TFR Roundup

16 marzo 2007 andrea moro
Vari amici mi stanno chiedendo piu' o meno gentilmente cosa fare nella scelta sulla destinazione del TFR. Non si tratta di scelta da poco: il TFR costituisce il 6.91% della retribuzione annua. Il mio istinto e' che, al tasso dell'1.5% piu' 3/4 dell'inflazione, occorra togliere al piu' presto i soldi dalle grinfie degli imprenditori (e del governo, vista la possibilita' introdotta dalla finanziaria 2007). Ho sentito pero' il dovere informarmi su vari dettagli e nel farlo mi sono arenato, avendo trovato idee per altri due articoli che non sarei mai riuscito a scrivere entro il termine della scelta. Riporto quindi una serie di links a vari siti che possono risultare utili a chi vuole informarsi, con qualche commento che spero possa fornire qualche spunto di riflessione.

Iniziamo obbligatoriamente con il link al sito del governo, www.tfr.gov.it
scritto un po' in burocratese ma efficace. Si apprende da esso che
la scelta va fatta entro il 30/6/2007 e sorge subito il dubbio: ma
perche' un lavoratore non puo' scegliere la destinazione quando vuole,
nell'ammontare desiderato? Esiste poi una bizantina regola del
silenzio-assenso che dovrei rileggere tre volte per ricordare e spiegare, meglio dunque passare ad
altro. Altra stranezza e' la possibilita' di destinare le somme a fondi
"aperti", gestiti da banche o societa' di gestione mobiliare, o fondi
"negoziali" (c.d. "chiusi") gestiti sostanzialmente come stabilito da
accordi collettivi, e cioe' possibilmente da rappresentanti di
lavoratori ed imprenditori. Dico stranezza perche' noi amerikani siamo
abituati a destinare le somme dei nostri fondi pensione nelle casse di grosse
compagnie di gestione come Vanguard o TIAA-Cref, che presumibilmente
sanno fare questo lavoro piu' efficientemente e con costi minori di oscuri comitati aziendali.
Comunque, per non essere maligni, diciamo che piu' scelta c'e'
meglio e'.

Piu' gradevole nel linguaggio e nella grafica e' lo speciale di Repubblica,
che surclassa quello del corriere che non linko, e contiene i moduli per
l'adesione in formato pdf. Per chi volesse completezza e dovizia di
informazioni, vale la pena invece la consultazione del sito del Sole 24 ore, che include la sezione "Esperto Risponde TFR",
contenente le risposte a numerose domande specifiche. In questi siti si trova qualche informazione aggiuntiva rispetto al sito governativo. Si impara per esempio dalla sezione "ABC della riforma" del sito di Repubblica che la scelta di conferire
il TFR ai fondi non e' revocabile, mentre la scelta di non conferirli
lo e'. Se questo e' vero, gli incerti del 29 Giugno potrebbero
scegliere di tenere i fondi nel TFR aziendale e cambiare idea
successivamente (scelta che pero' avra' effetti solo per i fondi maturati
successivamente). Apprendo poi che le somme maturate vanno destinate tutte allo stesso fondo, il che
rende un po' problematica la scelta della composizione di portafoglio.
Ma c'e' di peggio: i fondi sono trasferibili fra fondi solo dopo due
anni dall'iscrizione, il che rende possibile ma difficile la riduzione del profilo di rischiosita' della scelta all'avvicinarsi
della data della pensione, o la gestione della rischiosita' al variare
del ciclo economico. I fondi sono liquidabili anticipatamente (fino al
75%) solo in caso di acquisto di prima casa per se' o per i figli (ma
solo dopo 8 anni), o in caso di malattia grave. Dimissioni e
licenziamento non consentono, al contrario del TFR, l'esborso
anticipato, quindi la destinazione in una forma alternativa perde la funzione del TFR di "assicurare" il lavoratore contro la perdita del posto di
lavoro.

Lo speciale de la Repubblica contiene simulazioni che consentono di confrontare i rendimenti delle diverse
opzioni sotto varie ipotesi. Vale anche la pena di citare anche il
bell'articolo di Agar Brugiavini
dell'Universita' di Venezia che riporta le sue simulazioni sulla
voce.info. I risultati concordano nel ritenere i fondi (chiusi o
aperti) in media piu' convenienti del TFR, con un certo grado di
varianza, ma invito a leggere le fonti per i dettagli. Beppe Scienza dell'Universita' di Torino in un'intervista rilasciata a Famiglia Cristiana
lo scorso gennaio invece consiglia al lettore di tenere
il TFR presso il datore di lavoro. Tale intervista si sta propagando in
rete via email come una catena di S. Antonio telematica e viene citata come fonte accademica da alcuni dei molti siti contrari
alla scelta TFR; alcuni di questi siti sembrano una barzelletta. Per
esempio certi lamentano con toni apocalittici che il TFR verra' usato
dal governo per finanziare varie guerre espansionistiche (non
trovo piu' il link ma vi assicuro che esiste!). Ovviamente per questi tipi di
investire in azioni non se ne parla nemmeno. Suggeriscono dunque di
lasciare il TFR al datore di lavoro (e la lotta di classe dov'e' finita? mah!). Insomma, il tutto mi e' sembrato piuttosto sospetto.

Ho percio' voluto controllare il sito di Beppe Scienza.
Il professore ha una cospicua attivita' editoriale (libri, sito web,
interviste) mirante a dimostrare (con toni un po' meno radicali dei
siti citati sopra a dire il vero) che l'investimento in fondi comuni,
specialmente azionari, e' difficilmente giustificabile, a causa delle alte
commissioni praticate dai gestori; se proprio si vuole investire in
azioni, meglio il fai-da-te, ed il professore anche indica un paniere
di azioni da lui consigliato. La sua contrarieta' alla destinazione del
TFR ai fondi di previdenza complementare sembra quindi una scelta
naturale, dato che i fondi (aperti o chiusi) avrebbero dei costi
simili. [Idea Ex-Kathedra #1: quanto
costa investire in fondi comuni in Italia? Risposta breve, non
documentata e possibilmente errata: costa, in commissioni di gestione,
almeno il triplo di quanto costi un economico fondo - gestito -
statunitense; costa almeno otto volte il costo di un index-fund].

Beppe Scienza riporta poi nel suo sito, citando uno studio di Mediobanca, che l'investimento in titoli azionari e' meno conveniente di quanto si pensi. Per esempio, "dal 1960 al 1990, [ci sono state] perdite reali dell'investimento azionario del 60% pur tenendo conto dei dividendi".
Ora, la scelta delle date e' un po' birichina (da un picco ad un
fondale del mercato), quindi sono andato a guardarmi lo studio Mediobanca. Effettivamente i dati fanno un po' spavento, e danno l'idea
di una borsa che non rende granche' e che e' soggetta a rischi di
perdita anche in archi temporali piuttosto lunghi. [Idea Ex-Kathedra #2: investire in borsa in Italia rende o non rende un
accettabile premio al rischio? Questa in realta' e' un'idea per un
paper, altro che Ex-Kathedra. Panetta e Violi di bankitalia stimano per esempio che nell'arco 1892-1993 esiste un equity-premium puzzle simile a quello della borsa americana].

Ovviamente, anche se la borsa italiana storicamente
non ha reso granche', esiste la speranza che l'introduzione massiccia
di fondi pensione nel mercato azionario renda la borsa un vero mercato
di capitali piuttosto che il luogo dove le solite ricche famiglie
possono spennare i piccoli azionisti. Comunque sia, la decisione di investire in fondi, chiusi o aperti, deve tener conto
della propria propensione al rischio, e delle spese di gestione del
fondo. Concludo con solo paio di dati, per fornire un termine di paragone: il Vanguard 500 Index Fund,
che investe in un paniere di azioni simili a quello dell'indice S&P
500, costa in spese di gestione lo 0.18% l'anno. L'Equity Income Fund, un fondo gestito (e cioe' composto da un paniere di azioni variabili a scelta dal gestore), costa lo 0.31% annuo. Una breve ricerca su
internet rivela che il piu' economico fondo azionario italiano che ho trovato (fra i fondi non pensionistici - gli unici per i quali sono riuscito a trovare i prospetti online, e con difficolta') carica
sui propri investitori non meno dell'1.45%. La mia ricerca e' stata
piuttosto limitata per motivi di tempo. Se qualcuno ne trova uno meno
caro, piacere di essere smentito. Altrimenti, e' con questi costi
(leggi: mancanza di concorrenza) che dobbiamo confrontarci. E qui sorge
il dubbio finale: perche' il legislatore non ha pensato, piuttosto che
all'istituzione di fondi negoziali e/o aziendali, a facilitare
l'investimento in fondi esteri? Quanto costano i fondi tedeschi, o
olandesi, o francesi, per i quali non esiste nemmeno il rischio di
cambio? Voglio sperare che uno dei nostri lettori residente nei suddetti stati possa fornire una risposta senza dover spenderci troppo tempo.

Non ho parlato dell'aspetto fiscale, e cioe' delle tasse che vanno pagate su tanta bonanza. Nessuno dei siti che ho citato ne parla chiaramente, ed e' un peccato perche' dal poco che ne ho capito finora potrebbe trattarsi di un fattore cruciale nella scelta fra TFR e previdenza complementare. La normativa e' parecchio complicata, e soggetta ovviamente a cambiamento. Ci viene per fortuna in aiuto Agar Brugiavini nell'articolo della voce.info citato sopra. Le sue simulazioni non includono il diverso trattamento fiscale, ma nel paragrafo "L'incidenza della tassazione", rivela che il trattamento delle somme contribuite (non dei rendimenti) e' molto diverso, a svantaggio (notevole) del TFR. Quasi quasi la faccio anch'io una simulazioncina.

Concludo, vista la natura dell'articolo, con una nota strana ma doverosa: idee, innuendi, freddure, consigli e suggerimenti contenuti in questo articolo sono frutto della mia mente possibilmente malata, e non sono necessariamente avallati e condivisi dal mio datore di lavoro, al quale della destinazione del TFR non puo' interessar di meno.

6 commenti (espandi tutti)

... se sei avverso al rischio forse il TFR non e' la peggior scelta che tu possa fare. Mi spiego: con
un inflazione attorno al 3% (che implica un 2.25% di rendimento nominale del
TFR), un costo di gestione dei fondi pari come minimo ad un 1.5%, ed un
rendimento garantito del TFR pari ad un altro 1.5%, occorrerebbe che il fondo
azionario GARANTISSE piu' del 5.25% di rendimento annuo per battere la scelta di
lasciare i propri soldi in azienda. Il che non mi sembra per niente facile,
specialmente alla luce delle molte restrizioni (tutte insensate ed inutili, ma
esistenti) che la legislazione italiana impone sulle somme gestite attraverso
fondi privati. In particolare, dal TFR si puo' uscire, mentre come ci ha spiegato Andrea, dai fondi no. Chissa' perche'! Con un grado decente di avversione al rischio, ed a
meno che non ci si aspetti un'inflazione di molto superiore al 3%,
meglio lasciare i propri soldi in azienda. Tenete conto che il TFR e' garantito
e quindi il rischio creato all'investire in una singola azienda sparisce, visto
che esiste un fondo di garanzia presso l'INPS, finanziato con contributi dei
datori di lavoro. Mi sembra che il TFR batta per il momento anche l'investimento in titoli di
stato. Non ho un'idea precisa di cosa rendano i titoli del debito pubblico italiano o tedesco ma non credo superino il 5.0% annuo. Ho appena dato un'occhiata alla curva a
termine ed alle quotazioni dei vari BOT, CCT, BTP ed altre sigle: la mia
impressione e' che un rendimento attorno al 3.5%-4.00% nominale e' quello che un
piccolo risparmiatore che non fa trading fortunato puo' aspettarsi. Non di piu',
almeno non con la certezza con cui il TFR paga 5%.

La tassazione, infine. Di questo abbiamo discusso con Andrea e mi sembra vi sia un dettaglio che non viene chiarito ne' nell'articolo di Agar ne' negli altri, e che e' rilevante per persone con orizzonti temporali lunghi, ossia i giovani. Come sottolinea Andrea, i rendimenti sono tassati in entrambi i casi all'11% mentre il montante e' tassato tra il 20% ed il 30% nel caso TFR e tra il 9% ed il 15% per i fondi (Agar fa una piccola confusione, dice che si puo' arrivare ad un minimo di 6%, ma in realta' dal sito del governo si capisce che, con una riduzione dello 0.3% ogni anno per i vent'anni successivi ai primi 15, il massimo di cui si puo' ridurre la tassazione e' il 6%, ossia si puo' arrivare al 9%). In ogni caso, al momento della liquidazione il TFR perde circa il 20% del montante (nominale) rispetto al fondo. Per recuperare questo occorre fare circa un 1% in piu' all'anno, per circa vent'anni. Pero', c'e' un pero' (a meno che non abbia letto male). I rendimenti del TFR vengono tassati al momento della liquidazione (ossia, tra 35 anni, per chi comincia ora) mentre quelli del fondo pensione vengono tassati anno per anno. Se questo e' vero, la differenza si compensa. Nel caso sia TFR che fondo rendano il 5% annuo sul dollaro investito al tempo zero, in un caso il rendimento cumulato al tempo T e' di (1.05)T mentre nell'altro e' del (1.0445)T . Non ho fatto i conti, ma a naso lo 0.5% cumulato per trent'anni fa circa un 20% ... ovviamente magari mi sbaglio, se entrambi sono tassati all'11% annualmente, il diverso trattamento fiscale svantaggia il TFR anche per persone avverse al rischio. In ogni caso le simulazioni esatte sarebbero benvenute.

In ogni caso le simulazioni esatte sarebbero benvenute.

D'altra parte, "esatte" e' un requisito un po' stringente quando consideri che nell'arco di decenni la tassazione e le altre regole del gioco possono essere cambiate N volte (un tipico svantaggio dei pacta non servanda...).

Comunque, alla lista delle informazioni e opinioni potenzialmente utili aggiungo un paio di link su TFR, gia' citati in un mio commento precedente:

Fondi negoziali: a quando un po' di trasparenza sulla gestione?

TFR e previdenza integrativa: dal 2007 scegliere e' "obbligatorio"...

 

 

 

 

Moltissimi temi degni di approfondimento, in questo articolo. In ordine sparso, e molto sinteticamente, da addetto ai lavori (del risparmio gestito italiano), provo a commentare alcuni punti:

  1. Riguardo il conferimento ad unico fondo, il problema non dovrebbe porsi, trattandosi di fondi che realizzano o dovrebbero realizzare una soddisfacente diversificazione del proprio portafoglio, nell'ambito di diversi profili di rischio. I profili di rischio, e quindi il contenuto azionario del fondo, secondo la abituale regoletta, dovrebbero ridursi al diminuire del numero di anni che separano il lavoratore alla pensione. Il lavoratore dovrebbe quindi scalare linea d'investimento, riducendo l'esposizione azionaria, col passare degli anni. Ciò implica che egli dovrebbe disinteressarsi della contingenza dei mercati, e quindi non tentare di gestire attivamente, cambiando di frequente linea d'investimento. In altri termini il lavoratore non dovrebbe tentare di fare market timing, men che meno sul ciclo economico;
  2. Su Beppe Scienza. Il professore è forse molto tranchant, e fa uso talvolta malizioso delle serie storiche, ma è davvero difficile dargli torto sui punti centrali delle sue argomentazioni: il risparmio gestito italiano è costoso, inefficiente, organizzativamente conformista, tende ad applicare commissioni di gestione attive su prodotti che sono letteralmente coricati sul benchmark, e hanno quindi tracking error molto bassa. Riguardo i costi, il dato di Andrea Moro è più o meno corretto: la commissione di gestione sui fondi azionari italiani si situa intorno all'1.5 per cento medio. A questa occorre però aggiungere la eventuale commissione di performance, che spesso scatta in circostanze che con l'overperformance c'entrano poco o nulla; e altri oneri accessori. Per valutare quanto costa realmente un fondo, occorre reperire il dato del TER (total expense ratio), che spesso per i fondi equity tocca senza difficoltà il 2.5 per cento:
  3. E' vero, basterebbe permettere ai lavoratori di investire in un mix di fondi-indice, come i Vanguard, oppure in Exchange Traded Funds (ETF), che hanno management fees intorno allo 0.30 per cento annuo. Ma è altresi' vero che il lavoratore, in questo modo, dovrebbe farsi da solo l'asset allocation, e variarla col variare della propria età. Non molto realistico pensare all'esistenza su base diffusa di una simile cultura finanziaria. Cio' non toglie che il mercato, in senso commerciale, finirebbe col produrre la selezione naturale a favore di fondi bilanciati, o dei nuovi "fondi a formula", che variano l'allocazione all'avvicinarsi della data-target su cui operano.

In sostanza, ed in soldoni, i prodotti previdenziali integrativi potrebbero essere gestiti meglio, e soprattutto costare meno. Ma quello di efficacia ed efficienza gestionale è IL problema dell'industria italiana del risparmio gestito, posseduta in larghissima parte dal sistema creditizio italiano, la ex (?) foresta pietrificata. Leggasi, al riguardo, la relazione di Luigi Zingales all'assemblea annuale di Assogestioni di ieri, reperibile sul sito del 24ore.Il risparmio gestito italiano sta evolvendo verso maggiore professionalità, ma ha ancora problemi strutturali rilevanti, non ultimo quello delle insufficienti dimensioni medie delle società di gestione (a raffronto dei competitor europei), e della demenziale fiscalità (made in Visco 1997) che, tassando il maturato e non il realizzato, impedisce ai fondi italiani di competere in Europa con prodotti tassati sul realizzato. Eppur si muove, stay tuned...

E' vero, basterebbe
permettere ai lavoratori di investire in un mix di fondi-indice, come i
Vanguard, oppure in Exchange Traded Funds (ETF), che hanno management
fees intorno allo 0.30 per cento annuo. Ma è altresi' vero che il
lavoratore, in questo modo, dovrebbe farsi da solo l'asset allocation,
e variarla col variare della propria età. Non molto realistico pensare
all'esistenza su base diffusa di una simile cultura finanziaria.

Be', aiutare i lavoratori a farsene una dovrebbe essere un compito istituzionale delle loro associazioni sindacali, nonche' del governo che eleggono e soprattutto del sistema scolastico, che invece attualmente sforna cittadini totalmente illetterati e innumerati in materie economico/finanziarie. In fondo, mica bisogna chiamarsi Sharpe o Markowitz per effettuare un'asset allocation decente: sotto ipotesi ragionevoli, una volta che uno ha a disposizione un fondo indice azionario broad-based (o un equivalente ETF: ho letto proprio ieri che Fineco e IW Bank offrono piani d'accumulo per quelli quotati su borse italiane), dei titoli di stato (i fondi obbligazionari complessivamente non convengono), e un conto a basse spese su cui tenere cash (tipo il Conto Arancio e gli imitatori emergenti) tutto si riduce a una ricerca della frontiera efficiente per tre asset classes - anzi due, dato che il Teorema di Separazione di Tobin permette di trattare i contanti in modo separato, dopo aver ottimizzato l'allocazione degli assets che hanno volatilita' diversa da zero. Per questo esistono semplici calcolatori on-line che hanno solo bisogno di conoscere sei parametri statistici (che non dovrebbe essere difficile pubblicare). E' un tipo di calcolo che potrebbe essere effettuato, se non dal lavoratore in prima persona, da qualunque impiegato di patronato sindacale.

Cio'
non toglie che il mercato, in senso commerciale, finirebbe col produrre
la selezione naturale a favore di fondi bilanciati, o dei nuovi "fondi
a formula", che variano l'allocazione all'avvicinarsi della data-target
su cui operano.

Si', ma solo se la regulation perseguisse l'interesse degli investitori e non quelli dei fornitori di servizio. Come rilevavo in questo mio precedente precedente
commento
, cio' purtroppo non accade neppure nella giurisdizione a cui e' attribuita l'economia piu'
libera del mondo
.


(Nota: nel commento citato dicevo che il TraHK era l'unico prodotto similare a un ETF sul mercato di Hong Kong: ho invece recentemente scoperto che ne sono spuntati diversi altri. L'esistenza della mangiatoia chiamata MPF e' sempre meno giustificata.)

Grazie dei chiarimenti, anch'io penso che Beppe Scienza abbia ragione nei suoi giudizi sul risparmio gestito, come ho rilevato nel mio articolo. Per quanto riguarda le altre considerazioni, sono d'accordo che esistono fondi bilanciati che sopperiscono alla obbligatorieta' di scegliere un solo fondo; a me pero' non sono mai piaciuti: troppo difficile valutare la loro performance (che chiaramente dipende dalla loro componente azionaria). L'obbligo dell'investimento in un solo fondo, assieme a quello piu' grave della trasferibilita' solo dopo 2 anni mi sembra serva solo a limitare la concorrenza, della quale da quanto ci confermi c'e' tremendo bisogno. Il 2.5% di spese mi sembra davvero troppo.

Credo che le restrizioni alla libertà di scelta vengano da due fattori:

1) Politici e sindacalisti vogliono obbligare i giovani a farsi una pensione integrativa senza dirgli esplicitamente che al lavoratore medio quella INPS non basterà neppure a pagare un affitto.

2) Le banche fanno un sacco di soldi vendendo ai propri clienti i fondi più convenienti per le prime a prescindere dagli interessi dei secondi; sindacati ed imprenditori vogliono metter le mani su una fetta della torta decidendo loro come investire i soldi dei dipendenti. Non so se ricordate la battaglia tra Maroni (mi pare) che voleva lasciare ai singoli la scelta del fondo in cui investire ed i sindacati che volevano riservare una quota obbligatoria al fondo concordato tra loro ed il datore di lavoro.

Inizia una nuova discussione

Login o registrati per inviare commenti