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L'Eni e la finanza

11 commenti (espandi tutti)

Sinceramente, da persona con lunga consuetudine alle dinamiche di mercato, trovo sconvolgente la linea di ragionamento esposta. Non mi interessa entrare nel merito specifico della privatizzazione dell'Eni, quanto di far notare che le argomentazioni proposte sarebbero considerate estremamente eterodosse in qualsiasi sala operativa.  E' un dato empirico, da tempo immemore, che le società con business stabili soprattuto nel settore eneriga e utilities pagano un dividendo elevato, che proprio al contrario di quanto affermato dagli autori, non è motivato da un premio al rischio, ma da una peculiarità di società che operano in un mercato commodified e non possono essenzialmente adottare strategie di sviluppo aggressive senza creare distruzione di domanda non compensata da un aumento degli utili.  E' inoltre  del tutto fuori luogo utilizzare la metrica del price/yeld per comparare i rendimenti azionari con quelli obbligazionari, occorre piuttosto fare riferimento al rapporto prezzo utili attesi, è infatti una decisione che dipende dalla strategia aziendale e NON dal mercato quantificare il payout da distribuire agli azionisti.  Infine, come opportunamente rilevato da Seminerio,  il mercato prezza la possibilità di default sulle obbligazioni Eni ad un livello inferiore rispetto al default dello stato italiano e ciò non si vede solo nei cds, che l'ottimo dragonfly ritiene "troppo giovani", ma molto semplicemente sui rendimenti delle obbligazioni stesse che sono sul mercato da molto tempo.  Se un titolo azionario ha un raporto prezzo utili più alto rispetto ad un titolo obbligazionario è anche perchè in caso di liquidazione quest'ultimo ha la precedenza.  Esiste poi il problema dell'equity premium puzzle che mi auguro non sia ignoto a mercatisti del pari dello staff di NFA, dovrebbero anche sapere che il rischio derivante dalla volatilità decresce in funzione del tempo dell'investimento previsto e che, ci auguriamo tutti, lo stato non è nella posizione di un semplice cittadino essendo un'entità che deve rispondere anche alle generazioni future. Risulta ancora sconvolgente come non si sia compreso questo punto: il rischio è soggettivo. Quando uno speculatore acquista futures sul petrolio aumenta il suo grado di rischio, se invece l'acquisto è effettuato da un'azienda che produce derivati petroliferi si tratta di un'operazione di hedging che assicura la stabilità del business.  Nel caso dello stato italiano, che abbisogna certamente di importanti forniture di energia, il valore strategico dell'operazione è dato proprio da questo.

sarebbe meglio non nascondersi dietro un nickname e rendere esplicite le proprie competenze, non Le pare?Trader indipendente non significa granché ...

"le società con business stabili soprattuto nel settore eneriga e utilities pagano un dividendo elevato"

e quindi?  quello di cui parlano gli autori è il dividend yield, non il divendo. e dato che il prezzo è proporzionale al dividendo ...
L'argoentazione dei cds non sta in piedi, come anche tu dici, dato che il rischio assumo acquistando obbligazioni e azioni è diverso a parità del rischio dell'emittente.

Se un titolo azionario ha un raporto prezzo utili più alto rispetto ad un titolo obbligazionario è anche perchè in caso di liquidazione quest'ultimo ha la precedenza.

Indeed. Quindi non capisco cosa abbia opportunatamente rilevato Seminerio.

Per quanto riguarda la strategicità di ENI: non capisco perchè lo stato italiano abbia bisogno di importanti forniture di energia. Ma, ammesso sia vero, io mi comprerei dei comodity swap su petrolio o gas. Piuttosto.

E' inoltre  del tutto fuori luogo utilizzare la metrica del price/yeld per comparare i rendimenti azionari con quelli obbligazionari, occorre piuttosto fare riferimento al rapporto prezzo utili attesi

Puoi fare un esempio pratico? Non capisco come fai a calcolare il rapporto tra prezzo e utili attesi per un bond e nemmeno che senso abbia (visto che al bondholder non vanno gli utili), ma magari hai saltato un passaggio. Mi compareresti questi:

Dividendi attesi = 1 EUR
Prezzo Azione = 20 EUR
Coupon obbligazione = 4%
Prezzo obbligazione = 100 
Utili distribuiti = 100% 


il rischio derivante dalla volatilità decresce in funzione del tempo dell'investimento previsto

Mica vero, su tutti i manuali di finanza che ho letto c'e' scritto il contrario, il rischio derivante dalla volatilità aumenta in base all'orizzonte di tempo considerato (radice quadrata del tempo), altrimenti non si capirebbe ad esempio perche' le curve dei rendimenti sono normalmente inclinate positivamente. Ma magari anche qui parliamo di due cose diverse.

 Nel caso dello stato italiano, che abbisogna certamente di importanti forniture di energia, il valore strategico dell'operazione è dato proprio da questo.

Mi spieghi come fanno in Germania on in UK ad approvvigionarsi di energia senza l'equivalente di  ENI? 

il rischio derivante dalla volatilità decresce in funzione del tempo dell'investimento previsto

Mica vero, su tutti i manuali di finanza che ho letto c'e' scritto il contrario, il rischio derivante dalla volatilità aumenta in base all'orizzonte di tempo considerato (radice quadrata del tempo), altrimenti non si capirebbe ad esempio perche' le curve dei rendimenti sono normalmente inclinate positivamente. Ma magari anche qui parliamo di due cose diverse.

In realtà quanto dice è moderatamente sensato (nel senso che è corretto ma non centra). Se tu investi nel breve periodo, e.g: qualche decina di giorni o addirittura ore (sei quello che definiscono uno speculatore insomma) la volatilità di un titolo è un problema. Se sei un investitore che vuole tenere il titolo per anni il problema non sussiste, se lo hai tenuto per 20 anni, diciamo, e il titolo è sano, qualche giorno di ribasso del titolo non è un problema, senza contare che comunque la maggior parte del tuo guadagno è stata sui dividendi. Questo è un concetto abbastanza noto, non sconta comunque il rischio che in tempi lunghi le condizioni di mercato cambino, il management cambi etc etc per cui la società fallisce (che è il motivo dei rendimenti crescenti). Detto questo, non significa nulla nel contesto analizzato.

Spiacente ma le ipotesi sono un po' troppo forti per il mio debole stomaco :) Ipotizzando che (1) il titolo sia sano (2) le condizioni di mercato non cambino (3) il management non cambi (4) varie ed eventuali per cui la societa' va molto male/fallisce ALLORA la volatilita' del titolo conta poco rispetto al suo drift. Come dire "ipotizziamo che la volatilita' del titolo rimanga bassa, il drift e' piu' importante della volatilita'". Ok, direi che son d'accordo, peccato che la vol non sia solo rumuore intorno ad un trend!

Diciamo che ho semplificato un po' per fretta. Il concetto è che la volatilità nel breve periodo è principalmente rumore (o comunque evento imprevedibile) e quindi non può essere gestita. Nel lungo periodo il rumore si può cancellare e quello che è drift è più facilmente prevedibile/gestibile. Non dico sia vero, sospetto non lo sia per esperienza personale, dico che è quello che pensano molti gestori di fondi...

D'accordo

Vincenzo Pinto 2/12/2013 - 18:33

E non commento oltre che magari un mio collega del portfolio management mi legge e poi finiamo per discutere :)

Scusa, ma che cosa significa? L'articolo stesso critica l'uso del Dividend Yield come parametro e sono coloro che sostengono di non privatizzare che dicono di usarlo. Ora, per negare che un Dividend Yield più alto significa maggiore rischio tiri in ballo il fatto che società in settori commodified non hanno attese di crescita future (come avrebbe la startup di cui fa l'esempio Seminerio) e dunque devono pagare dividendi più elevati. Ora, dato che il guadagno che ho dal possedere un asset è la crescita del suo prezzo nel tempo più quanto paga ogni anno (ovviamente scontando i flussi), se tu elimini il primo fattore significa che la resa del titolo è data solo dal secondo fattore. Dunque è corretto usare il Dividend Yield e questo da una misura relativamente corretta dei rischi relativi (a meno di distorsioni di mercato).

L'esperienza va bene, ma va anche usata un po' di intelligenza per capire cosa ci dice...

Sul fatto che:

Nel caso dello stato italiano, che abbisogna certamente di importanti forniture di energia, il valore strategico dell'operazione è dato proprio da questo.

beh, ti posso assicurare che il mio prof di strategia ti avrebbe buttato fuori dalla classe di peso con questa argomentazione. Se hai bisogno di ingenti forniture di energia ci sono parecchie opzioni per assicurarsele a costi ridotti. L'integrazione verticale è solo una delle tante e non sempre è la migliore perché non ottimizza le rendite della società integrata verticalmente (ci sono degli ottimi articoli sull'impatto dei Keiretsu nella crisi Giapponese e sul fatto che rappresentino di fatto una forma di integrazione verticale particolarmente svantaggiosa dal punto di vista strategico). Se non analizzi questo aspetto oltre ad analizzare le esternalità negative per l'economia, dato che parliamo dello stato Italiano che non ha il dovere di massimizzare gli utili ma di (fill in what you like) hai un'analisi strategica monca.

io ho 100k euro (mettiamo...).
compro titoli di stato che rendono 5% o azioni eni che rendono 6%?
e perchè non comprano TUTTI azioni eni?

 

 

"Compro titoli di Stato Greci o compro azioni Eni" si chiese Porphyrios inebriato dal Sirthaki durante la festa delle sue nozze. I CDS , il mercato, dicevano Eni ma Porphyrios, forte dell'assunto che le obbligazioni  sono storicamente meno rischiose delle azioni, investì tutto quel che gli rimaneva in titoli di stato ellenici.

"Se fossero meno rischiose tutti investirebbero in azioni Eni" concluse Porphyrios, dimenticando le basi per un investimento consapevole (uova, stessso paniere, correlazioni etc..etc..etc..).

Oggi Porphyrios non balla più il Sirtaki. Lavora in un distributore di benzina, con spatola e secchio, e pulisce i vetri delle macchine che sostano per il rifornimento di carburante.

Oltre il danno, la beffa.

E' un distributore Agip.