo dovrebbe essere un ulteriore problema.

lodovico

definisci r = interessi reali sul debito ma nei calcoli usi "l'odierno 6%" che è però nominale

sei sicuro vada bene?

Hai ragione. Inoltre, come ricorda Marcello Miccoli subito dopo di te, c'e' anche il fatto che non tutto il debito viene emesso questo mese. Il punto era di mostrare un ventaglio di opzioni, e se ci aggiungiamo anche versioni piu' realistiche con crescita all'1% e spesa pubblica all'odierno 46%, anche con dei tassi reali in media al 3-4% andiamo fuori grafico.

 

La situazione è marginalmente migliore se si considera il fatto che non tutto lo stock di debito viene riemesso a nuovi tassi. Se non ricordo male, la durata media del debito italiano è di 7 anni, quindi la spesa per interessi non salirebbe subito. Tuttavia tenere conto di questo avrebbe solo un effetto iniziale sulla pendenza del grafico, niente di distruttivo per il presente argomento.

In realtà questa analisi è anche troppo generosa: crescere al 2% annualmente??? :)

Eh, immagino si ipotizzi venga finalmente meno l'effetto "Undici Settembve" che zavorra l'economia italiana dal 2001...

Più che undici, direi venti, se non fosse una battutaccia.

Chiaro ed efficace.

Una menzione particolare ai giornalisti del sole che chiedono alle banche se il debito è sostenibile e trovano confortante che per l'oste il vino della casa sia buono.

che inducono le banche a dire che il debito italiano è sostenibile

http://www.businessinsider.com/chart-of-the-day-bank-holdings-of-piigs-sovereign-debt-2011-5

Poco chiari questi dati. Per l'Italia si tratta solo di 100 mld, magari sono solo i titoli nei portafogli di trading, non è possibile che sia il totale detenuto dalle banche, dovrebbe essere molto più alto.

Anche su Alphaville scetticismo sull'ottimismo di certe analisi (che immagino siano le stesse cui fa riferimento il sole.)

Nota la differenza di stile tra FT e Sole. Primo, FT mette i nomi degli analisti. Secondo, spiega chiaramente le ipotesi della simulazione.

Here are the all important assumptions: a 3.7 per cent primary surplus by 2015, GDP growth of 1 per cent, and inflation at 1.8%.

L'ipotesi più discutibile è quel 3.7% del pil di avanzo primario, che dovrebbe oltretutto essere ottenuto senza alcun serio aumento della crescita. Quindi la domanda è: credete o no che i governi futuri faranno molto meglio di quello attuale per quanto riguarda il saldo primario?

Appunto, la differenza tra le mie traiettorie e quelle del FT e' che loro utilizzano un surplus del 3.7% ed io un gia' molto generoso 2% (al momento il surplus e' zero, e l'anno scorso era quasi -1%). Guardando il mio primo grafico, solo nel 2007 e nel 2001 ITA ha avuto un surplus primario del 3%. Un surplus del 3.7% non credo sia impossibile, ma non puo' essere raggiunto di botto senza ripercussioni sulla crescita. E avere un governo italiano che riesce a mantenere una sostenuta e graduale riduzione della spesa per diversi anni e' la vera scommessa.

La mancata crescita mi sembra il problema fondamentale da risolvere.

Sono molto pessimista che si possa risolvere in tempi brevi perchè determinati "freni" sono strutturali e le riforme non avrebbero (anche ammettendo che qualcuno voglia seriamente farle) effetti immediati sulla crescita.

Voi che ne capite di più (Sandro e Lodovico): c'è qualche provvedimento che il governo (governo in senso lato, questo o altri in futuro) possa prendere per favorire la crescita con effetti veramente rapidi?

c'è qualche provvedimento che il governo possa prendere per favorire la crescita con effetti veramente rapidi?

Si, provvedimenti che rendano piu' vivibile la situazione di una impresa media che deve competere in un mercato globale. Intanto un cambio di direzione sulla politica fiscale: abbassare le tasse (sul lavoro, sui consumi, sui redditi, su tutto...) anziche' alzarle. Questo non e' impossibile e non deve per forza dare effetti rapidi sulla crescita, ma perlomeno aspettative positive. Preferisco uno scenario co zero surplus e crescita sostenuta del 2-3%, che 3.7% di surplus e crescita del 0-1%.

Poi credo serva sempre snellire la burocrazia e il sistema legale, ma questo non e' il mio settore.

Infine non credo servano molto le grandi opere su infrastrutture (tanti confondono riforme "strutturali" con "infrastrutture") perche' per quanto ci sia tanto da fare non e' la priorita' che ci fa perdere colpi rispetto Austria o Slovenia. Per fare un esempio, non e' la mancanza di strade a frenare l'attivita' economica, ma il fatto che la benzina costa un 30% di piu' che oltre confine. 

ok ma abbassare le tasse (o ridurre quelle sulla benzina) comporta nell'immediato meno entrate, queste si compenserebbero veramente (in tempi rapidi) con uno scenario "zero surplus e crescita sostenuta del 2-3%" o sarebbero comunque necessari altri tagli per compensare le minori entrate? (lo chiedo non con intento polemico, ma per pura ignoranza)

La riduzione sulle entrate va accompagnata con tagli alla spesa.

Su questo sono molto più pessimista di Lodovico. No, non c'è nulla che possa essere fatto per aumentare il tasso di crescita immediatamente (diciamo il IV trimestre 2011 e il 2012).

La ragione è molto semplice. Anche provvedimenti che vanno nella direzione giusta (riduzione delle imposte con contestuale riduzione delle spese, aumento dell'efficienza della pubblica amministrazione, liberalizzazioni, the usual laundry list) possono far aumentare la crescita solo se gli agenti economici le percepiscono come misure strutturali, credibili e che causano un ''regime change''. Non apro un'impresa solo perché hanno abbassato l'Irap di due punti, se temo che nel 2013 l'Irap tornerà agli stessi livelli di prima.

Ma come si cambiano le aspettative, come si convincono gli agenti economici che le cose sono cambiate veramente? Questo è il nodo del problema: è molto difficile. La credibilità di un governo può essere sostenuta in vari modi (e.g. taglio ai costi della politica) ma la verità è che la reputazione si costruisce lentamente e si perde velocemente. Occorre quindi tenere la barra dritta per un lungo tempo. Dopo tre anni che l'Irap è bassa (o non esistente), dopo che ho osservato ripetutamente che il governo reagisce a problemi di finanza pubblica riducendo la spesa e non aumentando le tasse etc. etc. allora inizierò a credere che forse le cose stanno effettivamente cambiando, e allora la crescita inizierà a manifestarsi. Ma ci vuol tempo, e nell'immediato ci saranno solo gli ululati degli (ex) beneficiari delle spese tagliate. Che ovviamente è la ragione per cui bisogna iniziare il prima possibile. È comunque mia personale opinione che questo governo non abbia alcuna credibilità e che sia impossibile che la guadagni. Bisogna mandarlo via, fare nuove elezioni e a quel punto il nuovo governo potrà iniziare a ricostruire un minimo di credibilità e avviare un sentiero riformista. Se deciderà di farlo, beninteso, cosa di cui dubito.

Su questo sono molto più pessimista di Lodovico. No, non c'è nulla che possa essere fatto per aumentare il tasso di crescita immediatamente (diciamo il IV trimestre 2011 e il 2012).

Su questo ragionavo tempo addietro. Sappiamo che SE cambierà qualcosa, ciò avverrà in modo lento e graduale. Ora immaginiamo invece di avere una bacchetta magica e dalla mattina alla sera:

 

  • rendiamo il mercato del lavoro flessibile, 
  • diamo un bel taglio alle tasse e 
  •  i dipendenti pubblici si mettano a trottare 

 

Che succede? Possiamo dire che il paese riparte? Io dico che ci sono ancora:

 

  • Infrastrutture carenti: a Roma piazza del Viminale per metà non c'è la fibra ottica
  • Law enforcement: 8 - 10 anni per recuperare un credito ipotecario + metà del paese co-gestito dalla  criminalità organizzata etc,.
  • Impianto feudale: burocrazia assurda, balzelli da pagare ai notari e funzionari di turno

Concordo con Sandro: non vedo un modo per il quale l'incentivo a fare impresa o espandere le attività esistenti possa modificarsi sensibilmente nei prossimi anni.

 

Si, provvedimenti che rendano piu' vivibile la situazione di una impresa media che deve competere in un mercato globale. Intanto un cambio di direzione sulla politica fiscale: abbassare le tasse (sul lavoro, sui consumi, sui redditi, su tutto...) anziche' alzarle.

Ricetta pressocché perfetta, anche se per me rendere più vivibile la vita alle imprese si traduce con "meno burocrazia". Rendere più facile fare impresa significa creare possibilità di crescita, ma non solo: significa che parte dei soldi che servono per pagare consulenti e lavoratori impiegati al solo scopo di "risolvere" la burocrazia possono essere dirottate ad attività realmente produttive.

Guardata quanti soldi le aziende devono pagare dietro consulenti o per studiarsi migliaia di leggi: ogni occasione (sicurezza sul lavoro, privacy, igiene) è buona per aumentare la burocrazia. Guardate quante carte inutili, quante visure e certificati completamente inutili servono per partecipare ad una gara: tutta spesa inutile e improduttiva.

Effetto collaterale: ci saranno da pagare molti meno lavoratori pubblici che "esistono" al solo scopo di svolgere inutili adempimenti burocratici: e qui scatta la seconda parte del commento di Ludovico. Meno dipendenti pubblici significa tagli alla spesa pubblica: la maggior parte di quanto risparmiato va impiegata per tagliare le tasse (circolo virtuoso: meno tasse, più soldi da investire...).

Ovviamente tantissimi posti pubblici si risparmiano anche tagliando province, comunità montane (da cancellare subito entrambe e in toto) e comuni (il 66% più piccolo / meno popoloso è da cancellare): con l'effetto collaterale di avere meno centro di potere (meno corruzione) e di risparmiare un bel po' di soldi da dare ai politici (di nuovo: meno speso pubblica => meno tasse).

Sulle grandi opere sono d'accordo: qualcosa serve di certo, ma è inutile nascondersi dietro un dito; non è realizzando quelle che si rilancia la crescita.

Letta la nebulosa bozza che circola.

Da quanto capito la soluzione alla crisi si basa sull'EFSF che potrà comprare bond sul mercato secondario (sostituendo o affiancando la BCE?). Se salta il sottostante (Gr Pt e Ir) saltano anche le obbligazioni emesse. Per scongiurare ciò si chiede una mano volontaria alle banche, si allunga la durata del prestito alla GR e se ne riduce l'interesse richiesto.

Lascio fuori Italia e Spagna,perchè non si parla di ricapitalizzazione del EFSF e nemmeno di cifre. I vecchi 440 mld non credo bastino.

Se è così, non mi sembra granchè come soluzione.

Se qualcuno ci ha capito di più, può spiegare?

Grazie in anticipo.

D(oggi) = D(ieri)*(1+r) + (g-t)*(1+n)*Y(ieri)

D=debito; r=interessi reali sul debito; n=crescita reale del Pil; Y=Pil; g=rapporto spesa pubblica primaria/Pil ; t=gettito fiscale/Pil

--- Lodovico ho il dubbio che n non sia la crescita reale bensì a prezzi di mercato.

Se così non fosse non ci sarebbe alcun termine che contenga l'inflazione e sappiamo che l'inflazione ha effetto sulla dinamica del debito; (g-t) non è altro che il  (-saldo primario / Pil) quindi il debito di oggi è quello di ieri più gli interessi che pago oggi sul debito di inizio giornata meno quello che avanzo, e quello che avanzo è  il saldo primario moltiplicato il pil a prezzi di mercato.

Cosa significa "interessi reali"?

Fra crescita reale e a p.m c'è una bella differenza ( sotto la serie 2010 2014 del Piano di Stabilità di tremonti.

 

crescita pr.m 1,9%2,9%3,1%3,3%3,4%

crescita reale1,3%1,1% 1,3% 1,5% 1,6%

lo stesso piano prevede i seguenti saldi primari (2010-14) : -0,1% 0,9% 2,4% 2,7% 2,9% tendenziale senza manovra, con la manovra il s.p. 2013 salirebbe a 3,9% e nel 2014 a 5,2% 

e non è impossibile (questa è la serie 1996 - 2000 4,6 6,6 5,1 4,9 5,5)

--- solo l'84% circa del debito fine 2010 consisteva in titoli di stato, 8,5% circolante e depositi e 7,5% prestiti (questi ultimi due strumenti scontano interessi più bassi e stabili)

--- parte del debito ha duration < 10 anni e molto di quello etichettato come 10 ed oltre ha una duration minore della nominale in quanto consistente in tranche successive (se a un quidicinale emesso nal 2003 aggiungo oggi una tranche questa avrà durata reale di 7 anni)

 

del debito scadente nel prossimo anno rolling solo un terzo ha durata nominale maggiore di 7 anni.

Quindi l'interesse da usare non è quello del decennale, ma col mix del prossimo anno, quello del decennale ridotto almeno del 30% 

Anche se la situazione è un poco migliore è chiaro che sarebbe molto meglio raggiungere lo stesso risultato con la crescita: i cittadini sofrirebbero meno e il risultato più solido.

 

Ciao Aldo,

cercando su google "fiscal sustainability" (magari cercando solo i pdf) saltano fuori una marea di papers a riguardo. Ho provato a cercare qualcosa che non complichi troppo le cose, ma che spieghi i passaggi un po' di piu' di quello che faccio io per non intasare l'articolo di aritmetica, e ho trovato questa presentazione powerpoint:

http://dipeco.economia.unimib.it/persone/Dia1/economia%20politica/dispense/macro10_lec26.pdf

Spero possa essere utile.

Sulla seconda parte riguardo la durata e la composizione del debito hai sicuramente ragione. Se vai a guardarti i dati aggregati sui total interest payments vedi comunque che ITA negli ultimi 10 anni ha pagato mediamente un 4-5% del Pil in interessi (quando il debito era poco sopra il 100% del Pil). Quindi a spanne siamo li'.

basta arrivare al pareggio di bilancio e mantenerlo poi negli anni successivi ed avere una crescita del PIL nominale almeno del 3% (che con un deflatore del PIL pari al 2%,essenzialmente diventa una crescita del PIL reale dell'1%,teniamo conto che negli anni prima della crisi,comunque il PIL nominale cresceva intorno al 3,nel 2006 al 3,8 e nel 2007 al 4,1),per avere una riduzione del rapporto debito/PIL di 3-4 punti all'anno.Proprio ora sento che lo spread è sceso al 227 rispetto al 330 e piu' che aveva raggiunto.Il punto focale è quindi il pareggio di bilancio e una crescita anche solo del 3% del PIL nominale.

Forse perhè anche gli interessi sono considerati in termnini reali

e quindi?Ma vi riferite a quello che ho scritto io?

Ricordare che nel 1994 il rapporto debito-Pil era al 124.8% e gli interessi sul debito erano al 7.05% non ha molto senso.

Siamo sicuri? A me risulta che il debito fosse a 121.8% e gli interessi in media a 10-13% a seconda di come vengono calcolati.

Scusa il ritardo, non mi ero accorto che i commenti continuavano data la hot topic. Io ho riportato i valori citati dall'articolo del Sole. Se mi dici altrimenti ti credo, non sono andato a controllare, ma mi sembra cambi poco.

Nell'articolo, a mio avviso, viene fatto un errore macroscopico. Inizialmente r è definito come tasso di interesse reale al netto dell'inflazione. Successivamente alcune affermazioni mi lasciano supporre che Lodovico lo consideri come tasso nominale. Infatti scrive che attualmente il tasso r in Germania è intorno al 3%. In realtà a fronte di una inflazione attesa al 2%( anche se più alta attualemente) il decennale tedesco rende il 2.7% : in Germania il tasso reale r è appena allo 0.7%. In Italia con lo stesso ragionamento il decennale, che rende il 5.7% nominale, assicura un tasso reale del 3.7%, non ''vicino al 6%'' come scritto nell'articolo. Il rendimento medio dei titoli di stato emessi nel mese di giugno è del 4.2%, secondo un comunicato della Banca d'Italia, quindi r = 4.2-2 = 2.2%.

Ipotizziamo per l'Italia  crescita n = 1% tassi reali r = 3% , debito al 120% ad un anno di partenza. Con avanzo primario nullo  l'anno successivo il debito sarebbe pari a 120% x ( 1+r )/( 1+n ) = 122.4%.

Quindi per stabilizzare il debito con r = 3% ed n=1% serve un avanzo primario del 2.4% del PIL, per ridurre il debito serve un avanzo primario maggiore. Per ridurlo di 3 punti all'anno, come chiesto dall' UE servono 5.4 punti di avanzo primario.

Fissando n=1% e debito al 120% al variare del tasso reale r varia l'avanzo primario necessario per stabilizzare il debito pubblico. I risultati sono i seguenti:

                   r                  avanzo primario

                   1%                  0% PIL

                   2%                  1.2% PIL

                   3%                  2.4% PIL

                   4%                  3.6% PIL

                   5%                  4.8% PIL

                   6%                  6% PIL

 

E' tutto vero!

Avevo già fatto osservare che con la formula e le definizioni non entrava in gioco l'inflazione:

D(oggi) = D(ieri)*(1+r) + (g-t)*(1+n)*Y(ieri)

D=debito; r=interessi reali sul debito; n=crescita reale del Pil; Y=Pil; g=rapporto spesa pubblica primaria/Pil ; t=gettito fiscale/Pil

Un punto in più di inflazione ha effetto sul debito come un punto in più di crescita reale. (a parità di saldo primario che però la cresita nigliora e l'inflazione no)

La formula va bene se r e n anzicchè reali sono a market price. 

Si noti che (g-t) non è altro che "-saldo primario" (assumendo gettito fiscale = totale entrate)

Inoltre la crescita reale è = (1+crescita a prezzi di mercato)/(1 + deflatore del PIL) - 1

gli interessi reali sono = (1+interessi monetari)/(1 + tasso di inflazione)-1

deflatore del PIL e inflazione possono essere molto diversi:

 

POSTO: i=interessi su debito (in/Dn-1); c=crescita a prezzi di mercato; p=saldo primario; d=D/P 

La relazione di invarianza debito/pil è: i=c+p(1+c)/d0

 

La manovra dovrebbe portare al 2014 ad un saldo primario del 5,23% ed ipotizza una crescita a p.m. del 3,4%(1,8% deflatore , 1,6% crescita reale)  e interessi su debito (in/Dn-1) al 4,87%.

Proseguendo con questi parametri il debito scenderebbe al 56,8% nel 2028.

Mantenendo costanti due dei tre parametri le condizioni di invarianza di D/PIL sono:

interessi: 8,22% con crescita p.m. 3,4%, saldo primario 5,23%

saldo primario: 1,57% con crescita p.m. 3,4% e interessi 4,87%

Crescita p.m.: 0,23% con saldo primario 5,23% e interesssi 4,87%

 

 

 

 

beh continuando con i ritmi di questi giorni, le ipotesi sul tasso d'interesse saranno superate dalla realtà.

la cosa più preoccupante è la mancanza di reazione da parte del paese.

Hai ragione sull'inflazione. Quando dicevo:

ci sarebbe da tener conto dell’inflazione, ma essendo bassa influenza poco

poteva valere quando ho scritto il primo articolo sulla sostenibilita', durante la recessione del 2009, quando appunto l'inflazione era praticamente zero. Se adesso l'inflazione attesa e' del 2% allora questo influenza i conti. Un'inflazione elevata e' amica di uno stato indebitato.

Un'inflazione elevata e' amica di uno stato indebitato.

E' possibile che gli stati occidentali ricorrano all'inflazione per uscire da questa crisi?

Un'inflazione elevata e' amica di uno stato indebitato.

E' possibile che gli stati occidentali ricorrano all'inflazione per uscire da questa crisi?

 

Difficile; anzi, nel breve lo escluderei proprio.  Innanzitutto la frase ha senso, ma deve essere letta correttamente; l'inflazione può essere amica di uno stato indebitato in due modi:

 

  • l'inflazione è indice di una crescita che fa lievitare i prezzi (le persone guadagnano di più e domandano di più, con il risultato di comprare più cose a prezzi più elevati) e questa crescita può rendere sostenibili i livelli di indebitamento
  • l'inflazione deriva da una svalutazione della valuta nazionale, che porta a dover ripagare di meno i creditori in termini reali

 

Va da sè che, nella prima accezione, l'inflazione non è qualcosa a cui si può ricorrere, ma solo l'indice di una situazione tutto sommato "sana" (prego notare l'uso delle virgolette); in ogni caso, la radice cardine del problema è proprio la mancanza di crescita, quindi non è questo a cui ci si riferisce.

Nella seconda accezione, l'inflazione deriva da una svalutazione che altro non è (è stato detto molto bene credo qui o su phastidio, mi scuso per la mancanza di riferimento) che un default parziale: non restituisco al mio creditore una parte del valore reale che mi ha prestato.  Inutile dire che nell'area euro la situazione non è praticabile, dal momento che ci sono N paesi che non hanno la benché minima intenzione di svalutare la propria moneta per fare un favore alla Grecia (o all'Italia); anzi, il mandato della BCE è proprio di mantenere i prezzi stabili, quindi uno scenario del genere è proprio quello che si vuole evitare.  Per inciso, nemmeno gli Stati Uniti possono seguire questa strada: vorrebbero svalutare contro il Renminbi ma la Cina non raccoglie proprio l'invito (per forza, si autoimporrebbe un default parziale degli USA!).

Rimedio al mancato link: della svalutazione come default parziale si parlava bene qui.

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