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L'Eni e la finanza

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Qualcuno già l'avrà letto. Per gli altri, inserisco questo link al post che Mario Seminerio ha scritto sull'argomento: http://phastidio.net/2013/11/25/leni-la-finanza-la-fallacia/?utm_source=...
C'è di che riflettere.

Da riflettere? Non tanto. Alla fine neanche lui afferma che il confronto fra 5.9% e 4.1% abbia senso per valutare la convenienza a vendere le azioni. Vorrei vederlo a negarlo! Il punto di questo post e' tutto qui. 

Chi non vuole vendere le azioni ENI farebbe meglio ad argomentare quali siano questi fantomatici interessi strategici invece che spulciare affermazioni che, fuori dal contesto, potrebbero apparire bizzarre, ma che nel contesto del post sono abbastanza chiare, a mio parere. 

che Seminerio dica che ENI e' meno rischiosa dello stato, come mostrano ad esempio i cds. E che quindi l'argomento che il dividend yeld sia piu' alto del rendimento dei bot a causa del maggior rischio e' sbagliato. E questo mi pare fosse il punto del post (o uno dei punti). Sbaglio?

però, in questo caso ho l'impressione che il cds di eni sia troppo "giovane", con poca storia e pochi scambi, per essere attendibile.
non credo possibile il default dell'italia senza il default di eni, mentre il viceversa non si esclude.
la finanza è poi semplice, alle fine.

Diciamo che e' una delle cose che vengono dette nel post, ma che nulla ha a che fare con il punto del post. Continuare a parlare del questo mi pare voglia dire far confusione. Supponiamo anche che sia meno rischiosa l'ENI... cosa dovremmo concludere, che dovremmo far gestire lo stato all'ENI? Il punto del post e' che non ha senso fare un confronto fra rendimenti -e basta- per vedere se un investimento e' conveniente. 

Supponiamo anche che sia meno rischiosa l'ENI... cosa dovremmo concludere, che dovremmo far gestire lo stato all'ENI?

Scusa ti pare un'idea cosi' peregrina? Io sono dell'idea di pagare 1 miliardo l'anno e far gestire lo Stato italiano ai consulenti di McKinsey. Mandato triennale, rinnovabile, premi sui risultati macro.

"Eni paga un dividend yield del 5,9% perché è percepita come più rischiosa del debito sovrano italiano"

è falso, e persino un po' ridicolo(il payout è decisione di capital allocation:Eni potrebbe avere yield zero se Scaroni trovasse investimenti con ritorni adeguati per tutto l'utile d'esercizio. Ciò ne farebbe per sé una società meno rischiosa?!?—tra l'altro, appunto, potrebbe pagare zero e non aver alcun problema a raccogliere capitali: starebbe semplicemente investendo di più invece di distribuire soldi agli azionisti subito. Oppure : ci sono decine di aziende - una era Fiat, quest'anno anch'essa a yield zero, per conservare cassa - con d yield molto basso e rating sul debito junk. Sono forse meno rischiose di Eni? Etc... ) , detto da un estimatore degli autori e di nfa (ma appunto, anche qui ho imparato a non guardare in faccia nessuno, come si dice). Inoltre, poi sulle metriche del debito Phastidio mostra del tutto correttamente come stanno le cose. Ora, siccome un bel pezzo del ragionamento del post discende da tale osservazione, penso che sarebbe forse bene rivederlo, magari argomentando più solidamente il perché di una eventuale privatizzazione. Altrimenti si presta il fianco persino ai Borghi e compagni, tra l'altro su un tema così importante.

Io ho fatto gia' presenti i miei dubbi, ma alcuni commenti mi sembrano veramente fuori bersaglio.

1. Se uno confronta Dividend Yield e YTM dei bond sta implicitamente assumendo che sull'orizzonte temporale della maturity del bond i dividendi siano costanti (altrimenti il paragone non ha senso). Ragionando cosi', l'approssimazione piu' semplice per il prezzo di ENI e' D/r. Conoscendo il prezzo di ENI e avendo assunto che il dividendo non cambia, il tasso richiesto dal mercato per acquistare ENI e' esattamente D/P, ovvero il suo dividend yield. Quindi in questo framework - che hanno scelto quelli che confrontano Dividend Yield e YTM sul debito e non Bi&Br! - dire che la rischiosita' di ENI e' espressa dal suo DY e' corretto, e tutti i discorsi sulle start-up, FIAT o quello che ti pare c'entrano una sega, dal momento che non mi risulta Bi&Br abbiano detto che e' una metodologia che si puo' applicare sempre.

2. Per quanto mi riguarda il discorso poteva chiudersi rilevando l'errore del confronto tra rendimento di un debito e rendimento di un'azione. Faccio notare che la sicurissima ENI (a leggere i discorsi sembra diventata un deposito collateralizzato) su un'orizzonte di due anni ha una volatilita' pressoche' doppia rispetto ad un titolo di stato italiano 30ennale. Per lo stesso motivo, il fatto che il debito ENI sia meno rischioso di quello ITA non vuol dire che l'equity ENI sia meno rischioso del debito ITA.

di applicarla sempre, ma a questo caso medesimo. Stai dicendo, di fatto, che se noi tiriamo dentro una terza security (azione) ed essa ha un d yield inferiore ad Eni, eo ipso è meno rischiosa di Eni, in questo esempio. Vedi tu.

Appunto!

Vincenzo Pinto 28/11/2013 - 17:05

Marco in questo caso stai confrontando DUE security, azioni ENI e bond ITALIA. Perche' devi metterne una terza? Quando qualcuno proporra' di emettere debito per comprare azioni Twitter useremo un framework diverso, nel caso in questione mi pare una approssimazione accettabile.

il punto e' che, anche se, come dice Seminerio, ENI e' meno rischiosa dello stato (il che si vede confrontando securities omogenee, ovvero btp e obbligazioni ENI), l'equity di ENI e' piu' rischiosa del debito dello stato, fatto riflesso dal minor rendimento dei bot rispetto al dividend yeld, che e' per una azienda matura come ENI una buona approssimazione del rischio dell'equity. E' giusto o non ho ancora capito niente?

Solo una piccola correzione, non "rendimento dei BOT" ma dei "BTP". I BOT hanno scadenza max 12 mesi.

La mancanza di commenti recenti da parte degli autori fa ben sperare in tal senso. Per il resto, dire che, in sostanza, quella era una semplificazione dovuta al fatto che il punto centrale del post fosse un altro è argomento che lascia il tempo che trova... e porta alla confusione tra argomenti seri e mirror climbing. Del resto:

1) Non mi pare questo il metro di giudizio che gli stessi redattori di NfA in altre occasioni hanno (correttamente) applicato ad analisi di articoli e documenti altrui e

2) Posto che ognuno ha opinioni politiche e teorie economiche di riferimento differenti, il senso di un sito come NfA mi pare stia proprio nel fatto che gli autori hanno costruito una reputazione di onestà intellettuale e totale affidabilità sugli aspetti tecnici.

Mi spiace amici miei, ma proprio in virtù della stima che molti lettori hanno di voi, eventuali "leggerezze" o imprecisioni non sono tollerate! ;-)

la critica di seminerio mi sembra convincente in alcuni punti, ma non in altri.
ad esempio dice che "ritornerà sulla questione del debito portoghese", ma non lo fa.
perchè non ci indebitiamo come folli per comprare debito portoghese?
dirà che è questione di rischio.
ma allora ancora non ha spiegato da dove deriverebbe il rendimento delle azioni ENI. il debito emesso da ENI rende meno di quello emesso dallo stato italiano, ok, ma le azioni rendono di più. perchè?

Onestamente ho trovato la linea Borghi-Seminerio (B-S) non del tutto convincente. 
Il prezzo di una security è dato dal valore attuale dei suoi futuri cash flows - in questo caso i dividendi. Il tasso di sconto è dato dalla rischiosità del titolo. Ora, a parità di prezzo, un'impresa più rischiosa deve pagare dividendi più alti. Di conseguenza, dividend yield più alti. La critica  B-S si basa sul fatto che i dividend yield di oggi non sono una buona misura del rischio, dato che il dividendo è anche funzione della ciclo di vita di un'impresa: il dividend yield "basso" di oggi potrebbe essere dato dal fatto che mi aspetto dividendi più alti domani. Non penso che questo possa applicarsi al caso di un'impresa matura come ENI, che pagherà, verosimilmente, dividendi più o meno costanti (correggendo per l'inflazione). Di conseguenza, in questo caso penso che un dividend yield relativamente alto possa essere considerato come indice di un rischio relativamente maggiore.