Il debito greco ed il rischio sistemico

18 aprile 2010 michele boldrin

La discussione innescatasi qui sul tema "Tassarsi per Costas?" richiede chiarimenti che vanno al di là del commento, quindi faccio un mini post.

La critica di fondo alla mia posizione - che, analogamente a quella della Merkel, sostiene che non dovremmo proprio tassarci per Costas, anzi: che si fotta Costas e cominci a lavorare di più e cianciare di meno, per una volta negli ultimi duemila anni - viene da Phastidio, che rieccheggia gli argomenti che leggo un po' ovunque sulla stampa benpensante (persino sul New Yorker ...).

Alla fine l'argomento è sempre lo stesso: c'è il rischio sistemico. Alcune delle osservazioni "tecniche" fatte nella peraltro interessante discussione, non fanno altro che condire quello stesso concetto in salse diverse. In particolare:

- Certo che anche le banche europee sono altamente indebitate, ossia hanno un alto "leverage"! D'altra parte, se non ci fosse il leverage il rischio sistemico non ci sarebbe per definizione, o no? Sono la stessa cosa.

- Certo che c'è un problema quanto si cerca di "assicurarsi contro il rischio di mercato o aggregato", come avevano fatto gli svariati masters of the universe nel caso dei subprime (tutti a comprare assicurazione contro la crescita dei tassi e l'esplosione della bolla)! Nel caso del debito greco il rischio, mi viene rimproverato, è che vi sia alta correlazione fra il default greco e quelli portoghese, irlandese, spagnolo ed italiano. E allora? Cosa cambia? SE questa correlazione c'è, c'è e salvare la Grecia IMPLICA che si dovranno "salvare" anche gli altri 4 (voglia avete!). Se non c'è, non c'è ed allora salvare la Grecia non serve a nulla e certo non a scongiurare il rischio che vadano in default anche gli altri quattro. Io qui vedo un errore logico, ma sono aperto a scoprire che l'errore logico è il mio. Però qualcuno me lo deve spiegare.

- A meno che la teoria non sia che SE non si salva la Grecia ALLORA i mitici "mercati" forzeranno tutti al default (come, di grazia?). Mentre SE si salva la Grecia ALLORA i sempre mitici "mercati" si placheranno e non faranno fare default all'Italia o alla Spagna ... Perché se questa è la teoria, allora non possiamo discutere perché discutiamo dell'imponderabile. Noto solo che Lehman venne giù, ma non vennerò giu le altre tre giorni dopo. In particolare, Massimo Famularo argomenta che

Se oggi fallisce la Grecia, domani fallirà l'italia e tra 5 minuti chi è più lesto di me potrebbe aver già venduto i suoi titoli. E questo può succedere anche se non ci sono i presupposti perchè l'Italia fallisca perchè magari diversi operatori non possono o non vogliono correre il rischio di trovarsi col cerino in mano. Quindi la paura che le cose vadano male può farle andare peggio anche quando inizialmente non c'è il minimo presupposto perchè questo avvenga.

Come succede? La ragione per cui la Grecia è in difficoltà è perché ha molto debito in scadenza a breve e teme che rifinanziarlo implichi costi proibitivi. La ragione per cui implica costi proibitivi NON è perché i mercati sono dominati dai turchi ma perché il governo greco, da mesi, prende per le chiappe il mondo e cerca di continuare a farlo per placare le ire dei suoi molti Costas. Insomma, non succede per caso. Dite: se la Grecia fa default gli operatori applicheranno la stessa logica a Italia, Spagna, eccetera, forzandole a sobbarcarsi costi proibitivi per rifinanziare il loro debito in scadenza. Possibile? Tutto è possibile, ma questo è altamente improbabile. Perché? Perché con questa logica va in default tutto il mondo: una volta che s'è sobbarcata il debito di Grecia, Portogallo e Spagna (non serve neanche quello Italiano) anche la Germania è super indebitata, quindi ... Se TUTTI gli investitori decidono che qualsiasi debito pubblico richiede alti premi al rischio allora TUTTO è passibile di default. Qui, però, c'è un punto importante.

O bene il debito pubblico in essere è sostenibile nell'aggregato o non lo è. Se lo è lasciamolo dove sta: chi si è indebitato troppo farà default; chi gli ha prestato i soldi verrà punito di conseguenza in una catena che PER IPOTESI deve finire (il debito aggregato è sostenibile) senza far crollare il mondo. Chi non si è indebitato troppo va avanti, magari con qualche ferita dovuta alle cattive compagnie.

Oppure il debito in essere non è sostenibile nell'aggregato, quindi c'è il rischio sistemico. Ma, allora, spostarlo (perché di questo si tratta) mettendolo a carico di alcuni stati piuttosto che di altri non cambia i termini della questione. Alla fine la baracca crollerà, quindi meglio farla crollare prima: minimizza i danni e distribuisce costi e punizioni in proporzione alle colpe.

La realtà è che se i soldi dei risparmiatori non vanno in Grecia devono andare da qualche altra parte. Magari non la mattina dopo, ma due settimane dopo sì. La prova l'abbiamo avuta proprio nel 2008-09: il risparmio che sfuggiva da Wall Street andava di corsa verso il debito pubblico USA, tedesco e financo giapponese ed italiano. Questo, ovviamente, perché gli investitori pensavano che quei governi non avessero raccontato balle mostruose sul proprio debito. Ora, se scopriamo che la Salgado o Tremonti stan facendo giochetti sporchi con deficit e debito probabilmente il risparmio scappa anche dalle aste spagnole ed italiane, che si salvi la Grecia e che non la si salvi.

- Noto anche che molti commentatori europei che nel 2008 sostenevano che non era una cattiva idea lasciare che i bancari americani finissero in pasto ai pesci, sembrano ora stranamente preoccupati per il destino dei bancari europei coinvolti nella vicenda. Mi domando da dove venga questo cambio d'opinione così drastico. Perché non è grave se salta Citi e la prende in mano FDIC mentre è grave se salta BNP Paribas e la prende in mano la Banque de France?

- Qualcuno sembra pensare che se la Grecia fa "default" allora i consumatori europei perdono dei soldi o cose del genere. Ovviamente no. Se la Grecia fa default chi detiene debito greco perde una parte dei propri soldi (vedasi sotto), gli altri non perdono nulla. Se invece ci tassiamo tutti per salvare ancora una volta Costas ... ci tassiamo tutti ed abbiamo meno soldi in tasca. La "reputazione" dell'euro, poi, lasciamola stare: inutile antropomorfizzare la finanza internazionale. L'euro non è una vergine che, se violata una volta dal default, nessuno più la vuole ... l'euro, come tutte le monete di classe, è una grande zoccola che la può dare impunemente a tutti e rimanere desideratissima il giorno dopo, purché investire in essa prometta bene ...

Veniamo quindi ai numeri.

1) Il debito greco son 300 miliardi di euro. La parte detenuta all'estero sarà circa 200 miliardi, a farla grande.

2) Se la Grecia fa default non cancella tutto il debito (se lo fanno si fottono da soli per un decennio). Chiederà un restructuring e si toglierà dai piedi un 30-50% del debito detenuto all'estero (con i propri risparmiatori è improbabile facciano tanto i furbi, visto che dovranno finanziarsi anche l'anno prossimo). Facciamo il caso peggiore, 50%. Sono 100 miliardi di euro.

3) Se lo detengono tutto in 10 banche (caso estremo) sono 10 miliardi secchi a testa. Una bella botta, ma sostanzialmente inferiore alla capitalizzazione di DB, Credit Suisse, UBS, Societe Generale, eccetera. Dubito che anche una solo di queste vada sotto a causa della Grecia. Eppoi non sono solo 10 le banche coinvolte, no?

4) Se andasse sotto una banca spetterà al governo del paese in questione decidere che fare. Se ricapitalizzarla, se lasciare che gli azionisti perdano tutto, che i debitori recuperino il 70% o il 100%, eccetera. Sarà una maniera per i regolatori nazionali ed i governi da cui, alla fine, dipendono, d'affermare la propria politica sull'argomento e mostrare o non mostrare che ritengono il rischio morale un tema a cui vale la pena dedicare un po' di attenzione, oppure no.

Ma il rischio sistemico, per quantità del genere, non lo vedo proprio.

Infine, le linee di credito al 5% concesse ai greci da EU e FMI mi sembrano al momento una soluzione accettabile. Avrei preferito avesse fatto tutto il FMI, ma va bene così. Ciò che conta è non promettere a Costas che lo toglieremo dai guai, altrimenti Costas ricomincia a fare il furbetto nello spazio di due giorni. E con lui Pinuccio, Pablo y Paulo ...

P.S. Poi, prima di andare a letto, uno legge i giornali e trova cosacce di questo tipo. La moda del far soldi andando in giro per il mondo a dire cazzate che alimentino il terrore sembra inarrestabile! Cui prodest, a parte quelli che le conferenze le fanno, i libri li vendono ed i soldi della paura li intascano?

109 commenti (espandi tutti)

Michele: e' possibile che i tuoi "critici" abbiano in mente (vecchi) modelli di attacchi valutari, con deep pockets degli speculatori. In quei modelli gli attacchi, se ben coordinati, vincono sempre, anche contro i "fondamentali" valutari. 

Hanno fatto male questi modelli. Molto male. Sono una delle basi concettuali su cui gente come Voltremont critica gli speculatori. 

Non ho ben chiaro riferimenti, e' roba che andava di moda quando ero all'universita' in Italia. Sono certo che qualcuno qui sa di cosa sto parlando. 

Alberto, tu parli delle cose di Krugman sulle 'bande obiettivo" (target zones) nelle gestione dei cambi, suppongo.

Se è questo che la gente ha in mente beh, dovrebbero rendersi conto che l'analogia (ammesso e non concesso che quei modelli fossero sensati nel caso dei tassi di cambio fra valute) è completamente spuria. Nel caso della valuta, una volta che hai finito le riserve di valuta estera le hai finite, quindi bastano degli speculatori con deep enough pockets, non serve che ci sia unanimità. Nel caso del debito occorre unanimità: se qualcuno devia e ti presta i soldi, la speculazione è fallita.

Credo che il problema sia solo nella possibilità che si giochi allo scoperto "contro" il debito greco, da questo punto di vista non c'è bisogno di avere "deep pockets", e la leva finaziaria è ancora molto possibile.

Non ho dati, nè li cerco, ma in ambito bancario ho sentito dire (e voi che avete orecchie migliori delle mie dovreste averlo inteso) che il problema è solo di "facciata", i primi che scommettono contro la Grecia sono proprio quelli che ne detengono il debito (e ci stanno guadagnando alla grande..), poi stanno al tavolo a vedere se il loro bluff riesce: ovvero se qualcuno paga di più quello che loro già sanno valere di meno. Ovvero se qualcuno paga per Costas...

E agitare il rischio sistemico, con la paura di una nuova ulteriore recessione, aiuta molto, anzi moltissimo..

Infine, come al solito, la mancata trasparenza puzza lontano un miglio (cosa già evidenziata in un vecchio post di Alberto Bisin sulla crisi finanziaria, quando chiedeva di "aprire i forzieri"): le banche tedesche detengono X titoli greci ? Bene, diteci quanto è X, quanto di questo X è patrimonio (i titoli inferiori ai 18 mesi non vanno a patrimonio, e il debito greco è a breve..) e vediamo di quanto stiamo parlando, e sarebbe molto più semplice di vedere i CDS all'epoca della crisi..., invece niente: solo panico da rischio sistemico ! Forse sarebbero solo in difficoltà i ricchi utili delle banche nel 2009 e i ricchi bonus collegati, altro che rischio sistemico.

"Infine, come al solito, la mancata trasparenza puzza lontano un miglio (cosa già evidenziata in un vecchio post di Alberto Bisin sulla crisi finanziaria, quando chiedeva di "aprire i forzieri"): le banche tedesche detengono X titoli greci ? Bene, diteci quanto è X, quanto di questo X è patrimonio (i titoli inferiori ai 18 mesi non vanno a patrimonio, e il debito greco è a breve..) e vediamo di quanto stiamo parlando, e sarebbe molto più semplice di vedere i CDS all'epoca della crisi...,"

Io queste cose alle banche tedesche non le posso chiedere, e neanche Alberto Bisin, ma la Bundesbank puó farlo, e credo anche la sig.ra Merkel.

Io queste cose alle banche tedesche non le posso chiedere, e neanche Alberto Bisin, ma la Bundesbank puó farlo, e credo anche la sig.ra Merkel.

Mah, ai tempi della crisi le banche dicevano :"non so quanti buchi ho, ma mandami i soldi che poi ci penso".

E comunque il fatto che la Merkele per prima sia dubbiosa mi fa pensare che tutto sommato non stanno in maniera tale da rimetterci le penne. Chi grida al rischio sistemico, e preme perchè i tedeschi ci mettano i soldi, sono gli altri, gli italiani in primis..

 

i primi che scommettono contro la Grecia sono proprio quelli che ne detengono il debito (e ci stanno guadagnando alla grande..), poi stanno al tavolo a vedere se il loro bluff riesce: ovvero se qualcuno paga di più quello che loro già sanno valere di meno. Ovvero se qualcuno paga per Costas...

 

Non so se capisco bene il tuo pensiero, ma un investitore che prendesse due posizioni esattamente opposte su un titolo non potrebbe guadagnare niente, anzi perderebbe di sicuro in termini di costi di transazione. Quindi per sperare di guadagnare una banca o chicchessia dovrebbe avere una posizione netta in un senso o nell'altro.

Se qualcuno paga per Costas vince chi e' "lungo obbligazioni del governo greco" (cioe' ha una posizione netta in cui prevale l'acquisto di titoli greci o l'equivalente in CDS), se la Grecia non riesce a far fronte agli impegni vince chi e' "corto obbligazioni del governo greco". Nessuno puo' vincere in entrambi i casi (sarebbe un arbitraggio senza rischio, che e' impossibile).

E' vero che si possono fare operazioni allo scoperto, aumentando la leva, ma in questo modo si aumentano esponenzialmente i rischi.

Temo che non ci stiamo capendo, sicuramente per colpa mia. Farò un altro post di precisazione.

Michele, scusa, mentre scrivo il post di replica: chi è Costas? A me viene in mente solo l'ex premier Simitis...

e' un generico greco. Come dire Mario Rossi per l'Italia.

Ah, ero andato troppo in là...

E' anche un amico mio che, come dire, "fits the part exceedingly well" ... :-)

"mentes maravillosas" è la traduzione in Spagnolo di "beautiful mind(s)"?

Implica che Stigliz è paranoico? Oppure che tutti gli economisti lo sono (almeno i Nobel), visto che  il termine è stato originariamente creato per John Nash...

Mi sembra un po' basso il conto delle perdite in caso di default, visto che all'ammontare dei bond greci detenuti dalle banche straniere vanno aggiunti anche i debiti delle banche (come si sottolinea nel pezzo, molte falliranno un minuto dopo), delle aziende e in generale gli effetti indiretti di quei altri 200 miliardi di bond nell tasche dei greci. 

"Ma il rischio sistemico, per quantità del genere, non lo vedo proprio". Mi sembra una frase azzardata visto che la capitalizzazione delle stesse banche che dovrebbero reggere il colpo si abbasserà e parecchio con il crollo delle quotazioni e la svalutazione di tutti gli altri titoli in portafoglio

Direi che c'è un falso dilemma: la riduzione di ricchezza prodotta dalla "tassa per Costas" è maggiore o minore di quella eventualmente causata da un'altra crisi finanziaria? 

Succederanno entrambe le cose: ci tasseremo e la Grecia andrà in default.

 

 

Mi sembra un po' basso il conto delle perdite in caso di default, visto che all'ammontare dei bond greci detenuti dalle banche straniere vanno aggiunti anche i debiti delle banche (come si sottolinea nel pezzo, molte falliranno un minuto dopo), delle aziende e in generale gli effetti indiretti di quei altri 200 miliardi di bond nell tasche dei greci.

Se mi spieghi quali sarebbero gli "effetti indiretti" magari è possibile ragionare. Così sono solo impressioni tue non supportate né da dati né dalla contabilità aziendale.

Perdonami, ma sembri proprio non capire come funziona la contabilità aziendale ed ancor meno quella bancaria. Se le perdite realizzate da una banca sono superiori al suo capitale, la banca fallisce. Questo NON vuol dire che tutti i debitori della banca hanno perso i loro soldi, né che i crediti da essa accesi ai propri clienti spariscono. Se ne và il capitale e gli "ultimi in classifica", fra i creditori della banca, subiscono perdite pari alla differenza fra la perdita realizzata ed il capitale in essere. Tra l'altro, secondo i miei calcoli, nessuna delle grandi banche europee sarebbe a rischio di fallimento a seguito di un default greco!

In ogni caso, se una banca fallisce viene usualmente presa sotto controllo dalla banca centrale del suo paese, che garantisce sia depositi che fidi e crediti in essere. Sono solo i creditori di mercato, coloro che hanno prestato alla banca a fronte di obbligazioni, che corrono rischi.

Non ho tempo per un intero corso di ragioneria finanziaria, ma lo raccomanderei con grande tranquillità.

Idem per quello che segue. Che ti "sembrino" azzardate le mie frasi è possibile, ma ho da sempre una forte preferenza per i numeri rispetto alle impressioni. Se una banca perde parte del capitale si ricapitalizza, capitalism works like this.

Infine, il dilemma non è falso per nulla e NON va impostato nella forma in cui tu suggerisci impostarlo. Per una semplicissima ragione, si chiama rischio morale e mi sembra PLATEALE, dal 1995 in poi e dal 2007 in particolare, che oramai sia questo il fattore dominante della finanza mondiale. Piaccia o meno a chi vuole salvare tutte le (grandi) banche sempre, facciano quel che facciano.

La conclusione, poi, lasciamola stare. Non mi è chiaro chi tu abbia pensato di sorprendere con questo genere di commenti. Boh ...

Il post sulle vignette di PE mi aveva già convinto che un eventuale fallimento della Grecia non avesse i numeri per innescare il disastro, questo nuovo articolo ancora di più. Mi concentro su quello che non avevo capito (a costo di sembrare stupido): può la paura che il disastro avvenga, non dico farlo avverare, ma fare ugualmente grossi danni?

Non parlo di spiriti animali o di irrazionalità, già abbondantemente sbertucciate su questo sito. Parlo di persone che hanno portafogli di attività finanziarie e che ne aggiustano la composizione in modo razionale sulla base delle caratteristiche di rischio/rendimento desiderate. Visto che solo ieri il mondo sembrava sull’orlo di una crisi di nervi e che questi signori ci mettono poco a perdere una montagna di soldi se non reagiscono tempestivamente, non è possibile che qualcuno decida che è più prudente alleggerire certe posizioni? Se uno comincia è possibile che altri seguano?

Con questo non voglio difendere Costas che vive a sbafo (mi ricorda certi miei concittadini) né chi prontamente vuole corrergli in soccorso (con i soldi nostri), mi chiedo se non dovremmo tenere conto anche di questa variabile nel prendere la decisione finale e quale peso dargli.  Mi è chiaro che il debito della Grecia per dimensione non dovrebbe destare pensiero e per qualità è diverso da quello di altri stati mediterranei, tuttavia come accade ed è accaduto che ottime azioni siano finite in saldo (non per follia ma sempre per motivi razionali tipo stop loss, necessità di cassa per coprire margini e dio sa che altro) non può succedere che titoli di debito già mediocri  finiscano per essere valutati come pessimi ed altri ottimi debbano scontare il rischio di quelli appena sufficienti?

Chiaro pure che il debito nel complesso o è sostenibile o non lo è e se lo è chissene frega della Grecia. Ma la perplessità (magari infondata) rimane: Quando comincia la corsa agli sportelli, i correntisti delle banche più virtuose dormono sonni tranquilli o prelevano pure loro “che non si sa mai”?

Se ho capito bene per Michele la Grecia è troppo piccola per far partire la corsa per cui non c’è pericolo e non è plausibile che gli operatori assegnino ad un suo eventuale default una valenza superiore a quella del suo peso sul totale debito dell’eurozona (oppure sul pil se questa misura da meno phastidio ;)

Giusto per inciso, sono contrario a tenere in vita tutto quello che è tecnicamente morto (dagli esseri umani alle banche commerciali alle nazioni del mediterraneo con una lunga storia). Probabilmente sono solo affascinato in modo eccessivo dalle aspettative che si autorealizzano (o semplicemente non le ho studiate a sufficienza).

 

Massimo, a me pare che alla fine siamo d'accordo, nel seguente senso (uso termini tecnici per fare più presto, se risulto oscuro confido in chiarimenti successivi).

SE il mondo è governato da sunspots e gli equilibri possibili di prezzo sono multipli, anzi indeterminati, ALLORA il rischio sistemico esiste. Esiste per la Grecia e per decine di altri rischi di fallimento. Teoricamente esiste sempre. Basta che la "psicologia dei (mitici) mercati" vada storta e viene giù l'universo. Se i prezzi degli strumenti finanziari non si basano più su alcun fondamentale ma su "forecasting the forecasts of others", without any "transversality condition", allora TUTTO può succedere. Il problema è che può succedere SEMPRE.

Però è tutto perfettamente indecidibile, intestabile, non misurabile, neanche lontanamente quantificabile. Come si possa fare politica economica, in un mondo del genere, io non lo capisco. Di analisi economica neanche parlarne.

Come si possa fare anche solo un discorso razionale, in situazioni del genere, io non lo so. Infatti, non ci provo. Lo lascio a Roger Farmer quel piacere, lui sembra saperlo ...

Se, alla fine della fiera, tutto viene deciso e deliberato da chi "interpreta il sentimento dei mercati", allora chiudiamo baracca e gettiamo i burattini. Lasciamo che a dettare i ritmi del mondo siano gli spiriti animali dei mercati, as interpreted and reported by those that the markets play day after day.

Non lo dico con spirito polemico, ma quasi con rassegnazione. Da anni si finisce sempre a questo punto, e via centinaia di miliardi per tirare fuori dai guai questo o quel bancario ... perché? Perché qualche altro bancario con accesso ai media ha detto che altrimenti crolla il mondo.

Poiché è impossibile, per me, forzare il controfattuale, non ho alcun altro argomento da contrapporre.

Ho una discreta conoscenza di come funziona il mondo quando gli equilibri sono indeterminati e governati da sunspots ed è vero: in quei modelli il mondo può crollare in ogni momento. Si salvi chi può.

Anche i mutui subprime erano una somma ridicola, rispetto al totale degli assets finanziari - ma hanno provocato lo stesso un blocco del mercato a causa dell'incertezza sulla loro allocazione finale fra i vari operatori. Ripeto la metafora dalla macedonia

 

 

http://www.noisefromamerika.org/index.php/articoli/1438

 

 

Michele, penso che questo post possa e debba essere approfondito ed espanso in un thread a parte, partendo dall'inizio e con gli eventuali termini tecnici accompagnati da traduzioni per gli studenti delle scuole medie (tra cui io). Credo che tocchi un punto cruciale del vostro lavoro.

Marco, e' un po' complicato. Comincio con un esempio semplice, magari a qualcun altro viene la voglia di continuare ed espandere. Ovviamente puoi chiedere chiarimenti.

Pensa a due Robinson Crusoe naufraghi nella stessa isola deserta. Uno sa produrre banane e l'altro noci di cocco. Una banana e una noce ciascuno bastano per vivere, ma due banane (o due noci) fanno venire l'indigestione. L'idillio estatico avviene quando mangiano una banana e una noce ciascuno. A entrambi piace anche oziare, oltre che mangiare, ma l'evento idillico batte l'ozio. In questo mondo ci sono due "equilibri", o esiti possibili. (1) Ciascuno produce un frutto e se lo mangia e passa il resto della giornata oziando. (2) Ciascuno produce due frutti e si scambiano una banana con una noce. 

La mattina ciascuno si sveglia e deve decidere se produrre uno o due frutti, senza sapere o aver modo di vedere cosa fara' l'altro dalla parte opposta dell'isola. Se si aspetta che il suo amico produca due, allora produrra' due. Altrimenti, perche' far fatica per niente?

Come fa? Guarda il sole e vede se ha prodotto delle macchie solari (sunspot). Se si, produce due frutti, altrimenti ne produce solo uno. Nota che la macchia solare e' un puro evento cosmologico che ha nessuna rilevanza sulla produttivita' degli alberi da frutto. 

Traduco nell'esempio concreto: l'equilibrio (1) e' quello paventato dal "rischio sistemico), mentre (2) rappresenta un mondo dove si cresce ovunque. Il sunspot paventato, sarebbe il default della grecia. Se mi aspetto che la grecia paghi i suoi debiti, io tengo i depositi nella mia banca italiana che possiede una quota di una banca tedesca che possiede una certa quota di titoli greci. Altrimenti, ritiro i depositi perche' temo che la mia banca fallisca etc etc..

Il problema e' che non si capisce perche' il fallimento della grecia, piuttosto che qualsiasi altro evento, sia cio' che provoca il sunspot, la sfiducia nei mercati. In un certo senso se le cose stanno cosi' noi economisti dobbiamo lasciar fare agli astonomi (o astrologi, fa lo stesso). 

L'unico aspetto che i teorici del rischio sistemico non spiegano bene e' il fatto che il fallimento della grecia non e' un puro sunspot, un po' di relazione con la produttivita' del sistema finanziario e reale ce l'ha. Ma il meccanismo di trasmissione che provocherebbe il panico ed il passaggio all'equilibrio uno non e' spiegato bene. 

Inoltre, ancora parafrasando michele, certi discorsi rischiano di creare il sunspot. Supponi ci siano molti soli, e la gente non sa quale guardare per vedere se c'e' il sunspot. Frasi del tipo "salviamo la grecia, altrimenti i mercati chiudono" suggeriscono a tutti di guardare al sole-grecia, finendo per avverare la profezia: siccome tutti stanno a guardare la grecia, se c'e' default davvero nessuno produce piu' niente. E il tutto e' perfettamente razionale. 

Sono andato un po' di fretta nella seconda parte, spero aiuti. 

Andrea, tutt'altro che di fretta, grazie è chiarissimo, almeno per quanto riguarda la prima parte del post di Michele.

Resta un secondo aspetto: se di fronte a un andamento basato sui "sunspot" l'economista "chiude baracca e getta i burattini", resta da capire che valore e che ambito di applicazione hanno i discorsi "razionali" dove per razionali immagino si intenda sia i comportamenti degli attori (i due produttori di noci e banane) sia di chi si trova a leggere e analizzare i comportamenti dei due e a prevederne i comportamenti futuri. Non mi sembra un problema da poco.

Michele ha esagerato. Ovviamente anche in un mondo con equilibri multipli ce ne sono di cose da studiare prima di chiudere baracca. Intanto, e' utile capire cosa sia un possibile esito di equilibrio e cosa non lo e'. Secondo, e' possibile studiare meccanismi istituzionali che eliminano certi equilibri indesiderati, c'e' tutta una branca dell'economia che non fa altro. Infine, c'e' veramente da capire come questi equilibri vengono scelti.

Non me ne intendo molto, ma sospetto che chi ha paura del systemic risk non abbia in mente il mio modellino, ma una versione dinamica, in cui i due naufraghi scelgono ogni giorno cosa fare, e certi eventi innescano reazioni a catena che portano rapidamente all'esito indesiderato. La nozione di equilibrio/esito di questa versione dinamica non e', come nel mio esempio, una lista di quanto si produce e consuma, ma una serie di tali liste che descrivono quanto si produce e consuma ogni giorno. Qui il problema della molteplicita' diventa enorme: per esempio, prendi il mio modello e considera la versione dinamica: esiste un esito in cui entrambi producono 2 nei giorni pari e 1 nei giorni dispari. Oppure 2 nei giorni che finiscono con il 3. Ma anche in questo caso non si tratta di chiudere baracca, ma di pensare a meccanismi che conducano all'esito desiderato. Non si puo' dire che "salvare la grecia" sia uno di tali meccanismi senza avere un modello (non solo teorico, ma anche empiricamente valido: e cioe', davvero la grecia con le dimensioni che ha puo' scatenare la crisi mondiale?) che spieghi perche' la grecia puo' scatenare la reazione a catena. Questo, credo, il senso el commento di michele e del mio in un thread nel post sulla cina. 

Sì siamo d'accordo.

Qualche termine tecnico non guasta anzi credo che sia di stimolo per chi vuole approfondire (da quando conosco NFA ho imparato parecchie cose e altre mi sono riemerse dai tempi dell'università)

Ovvio che non bisogna esagerare se no i comuni mortali come me scappano.

Molto chiaro anche l'approfondimento di Andrea Moro.

"Chiaro pure che il debito nel complesso o è sostenibile o non lo è e se lo è chissene frega della Grecia. Ma la perplessità (magari infondata) rimane: Quando comincia la corsa agli sportelli, i correntisti delle banche più virtuose dormono sonni tranquilli o prelevano pure loro “che non si sa mai”?"

Facciamo un caso concreto: sono correntista di una banche che non è a immediato rischio di insolvenza ("virtuosa" mi sembra una parola grossa, anche tra virgolette). NON dormo sonni tranquilli e all'apertura vado a ritirare tutto. Esco dalla banca con una valigetta piena di banconote multicolori. Dopo che faccio? Li porto ad un'altra banca, magari meno "virtuosa" di quella di partenza o aspetto che qualcuno mi dia una botta in testa e ma la porti via?

Facciamo un caso concreto: sono correntista di una banche che non è a immediato rischio di insolvenza ("virtuosa" mi sembra una parola grossa, anche tra virgolette). NON dormo sonni tranquilli e all'apertura vado a ritirare tutto. Esco dalla banca con una valigetta piena di banconote multicolori. Dopo che faccio? Li porto ad un'altra banca, magari meno "virtuosa" di quella di partenza o aspetto che qualcuno mi dia una botta in testa e ma la porti via?

Puoi anche metterli (in modo perfettamente legale, se lo dichiari) in una banca in un paese diverso, scegliendone una che a tuo giudizio sia poco esposta al rischio sovrano del tuo paese di residenza. Pare che in Grecia lo stiano facendo in molti.

Dopo aver letto gli ultimi commenti di Michele, credo che ognuno resterà della propria idea, ma non mi attendevo nulla di diverso. Qui le mie considerazioni, che sono quelle di uno che sta tutto il giorno sui mercati, da troppo tempo.

Mario, preso dal troppo lavoro "ufficiale" e dai troppi viaggi (e domani si riparte) non ho fatto tempo a risponderti.

D'altro lato, credo che la diversità di opinioni sia palese. Diamo giudizi diversi e facciamo previsioni diverse sul rischio di "panico" e di "crollo" del sistema bancario greco e (sud) europeo di conseguenza.

Non mi sembra che il tuo ragionamento cambi i dati sul tappeto, dice solo che vi è il rischio di un "run on the banks". Possibile. Ma, praticamente, non c'è stato run on the banks neanche a fronte della crisi mondiale dell'autunno del 2008. Vedo la cosa altamente improbabile nel caso della Grecia.

Comunque, se anche fosse, a quello servono le banche centrali nazionali, no? Ad evitare bank runs. Bene, che facciano il proprio lavoro ...

So benissimo di non averti convinto, ma va bene lo stesso. Ora basta che ci sediamo ed aspettiamo che passi il morto.

Michele, solo una piccola precisazione: non vedo come conseguenza di un default greco una generalizzata bank run in Europa (nessuna replica continentale di Northern Rock, per intenderci), ma "solo" un'ulteriore stretta creditizia, causata dalla necessità delle banche di recuperare i write-off sul debito greco.

"La correlazione non è la costante di gravitazione universale. “Salvare” la Grecia non implica necessariamente che si debbano salvare anche gli altri quattro. Puntellare la Grecia, ma solo con condizionalità che mordano, e mordano forte, serve a far scendere la febbre, cioè a ridurre la correlazione (cioè il rischio di default), che nel caso specifico è data dagli attacchi speculativi verso i paesi con la finanza pubblica più fragile. "

parrebbe che sia andata al rovescio.

 

Condivido le posizioni di Boldrin.

La mia paura più grande, però, è che si decida d'intervenire a sostegno della Grecia e poi per qualche intoppo al grido di non usate i miei soldi per Costas, ci si tiri indietro ottenendo default e perdita dei soldi impiegati sino a quel momento per gli aiuti.

 

Come hanno già scritto diversi commentatori (ad es. W. Munchau su FT) i finanziamenti sovrani del FMI e dell'UE dovrebbero avere unma clausola di rimborso privilegiato rispetto al debito privato. Qs significa che, se gli aiuti non risolvono il problema della solvibilità, ma servono solo a procrastinare temporaneamente il default, le prospettive per il debito privato (Recovery Rate) peggiorano.

Posto che il ragionamento in linea di massima mi torna, ho due punti:

1. Mi pare sia un ragionamento di equilibrio, ma come ho scritto altre volte una linea di credito serve al massimo a guadagnare tempo (quindi conta la dinamica, come ci arrivi all'equilibrio). Guadagnare tempo serve due scopi: (a) permettere a Costas di approvare le riforme che gli permettano di rendere il debito piu' sostenibile (b) giungere ad una situazione migliore per l'economia globale. Il punto è che la manovra messa in piedi deve essere abbastanza credibile da guadagnarlo, il tempo. Io ho qualche dubbio che questa manovra sia credibile (e anche il "mercato" lo pensa, visto che il CDS continua ad allargare). Se ho capito bene Michele sostiene che guadagnare tempo sia inconsistente perché delle due l'una: o il debito è insostenibile e quindi ogni gioco di prestigio sarà inutile a ritardare il default greco, o il debito è sostenibile e quindi ogni gioco di prestigio sarà inutile punto.

2. Il rischio sistemico: per me più che le banche riguarda gli stati. Al momento il focus è interamente sulla Grecia, e vista la rilevanza dell'economia greca (e i numeri del debito greco) questo è un bene, dal momento che 300 miliardi di EUR di debito impallidiscono di fronte ai 1800 miliardi di EUR dell'Italia. Michele dice, se si salva la Grecia poi bisogna salvare anche gli altri quattro: secondo me no, a patto che gli altri quattro approfittino del tempo concesso dalla crisi greca per fare le riforme necessarie a rendersi più solvibili agli occhi dei mercati.

 

 

Proviamo a vedere la questione dal punto di vista politico: per rendere sostenibile il debito pubblico il primo ministro George Papandreou ( http://en.wikipedia.org/wiki/George_Papandreou_(junior) ) dovrebbe, secondo quanto riporta l'autorevole settimanale The Economist ( http://www.economist.com/opinion/displaystory.cfm?story_id=15908513 ), procedere ad un aggiustamento pari al 10% del PIL.

La Grecia come paese potrebbe sopravvivere a quasta mazzata, Georege Papandreou come politico certamente no. La strategia di George, dettata dall'istinto di sopravvivenza, è quella di di fare in modo che qualcun altro, per esempio la Cancelliera Merkel, paghi il conto. Solo che se lo fa, e costringe i Tedeschi che vanno in pensione a 67 anni a pagare per sostenere i Greci che ci vanno a 50 è lei che salta.

Quindi a lei conviene il default: anche se alla fine dovesse pagare anche di più per salvare le banche tedesche, sarebbe più facile da giustificare politicamente.

PS. Non si potrebbe abbandonare il nomigliolo Costas? Per me da origine ad equivoci: http://en.wikipedia.org/wiki/Kostas_Karamanlis

 

Se ho capito bene Michele sostiene che guadagnare tempo sia inconsistente perché delle due l'una: o il debito è insostenibile e quindi ogni gioco di prestigio sarà inutile a ritardare il default greco, o il debito è sostenibile e quindi ogni gioco di prestigio sarà inutile punto.

Mi sono allora spiegato male.

Guadagnare tempo, dando ai Greci la possibilità di rifinaziarsi a tassi non troppo alti mi sembra saggio. Per questa ragione ritengo una buona cosa le linee di credito.

Pagare invece il debito greco mi sembra una pessima idea.

Sostenere che "bisogna" pagarlo perché altrimenti vengono giù il PIIS e l'euro "crolla" (whatever that means) mi sembrano argomentazioni incoerenti.

Infine, usare gli argomenti del tipo "panico", "equilibri multipli", "rischio sistemico" per effettuare salvataggi di banche e paesi indebitati ogni volta che c'è una situazione di crisi mi sembra un virus da debellare. Dubito sia purtroppo possibile visto il controllo che le parti in questione esercitano sui media, l'ignoranza della stampa economica e la cattiva fede dei principali attori.

Ah, allora direi che siamo d'accordo anche stavolta. Bene, cioé male, non avevo capito un bigolo. Saranno stati i sunspot?

Provo a dare la mia versione ricalcando un po' le considerazioni espresse sul mio post del mese scorso.

A mio avviso la questione ruota intorno al concetto di sostenibilita' del debito. La sostenibilita' non e' calcolabile con certezza perche' dipende dalle aspettative degli investitori sulla capacita' futura (possibilmente molto distante nel tempo) del debitore di ripagare interessi e capitale. Sulle aspettative (semplificando) vorrei citare due casi:

1) Se uno crede che le aspettative siano razionali (nel senso di Muth, per essere precisi) allora la sostenibilita' e' determinata da un calcolo (che ha una componente probabilistica ma tutto sommato non di entita' tale da far variare troppo il risultato) sui futuri introiti meno le future spese (incluse quelle per interessi) del governo greco da qui all'eternita'. Se tutti hanno le stesse informazioni (incluse quelle di natura squisitamente politica) e ne comprendono le implicazioni per la politica fiscale del governo greco (da qui all'eternita') allora saranno tutti concordi nello stabilire se il debito e' sostenibile o meno. Ovviamente man mano che arrivano nuove informazioni questa valutazione puo' cambiare istantaneamente. Per esempio se tutti (o almeno la stragrande maggioranza) si aspettano che i Tedeschi alla fine paghino il conto nulla esclude che domani un fatto nuovo (e.g. la Merkel perde un voto di fiducia, S&P declassa i titoli greci) faccia cambiare tale valutazione ed il debito greco diventa insostenibile.

2) Se uno crede che la realta' sia piu' complicata, per esempio non tutti hanno le stesse informazioni oppure le implicazioni che ne traggono sono differenti (magari diametralmente opposte) la sostenibilita' diventa molto piu' difficile da stabilire (non che nel primo caso sia facile) e a mio avviso diventa un concetto estremamente labile.

Cosa penso personalmente? Io sono abbastanza d'accordo con Munchau del FT quando dice che il debito greco e' gia' oggi insostenibile (sulla base di un calcolo abbastanza semplice) e quindi una ristrutturazione del debito (cioe' un default parziale) e' inevitabile. Ma l'entita' di questo default dipende dalla politica fiscale che il governo greco sara' in grado di gestire. Si tratta di un aggiustamento epocale che si prolunghera' per diversi anni con il rischio che le cose peggiorino prima di migliorare. In altri termini i Greci dovranno abbassare di molto il loro tenore di vita: accettare salari piu' bassi per recuperare competititvita', andare in pensione a 70 anni con un vitalizio molto piu' basso, scordarsi dei vari sussidi etc. etc. un calice amarissimo che nessun governo vorrebbe mai porgere alle labbra di un elettorato abituato a tutt'altri sapori.

Quindi secondo me l'unica strada e' di affidare alla svelta ad una mano esterna (in particolare quella del FMI) il calice e forse cominciando subito con una combinazione di rigore e di rinegoziazione del debito, nel giro di tre o quattro anni si potra' risalire la china. Preciso che l'uscita dall'euro non allontanerebbe il calice per ovvi motivi (mi posso dilungare in seguito se qualcuno me lo chiede).

Il banco di prova della Grecia e' anche rilevante per gli altri paesi mediterranei, come l'Italia, ma anche per il Regno Unito e gli Stati Uniti perche' anche li' la politica fiscale e' al momento fuori controllo. Per essere piu' specifico, secondo me la sostenibilita' del debito americano e' un atto di fede.

Il rischio sistemico di cui si parla in molti commenti non passa necessariamente attraverso il canale bancario. Sono d'accordo che se le banche perdono il capitale dovrebbero essere lasciate fallire. Ma il debito pubblico e' detenuto anche dalle famiglie (attraverso i fondi comuni o i fondi pensione).

Una bancarotta disordinata della Grecia inevitabilmente sarebbe un fatto nuovo traumatico che influenzerebbe le aspettative sulla sostenibilita' del debito italiano, portoghese, spagnolo etc. Sarebbe sufficiente ad innescare una reazione a catena sui mercati tale da far aumentare il premio di rischio su titoli pubblici (e privati) di questi paesi oltre la soglia di solvibilita'? Una risposta certa a mio avviso non e' possibile (almeno in base alle mie conoscenze e alla mia esperienza) pero' il rischio esiste ed e' concreto. Anche perche' avendo speso alcuni anni della mia vita a contatto con traders e gestori, non me la sento proprio di asserire che in caso di un default in Grecia si precipiterebbero a comprare BOT e CCT. Chi deve decidere in tre secondi (letteralmente) se tenere o vendere un titolo il cui prezzo cade a picco non sempre agisce secondo lucidita', quale che siano le sue valutazioni piu' o meno razionali. Anzi spesso non deve nemmeno premere il pulsante: ha gia' inserito una stop loss contemporaneamente all'ordine di acquisto.

Quindi cosa farei se dovessi cercare una via d'uscita? Non ho una ricetta magica, ma provo a dare qualche idea piu' o meno balzana (sfogatevi pure nei commenti, fa bene alla salute, soprattutto a meta' settimana quando lo stress raggiunge il picco).

Innanzitutto un taglio drastico al sistema pensionistico (perche' li' si annidano i rischi piu' consistenti per il lungo periodo, ma anche perche' e' una questione politica cruciale per i Tedeschi), abbasserei (si avete letto bene) le imposte sul reddito e sui profitti delle imprese in misura proporzionale alla diminuzione degli interessi su debito pubblico (con un'aliquota massima al 35%), abolirei ogni tassa sui dividendi e sui profitti reinvestiti, introdurrei deduzioni fiscali dietro presentazione di fattura per servizi sanitari, legali, personali etc. (cosi' medici, avvocati, parrucchiere e commercialisti inizierebbero a pagare le imposte) e del contratto d'affitto (vediamo quanti nullatenenti sono proprietari di un appartamento), aumenterei l'IVA su autoveicoli di grossa cilindrata e beni di lusso (un po' di populismo a buon mercato), le accise sulla benzina ed i carburanti (come faceva Andreotti negli anni '70) e adotterei il sistema on line del Regno Unito per registrare nuove imprese.Tagli progressivi al numero ed ai salari dei dipendenti pubblici (queste misure pero' richiedono una riforma dell'amministrazione pubblica con un lavoro difficilissimo non solo di scure, ma anche di cesello).

Niente salari minimi, niente imposte sul reddito per tre anni per chi e' alla prima occupazione o chi non ha avuto un lavoro per piu' di due anni (o altro termine, scegliete voi), ma se l'impresa lo licenzia prima della scadenza dei tre anni e' costretta a pagare all'erario le imposte condonate. Flessibilita' nei licenziamenti (incluso il settore pubblico) con compensazione pari a due mensilita' per anzianita' di servizio.

Insomma, aumento della base imponibile ma con aliquote inferiori, maggiore flessibilita' nel mercato del lavoro, riduzione della spesa pubblica soprattutto per le pensioni.

 

Sottoscrivo anche le virgole.

Anche perche' avendo speso alcuni anni della mia vita a contatto con traders e gestori, non me la sento proprio di asserire che in caso di un default in Grecia si precipiterebbero a comprare BOT e CCT.

 

Ma allora cosa comprerebbero se, come hai scritto poco prima, la sostenibilità del debito americano è un atto di fede? Come si concretizza il "flight to quality" se la "quality" non esiste, o non esiste in quantità sufficienti?

La qualita' nei mercati finanziari e' sempre relativa, non assoluta, e ovviamente dipende dalle valutazioni di ciascun investitori. Chi vendera' titoli greci comprera' altri titoli (azionari, obbligazionari) oppure futures su materie prime, oppure futures su valute, oppure ancora si terra' i soldi in fondi monetari, oppure accumulera' scatolette di tonno o di fagioli, o magari conchiglie rare, opere tardo futuriste coreane, purosangue uzbeki. Insomma tutto che riterra' avere un rapporto rischio/rendimento piu' alto dei titoli greci.

 

Sí va bene, altri titoli azionari e obbligazionari, ma quali? L'insicurezza sembra planetaria. Dietro i futures sia su materie prime che su valute c'è un contratto con una controparte, tipo Lehman, che dovrà onorarlo alla scadenza. Lo farà? Se no il future non vale la carta su cui è scritto o gli elettroni se dematerializzato. In cosa investiranno i fondi monetari? Commercial paper? Depositi interbancari? Anchè lí c'è un conterparty risk...

Accumulare scatolette di tonno o di fagioli, vale a dire andare sul "fisico" nelle commodity, a parte i problemi di stoccaggio e deterioramento, comporta un problema di quantità: ci sono nel mondo abbastanza scatolette di tonno e fagioli per reinvestire un importo comparabile a quello del debito greco, per non parlare di quello di tanti altri paesi squilibrati. A maggior ragione se pensiamo a conchiglie rare, opere tardo futuriste coreane, purosangue uzbeki etc. Sono beni che hanno un valore intrinseco difficilmente calcolabile, mercati illiquidi e poco trasparenti e vengono scambiati ad un prezzo d'affezione, estremamente volatile. Ha senso investire un fondo pensione in opere tardo futuriste coreane? E se la corrente artistica passa di moda?

I titoli greci rendono il 7-8%; il rendimento è alto, e lo è anche il rischio. Per avere un rapporto rischio/rendimento piu' alto occorre o un rendimento più alto o un rischio più basso. E non c'è molto in giro...

Ci sono due domande che poni: 1) cosa potrebbero comprare quelli che vendono titoli greci e 2) quali investimenti sarebbero migliori, cioe' con un rapporto rendimento/rischio piu' alto.

Alla prima ho risposto nel commento precedente senza la pretesa di dare consigli per gli investimenti, ma solo limitandomi ad elencare le tante alternative possibili (non necessariamente quelle universalmente considerate migliori); alla seconda che formuli in questo nuovo commento la risposta e' molto piu' complessa e sicuramente non univoca perche' dipende da come si stima il rischio e da come si calcolano i rendimenti attesi. Insomma i consigli per gli investimenti dipendono da valutazioni soggettive o da modelli di previsione.

Personalmente i titoli greci li lascerei a qualcuno piu' bravo di me a calcolare i rischi. E non investirei nemmeno in conchiglie o opere d'arte futuriste. Se fossi molto avverso al rischio investirei in titoli di stato del Qatar o del Kuwait. Finisco con una precisazione: molti futures sono scambiati su mercati organizzati quindi i rischi di controparte sono minimi.

 

 

 

 

 

Mi occupo di aziende in crisi e forse sono deviato nel ragionamento da modelli applicabili alle imprese.

Penso che non tutti i default siano uguali, come per le aziende, anche per i paesi. Semplicemente non abbiamo esperienza né strumenti consolidati.

Quando un debito diviene insostenibile come quello della Grecia si può aprire una moratoria o una ristrutturazione, più o meno profonda. La moratoria può coprire una fase temporanea, ma la Grecia ha già passato il limite. Una ristrutturazione può avere l'obiettivo di allungare le scadenze e segmentare maggiormente il rischio, diminuendo (in linea teorica) la possibilità che inneschi una catena di default di banche e altri paesi.

Ma il caso in esame mi pare da "concordato preventivo": taglio del debito esistente e nuove linee a tassi sostenibili. Se questo tipo di azioni divenisse pratica corrente i tassi del debito pubblico tenderebbero nel tempo ad incorporare in modo più esplicito questo tipo di rischio, rendendolo di fatto inefficace.

In questo contesto la tentazione del moral hazard salirebbe per molti paesi. Servirebbe perciò avere anche la possibilità di nominare un "commissario giudiziale" per il primo periodo di ristrutturazione. Una pena non da poco per i politici di un paese e per i cittadini che li eleggono.

Alla UE - e non solo - manca l'impianto giuridico necessario a gestire "commissariamenti".

 

Penso che non tutti i default siano uguali, come per le aziende, anche per i paesi.

Assolutamente vero.

Semplicemente non abbiamo esperienza né strumenti consolidati.

In realta' sono state accumulate tantissime esperienze (non necessariamente edificanti) e gli archivi del Fondo Monetario Internazionale contengono diversi metri cubi di documenti in materia (esagero in po' perche' molti dei documenti sono stati microfilmati e quindi occupano molto meno spazio).

Quando un debito diviene insostenibile come quello della Grecia si può aprire una moratoria o una ristrutturazione, più o meno profonda. La moratoria può coprire una fase temporanea, ma la Grecia ha già passato il limite. Una ristrutturazione può avere l'obiettivo di allungare le scadenze e segmentare maggiormente il rischio, diminuendo (in linea teorica) la possibilità che inneschi una catena di default di banche e altri paesi.

 

Assolutamente d'accordo, anche se la catena di defaults potrebbe non passare necessariamente attraverso il canale bancario, ma anche attraverso il mercato repo dove i titoli greci (e i titoli pubblici in generale) vengono ampiamente usati come garanzia.

Ma il caso in esame mi pare da "concordato preventivo": taglio del debito esistente e nuove linee a tassi sostenibili. Se questo tipo di azioni divenisse pratica corrente i tassi del debito pubblico tenderebbero nel tempo ad incorporare in modo più esplicito questo tipo di rischio, rendendolo di fatto inefficace.

 

Di solito e' quello che fa il FMI. Pero' c'e' un punto cruciale: quali sono i tassi sostenibili? In un'azienda forse si possono stimare in base ad un business plan ed ad un'analisi di mercato o di competitivita'. Per uno stato sovrano entrano in ballo le scelte politiche e la politica fiscale.

Infine per un'azienda ci sono leggi e tribunali che stabiliscono i margini di manovra. Nel caso di stati sovrani un diritto commerciale o fallimentare non esiste. Quindi si ricercano soluzioni negoziate ad hoc caso per caso. Da tempo si discute se affidare al FMI il ruolo di "commissario giudiziale" per la procedura fallimentare di stati sovrani, ma finora una cornice giuridica non e' stata trovata e in ogni caso non c'e' accordo a livello internazionale su questo punto. Ne' sarebbe facile far rispettare le decisioni del "commissario" a meno che non si mandino i marines o i caschi blu.

Pero' c'e' un punto cruciale: quali sono i tassi sostenibili? In un'azienda forse si possono stimare in base ad un business plan ed ad un'analisi di mercato o di competitivita'. Per uno stato sovrano entrano in ballo le scelte politiche e la politica fiscale.

Vero, come peraltro le precisazioni precedenti.

Qui si aprirebbe una discussione sul modo in cui creare una sorta di "porta tagliafuoco" tra l'economia quotidiana e l'economia del capitale, ma è argomento per il quale non basta un post

finora una cornice giuridica non e' stata trovata e in ogni caso non c'e' accordo a livello internazionale su questo punto. Ne' sarebbe facile far rispettare le decisioni del "commissario" a meno che non si mandino i marines o i caschi blu.

Non credo sia possibile a livello internazionale, ma all'interno della UE sì. Volendolo

PS: sui CDS ha scritto oggi Luigi Zingales sul Sole 

Chi combatte i Cds teme solo la verità del mercato

cosa ne pensate?


 

Non credo sia possibile a livello internazionale, ma all'interno della UE sì. Volendolo

Non e' detto che sia possibile nemmeno a livello europeo, se dovessi giudicare dall'esperienza del Patto di Stabilita' che doveva imporre una disciplina ai paesi meno virtuosi e che poi e' stato abbandonato non appena Francesi e Tedeschi si sono trovati a sforare i parametri.

Sui CDS concordo con Zingales e in materia ho spiegato in dettaglio come la penso in un articolo su Commerce una rivista economica diffusa nel Golfo in inglese ed in arabo:

http://www.commerce-magazine.com/2010/04/risky-business/

NB L'occhiello non rispecchia esattamente il contenuto, quindi le conclusioni vanno tratte dopo averlo letto (purtroppo il testo e' in inglese e non ho una traduzione in italiano.)

 

 

 

http://www.commerce-magazine.com/2010/04/risky-business/

molto chiaro grazie

Non e' detto che sia possibile nemmeno a livello europe, se dovessi giudicare dall'esperienza del Patto di Stabilita' che doveva imporre una disciplina ai paesi meno virtuosi e che poi e' stato abbandonato non appena Francesi e Tedeschi si sono trovati a sforare i parametri.

Il Patto di Stabilità non è stato abbandonato (anche per la banale ragione che sta scritto nei Trattati), e la procedura ordinaria di vigilanza e "avvisi" agli Stati continua a funzionare come previsto. Quello che si non si è visto è l'approdo di una procedura di sanzione pecuniaria, come ipotizzato nel caso di "sforamenti" continuati - in quanto si è soprasseduto, anche in coincidenza della situazione congiunturale.

Il Patto di Stabilità è chiaramente un congegno (1) tarato per l'"ordinaria" amministrazione della Politica Monetaria in "tempi ordinari", (2) tanto necessario quanto "appena adolescente" nella sua forza, misurata sulla realtà dei rapporti politici e delle competenze di Politica Economica e Fiscale disegnati negli anni '90. Se si arriverà ad un miglioramento, nel senso di un suo rafforzamento, ben venga, ma non bisogna pensare che sia inutile (o addirittura fuori uso), perchè semplicemente ciò non è vero.

RR

 

 

oggi

marcodivice 27/4/2010 - 16:36

Penso che quanto successo oggi con la sospensione del pricing dei bond greci e il crack della borsa ellenica, indichino che ormai siamo al default. Non c'è più tempo.

Sarebbe stato meglio dichiararlo motu proprio piuttosto che esservi costretti.

Intanto mentre da noi c'è chi si paragona alla Germania, le aste bot scricchiolano sinistramente

 

A questo punto un default traumatico della Grecia mi sembra inevitabile. In un precedente commento avevo scritto

Io sono abbastanza d'accordo con Munchau del FT quando dice che il debito greco e' gia' oggi insostenibile (sulla base di un calcolo abbastanza semplice) e quindi una ristrutturazione del debito (cioe' un default parziale) e' inevitabile. Ma l'entita' di questo default dipende dalla politica fiscale che il governo greco sara' in grado di gestire.

Il dilettantismo con cui e' stata gestita questa crisi sia dal governo greco, sia dalle autorita' europee (le quali hanno promesso soldi che ancora non si sa se verranno sborsati e quali condizioni), ha reso l'entita' delle risorse necessarie a rimettere in carreggiata il paese molto piu' cospicua.

Nel post "Il canarino cinguetta flebilmente" piu' di un mese fa concludevo dicendo

L'unica alternativa concreta rimane il Fondo Monetario Internazionale. Tergiversare è oltremodo pericoloso, non solo per la Grecia.

 

Purtroppo hanno tergiversato. E la tempesta non si calmera' tanto presto: lo spread sui titoli portoghesi e' aumentato oggi di 53 punti base. Secondo me prima dell'estate l'onda d'urto arrivera' anche in Italia.

 

Scacciavillani, lo schema è già pronto da un mese (da 10 giorni sarebbe pure operativo, in pratica), e la faccenda è stata gestita con professionismo e non con dilettantismo - e segnatamente dalle Autorità Europee.

L'"unico" problema è ehm... la democrazia locale. Il 9 maggio ci sono le elezioni regionali in Renania-Westfalia, il Land più ricco della Germania, dove la maggioranza CDU-FDP vacilla. Al momento i sondaggi danno CDU 38 + FDP 8 = 46 mentre SDP, Verdi e Linke in totale (numerico anche se non politico) sono al 49.

Indi per cui, e' tutto rimandato al 10 (maggio).

Spero che anche gli economisti possano comprendere questa cosa. Capisco che attaccare l'Europa e l'euro sfrizzoli l'ugola di tanta gente in giro per il mondo - soprattutto dopo i danni causati altrove (da ben altri attori) - ma le cose stanno così.

RR

 

Non contesto il fatto che lo schema sia pronto. Contesto il fatto che ci abbiano messo troppo tempo, settimane se non mesi di trattative e litigi imbarazzanti per congegnarlo. Adesso si scopre che i soldi non sono nemmeno pronti, ma dipendono dalle elezioni tedesche tra due settimane.

E' decisamente un fatto rassicurante per chi ha comprato un mese fa titoli del debito pubblico greco, credendo (da gonzi a mio modesto avviso) alle tronfie promesse delle cosiddette autorita' europee e si ritrova con una perdita di oltre il 20%. Cosa succede se la Merkel perde le elezioni? Arriveranno i soldi promessi? E a che condizioni? E chi verifichera' queste condizioni? Con quali risorse e quale autorita'?

Comunque se le mie opinioni sono troppo estreme e drastiche, anzi completamente sbagliate, mi permetto un consiglio. Infatti chi ritiene che le autorita' europee hanno agito e stanno agendo per il meglio, con professionalismo e lungimiranza ha una grandissima opportunita' di arricchirsi. Basta comprare a piene mani titoli greci e vendere CDS sulla Grecia. Anzi ad ulteriore scorno per gli economisti e i sempliciotti che non comprendono la saggezza delle istituzioni europee, cosi' ben rappresentate dal Magnifico Presidente Barroso, io suggerirei anche di scommettere su un apprezzamento dell'euro.

 

Boh, uno può pensare quello che vuole, ma se vuole considerare tutti i fatti (o più fatti) gli saranno utili le informazioni sopra fornite. Anche perchè la Commissione Europea non ha nessun TeleGiornale, e d'altronde la malainformazione sull'Europa la conosciamo bene. Ci sono libri scritti da augusti giornalisti americani che hanno nel titolo "EU" e "corruption", e poi se apri due pagine scopri che parlano di quello che avviene in Italia, in Germania, in Grecia, appunto - cioè negli Stati Europei, tutto quello che sappiamo e che viviamo ma che non è proprio il caso ci incartino con stile Daily Mail.

Che ci siano dei Relitti Statali Putrebondi non lo scopriamo adesso, ma se chiedevi più poteri chessò di scrutinio di intervento di sanzione per Bruxelles mica vedevi le opposizioni di Atene o di Roma: quelli che si oppongono sempre stanno in ben altre capitali. E allora, uno che fa, considera le cose possibili, ma soprattutto le cose come stanno. Perchè evidentemente a giocare con le bugie e con la psicologia collettiva ci hai sempre qualcuno più bravo.

Poi, per me, i tedeschi hanno le loro ragioni, e puo' anche accadere che il 10 maggio dicano di no. Quindi? Che dovrei dire, che si è agito con superficialità e incompetenza?

RR

Ricatto reciproco. La Germania vuole un piano di rientro credibile dal deficit con misure immediate e dolorose (soprattutto elettoralmente). La Grecia spera che la paura del contagio spinga gli altri paesi europei a soccorrerla senza andare troppo per il sottile. Questo potrebbe portare ad un default traumatico (l'alternativa realistica era ed è la ristrutturazione ma non saprei cosa ne pensano i governi dei principali paesi europei).

s&p ha appena declassato lisbona

La grande onda si spande, ora si intravede il rischio portogallo

http://www.repubblica.it/economia/2010/04/27/news/grecia-3656436/

tremare tremare, l'ondata sta per arrivare? o zia Angelina salverà capra e cavoli?

Non si capisce, però, dove sia il rischio di default del Portogallo, dato il suo rapporto debito/pil tra i migliori d'Europa. Piuttosto, è possibile che il nuovo spread sia dovuto all'aumento costo-opportunità causato dall'altissimo rendimento dei titolo greci - anche una ristrutturazione potrebbe comunque lasciare agli investitori un rendimento più alto di quanto promesso da stati comparabili. 

credo sia in buona sostanza una paura per ora supportata dalla coscienza che il Portogallo è il secondo paese piu a rischio e che ha un debito alto a crescita bassa (senza curarsi quindi del rapporto tra i due, ma il fatto del debito alto condiziona il declassamento e che l'andamento dello spread è in aumento)

http://news.bbc.co.uk/2/hi/8584812.stm

Mi pare che basare la diminuzione del rating sui "sentimenti/sentori del mercato" sia come giocare sulle sabbie mobili: i sentimenti di mercato sono direttamente influenzati dal rating, di questo passo siamo a posto - altro che rischio di contagio...

hai ragione, ma tant'è, gli investitori sembra abbiano paura (han ragione? han torto? non ho fonti personalmente ) ma come vedi nel link su standar & poors del 26 aprile, sembra davvero una questione di "deficit eccessivo rispetto alla crescita"

http://www.standardandpoors.com/products-services/articles/en/us/?assetID=1245210792041

qui sopra il link al sito di standard. in "take aways" si mette al primo punto la paura di un Grecia bis, per via della crescita comunque bassa (devo finire di leggerlo, ma è correlato all'articolo linkato di repubblica)

 

Nota di aggiornamento. Non mi ero accorto, finora, che un possibile cambio di maggioranza in NordReno-Vestfalia significherebbe anche la perdita della maggioranza per CDU-FDP nel Bundesrat, il Senato delle Regioni. Scherzetti del federalismo.

Grazie all'articolo di The Local.

RR

Giannini Giannini Giannini

http://www.repubblica.it/economia/2010/04/28/news/partita_poker-3668168/

Uno spettro si aggira per l'Europa: lo speculatore!

Ma davvero pagano lo stipendio a questo qui con le mie tasse?

stamattina in radio, riprendendo probabilmente quell'articolo, cantavano il de profundis all'Euro, senza rendersi conto che ci ha S-A-L-V-A-T-I da speculazioni post cirio e parmalat. (tra le tante cose). Eppoi io do ragione a Berlino: l'euro è  il nuovo Marco e come tale va regolato e a Costas bisogna che sta crisi costi di piu che vaghe (per me son vaghe) misure coercitive come adesso mi sembra di aver capito vengano paventate in caso di aiuto

 

e su giannini mi spiego tante cose dopo aver letto wikipedia

http://it.wikipedia.org/wiki/Massimo_Giannini

Ma davvero pagano lo stipendio a questo qui con le mie tasse?

Non solo, le tasse attuali non bastano: ora stanno ne chiedendo altre (ma "mini", eh!) che colpiscano chi si azzarda a leggere quella robaccia via Internet anziche' sganciando un euro...

Ma guarda se uno deve perdere tempo ad occuparsi del giorno per giorno!

Non vi sembra che tutto quanto sta accadendo ed a cui stiamo assistendo sia una replica, in 12esimo o forse no, di quanto accadde tra Agosto 2008 a Marzo 2009?

I problemi son sempre gli stessi e son sempre lì.

I governi non li hanno affrontati, solo occultati o rimossi o addirittura negati sostenendo che li avevano risolti.

I media sembrano trovare profittevole, forse hanno ragione, a diffondere il panico. Questo "contagio" del debito spagnolo a seguito della crisi greca mi sembra un'invenzione, ma i cosidetti mercati sembrano sguazzarci.

Non sono esperto di panico, ma fa panico vedere ciò che succede, ciò che si racconta, ciò che si propone.

M'arrischio: sto con Angela Merkel, per il momento. Con tutti i dubbi del caso ma, visto che occorre scommettere, scommetto sulla nuova dama d'acciaio europea. Chi vivrà vedrà.

 

Consideriamo due scenari

a) si salva la Grecia. Costa 100 miliardi  di euro se non di  più (voi vi fidate delle misure di austerità greche?). Passa il messaggio che un paese Euro non può fallire. Gli altri PIGS (qui I=Italia) si mettono ad accumulare deficit come pazzi per comperare consenso elettorale, nella certezza che la EU pagherà il conto. Fra sei mesi si ricomincia. Salvare tutti i  PIGS costa 1000 (?) miliardi. La Germania non li ha e crolla tutto .

b) si butta fuori la Grecia dall'euro. Costa 50 miliardi di euro per salvare le banche tedesche ma i PIGS si pigliano una fifa della madonna, rigano diritto e  mettono a posto il loro bilancio. L'euro sopravvive. L'unico vero problema è come buttare fuori la Grecia visto che il trattato di Maastricht non prevede l'uscita di un paese. Le migliori menti legali tedesche stanno lavorando come pazze.

Io se fossi un tedesco  preferirei di gran lunga lo scenario b). Siccome sono un italiano, sono incerto - ma alla fine forse preferirei b).  

 

 

Spero nello scenario

c) si salva la Grecia. Costi dilazionati nel tempo. I PIGS si pigliano una fifa della madonna, rigano diritto e mettono a posto il loro bilancio.

diciamo che ci provo ad essere ottimista :-)

diciamo che ci provo ad essere ottimista :-)

Più che "ottimista" sei time inconsistent

Di buone intenzione è lastricata la strada per l'inferno e gli ottimisti sembrano gente ricolma di "buone intenzioni".

There is no free lunch, my friend. No free lunch.

dichiaro spudoratamente di non essere un economista, e di aver pochissima dimestichezza con la politica (mi occupo di scienza) . Ho avuto un offerta per restare negli USA, ma son tornato, sempre a causa del mio ottimismo. Con anche la speranza di veder crescere il paese che amo, ma che sempre piu' si allontana da come lo conoscevo e lo immaginavo io. Continuo ad essere ottimista in un paese dove i nostri politici mi fanno semplicemente rabbrividire.

Per es, leggo su Scajola: Il caso Biagi e le dimissioni
Nel 2002 venne assassinato il professore universitario Marco Biagi, consulente del governo. Scajola finì al centro di polemiche poiché il ministero da lui diretto aveva tolto la scorta a Marco Biagi nonostante questi avesse manifestato preoccupazione per la propria vita. Il 30 giugno 2002 il Corriere della Sera e il Sole 24 Ore pubblicarono una chiacchierata tra Scajola (in visita ufficiale a Cipro) e alcuni giornalisti.
« A Bologna hanno colpito Biagi che era senza protezione ma se lì ci fosse stata la scorta i morti sarebbero stati tre. E poi vi chiedo: nella trattativa di queste settimane sull' articolo 18 quante persone dovremmo proteggere? Praticamente tutte». E a questo punto il ministro sorprende i presenti quando gli viene detto che Biagi era comunque una figura centrale nel dialogo sociale: protagonista del patto di Milano, coautore del Libro Bianco, consulente del ministero del Welfare, della Cisl, della Confindustria. C'è un attimo di silenzio, Scajola volta le spalle, si blocca, azzarda: «Non fatemi parlare. Figura centrale Biagi? Fatevi dire da Maroni se era una figura centrale: era un rompicoglioni che voleva il rinnovo del contratto di consulenza. »
Tali affermazioni (in particolare l'ultima frase) inasprirono le polemiche e portarono alle dimissioni di Scajola il 4 luglio 2002

Il caso Alitalia
Scajola era ministro dell’Interno da qualche mese quando l'Alitalia affidò ai propri manager il compito di studiare l’istituzione di un volo quotidiano dall’aeroporto di Albenga (33 chilometri da Imperia, città natale del ministro e suo collegio elettorale) a quello di Roma Fiumicino. La nuova rotta, anche grazie all'interessamento del ministro, entrò in funzione Il 17 maggio 2002 e il nuovo collegamento venne presentato ufficialmente dall’amministratore delegato dell’Alitalia Francesco Mengozzi e dal ministro dell’Interno Claudio Scajola. Ma con la stessa velocità con cui era stato istituito, il collegamento diretto Albenga-Fiumicino venne soppresso dall’Alitalia poco dopo le dimissioni di Scajola dal Viminale. L’ex deputato di Rifondazione comunista Gigi Malabarba presentò una interrogazione parlamentare affermando che il massimo storico di passeggeri registrati su quel volo era stato di 18 unità. “Era un volo ad personam per il ministro Scajola”, sottolineò. Poco dopo il rientro di Scajola al governo, questa volta come ministro per l’attuazione del Programma (28 agosto 2003), ricomparve anche il volo ma non più tra le rotte di Alitalia, bensì con Air One, in regime di continuità territoriale con i contributi dello Stato: un milione di euro che il governo Berlusconi aveva messo a disposizione dei collegamenti aerei fra le aree più “decentrate”, ma anche il volo Air One in seguito venne cancellato nel 2007, quando Scajola non era più al Governo. Nel Governo Berlusconi IV Scajola è ministro delle attività produttive ed il volo Albenga-Fiumicino viene ripristinato.

Fonte: http://it.wikipedia.org/wiki/Scajola

Altro: Perugia, gli 80 assegni che accusano Scajola corruzione per 900000 euro,

E questo: Da "Se li conosci li eviti" di Peter Gomez e Marco Travaglio (Ed. Chiarelettere)

Insomma, questo e' il primo ministro dell'interno che e' stato in carcere, e che si sta occupando della costruzione delle centrali nucleari....

Secondo voi ho ancora margine per essere ottimista? Le mie speranze cominciano a vacillare. Ma siamo anche il paese che si sveglia sempre all'ultimissimo momento, appena prima dell'ultimo passo verso il baratro, ed allora diventa in grado di fare cose a volte straordinarie. E' una delle caratteristiche che ci ha contraddistinto negli ultimi anni e che spero sia rimasta.

Spero che la Grecia suoni come un campanello d'allarme in tutti noi: se andiamo sulla loro strada, seguendo l'andazzo di corruzione e di "mungitura" dello Stato, quest'ultimo prima o poi si ammala (o ci lascia le penne) per davvero...

Scusate lo sfogo ed l'OT...

scusate una domanda banale.

Non è possibile anche lo scenario 

d) si versano 100 miliardi per salvare la Grecia. La Grecia va in default sei mesi dopo e così non si salva Costas, non si salva l'euro, ma solo i creditori?

In tal caso, direi che sarebbero soldi buttati al vento e che sarebbe meglio tenerli in vista di future tempeste all'orizzonte, o no?

 

Sei un tedesco ipocrita e irresponsabile ! Caccia i marchi che ancora conservi sotto al materasso e paga le pensioni ai greci (che se le sono ben aumentate negli ultimi tempi..). Egoista!

Solo per te (che non sei ancora facebucchizzato...) ti riporto il mio pensiero, fanne tesoro!

Adesso trucco il bilancio delle mie società, poi mi compro (a debito) un panfilo di 50 metri e dopo un mese non lo pago, ma chiedo un aiuto economico a tutti voi, basandomi sul principio che sono troppo grasso per fallire (too large to fail). Non invento niente, è quello che stanno per fare con i nostri soldi per la Grecia. Solo che.... mi va bene anche 45 metri... 
<em>

con il fatto che ho il braccino corto salvo anche te che c'hai il panfilo comprato coi miei marchi :-)

a parte che la merkel, come detto altrove qui, è pressata dalle elezioni in NRW, ha ragione ha pretendere e il "too big to fail" non credo valga con la grcia, credo che sia squisitamente  -i numeri li ha dati Boldrin e son risibili, comparati ad altri stati- una questione di "faccia" per l'Euro e europa in genere. una sola domanda: ce l'hai la patente nautica :)

p.s. piu passan i secondi piu dò ragione ad Angelina e butto lì un'altra cosa su cui pensare: vi immaginate Draghi come governatore della EBC

una sola domanda: ce l'hai la patente nautica

A Napoli non avere la patente nautica è come se un Trentino non sapesse sciare. Comunque ce l'ho, ma preferisco andare a vela.

 

Non è possibile anche lo scenario 

d) si versano 100 miliardi per salvare la Grecia. La Grecia va in default sei mesi dopo e così non si salva Costas, non si salva l'euro, ma solo i creditori?

 

E' una variante del caso a), ma improbabile. La Grecia, se salvata, non potrebbe andare in default a breve - ci andrebbe se non attuasse il piano di austerità promesso. Sospetto insieme a qualche altro paese (oink oink)

In ogni caso, se il problema è salvare i creditori - cioè le banche tedesche, perchè non farlo direttamente? Ne hanno salvate tante in Germania, una in più  o una in meno...

 

a proposito di "slavataggi con promesse" : avuta la grazia, gabbato lo santo, ipse dixit.

Non sarebbero necessariamente soldi buttati. Manderebbero il segnale per il futuro che i creditori sono stati tutelati, che non è una cosa disprezzabile.

La Grecia in default, però, sarebbe un casino per il resto dei paesi euro: in questi anni molti paesi, tra cui l'Italia, hanno beneficiato da tassi di interesse più bassi perché appartenenti all'euro. Se l'implicita assicurazione che l'euro salva tutti viene meno, allora potremmo perdere parte di quel beneficio.

tutti i discorsi saltano : Berlino apre il portafoglio

http://www.corriere.it/economia/10_aprile_28/crisi-greca_502825e0-5299-11df-82ed-00144f02aabe.shtml

Non sarebbero necessariamente soldi buttati. Manderebbero il segnale per il futuro che i creditori sono stati tutelati, che non è una cosa disprezzabile.

"Creditori" "tutelati"? I beg you pardon? Ora chi presta soldi a rischio, compensato da tassi d'interesse che evidentemente riteneva congrui all'atto di acquisto del titolo, ora deve essere "tutelato" dal taxpayer tedesco o whatever?

Sarebbe QUESTO il rischio sistemico che dobbiamo evitare? Che chi presta denaro a rischio lucrandone poi viene rimborsato da me se le cose van male?

in questi anni molti paesi, tra cui l'Italia, hanno beneficiato da tassi di interesse più bassi perché appartenenti all'euro. Se l'implicita assicurazione che l'euro salva tutti viene meno, allora potremmo perdere parte di quel beneficio.

Non so quale teoria economica o quale evidenza empirica suggerisca quest'altra assurdita'. L'euro, se ha eliminato qualcosa, ha eliminato il rischio di cambio. Si e' anche ridotto il rischio d'inflazione, questo non tanto per l'euro ma per le politiche caute che i tedeschi hanno imposto alla ECB. Politiche che un salvataggio della Grecia tirerebbe dalla finestra.

Come avrete forse notato, i tassi sono stati BASSI anche altrove, in particolare USA ed UK. Infatti, i bassi (troppo) tassi sono il frutto di politiche monetarie eccessivamente permissive e sono la CAUSA di tutti i casini che durano da quasi tre anni.

Forse non ve ne rendete conto (invito ad un'attenta rilettura della unpleasant monetarist arithmetic di Neil and Tom, circa 1980) ma il salvataggio della Grecia che tutti desiderate (per tutelare questo, quello ed ora anche ... i creditori!!) ha una ed una sola conseguenza. La seguente: ECB will have to be forced to monetize the European public debt!

Ma due conti, dico due conti, non li fa proprio nessuno?

Anche la trasmissione di Oscar Giannino dell'altro giorno non ha messo in evidenza la natura di prezzo del tasso di interesse, ed il fatto che le politiche "accomodanti" degli ultimi anni hanno falsato questo prezzo con queste conseguenze.

Peccato.

Michele, posso essermi spiegato male, ma sono in buona fede.

Sarebbe QUESTO il rischio sistemico che dobbiamo evitare? Che chi presta denaro a rischio lucrandone poi viene rimborsato da me se le cose van male?

Quello che ho scritto era una risposta ad Axel che chiedeva se fosse inutile prestare soldi alla Grecia se questa poi va in default e quei soldi sono usati per ripagare i creditori. Non sto sostenendo che fare questo sia la cosa preferibile, ma solo che il fatto di non far perdere soldi ai creditori di per sè non è una cosa negativa. Quindi trattavo di quel punto specifico e non della migliore soluzione possibile. Poi sono d'accordo che, dovendo prioritizzare, ci sono modi migliori di usare i soldi che fare così.

Non so quale teoria economica o quale evidenza empirica suggerisca quest'altra assurdita'. L'euro, se ha eliminato qualcosa, ha eliminato il rischio di cambio. Si e' anche ridotto il rischio d'inflazione, questo non tanto per l'euro ma per le politiche caute che i tedeschi hanno imposto alla ECB. Politiche che un salvataggio della Grecia tirerebbe dalla finestra.

Chiarisco due punti:

1. Quello che intendevo dire qui è che l'ingresso nelleuro ha comportato minore spesa per interessi sul debito, una cosa che in un paese come l'Italia pesa molto. Giannino quantifica questo effetto in 7% del PIl qui:

http://www.chicago-blog.it/2010/04/27/litalia-e-il-rischio-post-greco/

Ho cercato velocemente, ma non sono riuscito a trovare dati off the shelf riguardo l'andamento storico dei titoli di Stato prima e dopo l'euro, oppure sulla spesa per interessi da parte dello Stato. Tuttavia vorrei capie se tu sei scettico a riguardo: dici che non è vero che la spesa per interesse sul debito in Italia e in altri paesi è stata più bassa come conseguenza dell'entrata nell'euro?

2. Sono d'accordo su inflazione e rischio cambio. Tuttavia, quello che stavo dicendo riguardava la questione della credibilità. Così come una banca "troppo grande per fallire" ha una sorta di assicurazione implicita che il Governo la aiuterà e non la farà andare in bancarotta, penso che l'entrata nell'euro, tra le altre cose, abbia avuto anche questa funzione di aumentare la credibilità dei paesi membri, perché si pensava che i paesi più grossi e in salute sarebbero andati in soccorso di quelli in difficoltà, in situazioni di last resort. I mercati efficienti tengono in conto anche questo tipo di effetto, se non sbaglio. Poi magari l'efficienza dei mercati funziona meno bene in un periodo di crisi acuta, questo non lo so.
Se accetti le mie premesse, il mio ragionamento è: se lasciano fallire la Grecia, allora vuol dire che diventa meno forte la convinzione che i paesi forti aiuteranno quelli che sono all'ultima spiaggia. Un cambiamento di questo tipo, potrebbe influenzare la valutazione che il mercato dà di questi paesi e questo si rifletterebbe nel fatto che gli interessi sul debito salirebbero, perché il mercato penserebbe che adesso è un pò più rischioso prestar soldi agli euro-paesi deboli. Di nuovo, non sto dicendo che questa sia l'unica cosa che succederebbe o la più importante, ma sto dicendo che è uno dei possibili esiti.

Non sto facendo una critica alla teoria economica. Il mio ragionamento si basa su questo assunto: la credbilità è importante in economia, sia in termini di time consistency delle decisioni che di aspettative da parte del mercato riguardo la capacità di qualcuno di fare quello che dice di voler fare (e.g. pagare interessi e principal sui titoli di stato). Se qualcosa modifica la credibilità, penso che questo si rifletta in qualche modo sulla valutazione che il mercato ha di te e quindi sulle condizione a cui ti presta soldi.
Dimmi se sbaglio in qualche punto.

Domandina...

stefano 28/4/2010 - 15:32

Stavo leggendo questo pezzo su Repubblica (eh si, prima di nFA non avrei mai letto un pezzo di economia, quindi grazie) e mi domandavo: se è vero quello che il pezzo dice, chi sarebbero gli speculatori, e cosa ci guadagnano con il crollo della Grecia o, più in generale, dell'euro?

Visto che siete i miei prof. di economia ho pensato di chiederlo a voi...a chi sennò? ;)

Re: Domandina...

Malthus 28/4/2010 - 15:38

è gia stato commentato altrove da Gianluca Rossi piu sopra, non è affidabile al 100% giannini :)

Berlino stanzia i fondi per la Grecia
Ma Atene rifiuta i tagli salariali

Link su repubblica 

Mah.. ci starebbe un bel commissariamento della Grecia. E già che ci siamo anche per l'Italia.... (scherzo, ma non troppo... quasi quasi preferisco farmi amministrare dai tedeschi)

Io la vedo cosi'. Se la Grecia salta, la Merkel ha da salvare le sue banche. Il problema e' che in questo caso rischia un paio di settimane di panico nel mondo finanziario in Germania. Puo' essere piu' conveniente per il risparmiatore germanico, quindi, aiutare la Grecia e quindi le banche indirettamente. Si noti che in questo modo la Grecia paga una parte dei costi del riaggiustamento - cioe' e' la Grecia che para il culo ai banchieri tedeschi. Ma allora perche' la Grecia non fa default (o ristruttura che e' lo stesso) e ricomincia? Il problema e' che e' dura ricominciare senza mettere le cose in ordine in casa, cosa che non faranno mai se fanno default.

In sostanza, la Merkel le pensioni ai greci (e la barca a Marco) non le paga di sicuro. Sono i greci che per abbassare le pensioni (cosa che devono fare) non hanno altro modo che farsi dare soldi dai tedeschi per  pagare le banche tedesche. Bel casino. 

un commento sul declassamento ispanico?

Ha funzionato. Visto l'evidente nesso causale tra la crisi greca e il declassamento del debito spagnolo si puo' senza ombra di dubbio inferire che se i greci andassero in pensione a 65 anni allora l'Inter avrebbe perso 3-0 e Mou avrebbe pianto lacrime amare.

Alberto, fermo restando che mi accontento anche di questo, io continuo a non capire perchè il default (parziale, perchè si parla di un 30-50%) della Grecia danneggi le banche tedesche, o di Islamabad, considerato che: i titoli greci non entrano nel patrimonio delle banche, quindi non è a rischio il patrimonio delle stesse, che il rischio è diviso fra le banche, e che comunque il debito greco non è di grande ammontare.

Quante volte, quando c'era la dracma, la Grecia svalutava e buonanotte a tutti? non erano perdite secche anche quelle?

Io non ci vedo niente di male nel default parziale della Grecia, le loro pensioni e stipendi sono insostenibili? Fanno un riaggiustamento verso il basso, per un pò tireranno la cinghia (e qui l'UE li dovrebbe aiutare) e chi ha speculato sui titoli greci, comprandoli con un differenziale con i Bund tedeschi, si ritrova un cerino in mano, i greci pagheranno maggiori interessi sul debito (così imparano a truccare i conti), ma il debito sarà inferiore. Lo fanno migliaia di società commerciali tutti i giorni e non muore nessuno, pare che si chiami capitalismo.

Concludo pensando a Maastricht e all'euro: ma i mitici parametri non prevedevano multe salatissime in caso di sfondamento dei parametri? Qui poi abbiamo chi ha truccato i conti per non sfondare i parametri, li ha sfondati lo stesso e noi li premiamo dandogli i soldi?

Perchè i tedeschi sono egoisti se non regalano i soldi ai greci e i greci che non si vogliono abbassare le loro insostenibili pensioni sono invece degli altruisti ?

Ma soprattutto, da quando, chi sbaglia non paga?

io continuo a non capire perchè il default (parziale, perchè si parla di un 30-50%) della Grecia danneggi le banche tedesche, o di Islamabad, considerato che: i titoli greci non entrano nel patrimonio delle banche, quindi non è a rischio il patrimonio delle stesse, che il rischio è diviso fra le banche, e che comunque il debito greco non è di grande ammontare.

 

German and French banks carry a combined $119 billion in exposure to Greek borrowers alone and more than $900 billion to Greece and other countries on the euro-zone's vulnerable periphery: Portugal, Ireland and Spain. Together, France and Germany's banking sectors account for roughly half of all European banks' exposure to those countries. 

Da qui.

Come anche Michele fa notare più sotto, non parliamo assolutamente di grandi cifre, in euro siamo a 90 miliardi di euro, un default del 30% porterebbe a perdite nell'ordine dei 25-30 miliardi di euro, diviso su n banche. Niente dividendo per un anno, a occhio e croce, ma di sicuro niente salvataggi o morti.

Senza andare nello specifico (che non è il mio campo) direi che la scenario peggiora enormemente se cominciamo a considerare i PIIGS nel loro insieme, ovvero diciamocela tutta: i 900 miliardi di euro a rischio dei PIIGS sono niente rispetto alla leva finaziaria utilizzabile da chi vuole scommettere contro (non ricordo dove, ma ho letto che nei CDS la leva è 1 a 18, ma si sta arrivando a 1 a 20), ovvero prendo 45 miliardi di euro e dico: scommetto che i PIIGS non ce la fanno, non è nemmeno necessario che dall'altra parte ci sia qualcuno che accetta la scommessa, ma il mercato andrà al ribasso sui titoli PIIGS, e i CDS di chi scommette sul default dell'euro sale di valore, gli emettitori a questo punto se li possono anche vendere, tanto loro hanno già guadagnato. E mentre gli europei sbattono la testa per tenersi insieme (e magari acquistano proprio i CDS per tenerli sotto controllo...) i fondi, o chi per loro, può andare sul prossimo obiettivo: Sua Maestà il dollaro. Che è sopravvalutato.

La mia analisi, mooolto raffazzonata è semplice: lasciar andare la Grecia e regolamentare i CDS e la leva finanziaria, altrimenti non c'è Merkel che tenga. Quosque tandem Soros abuseravit nostram pecuniam ?

Marco, neanche io ci vedo nulla di male a un default parziale, assolutamente. Dico solo che i tedeschi, aiutando i greci, aiutano le proprie banche - e che forse per loro (i tedeschi) e' meno costoso aiutarle cosi' le banche che non direttamente dopo il default. Mi sfugge com'e'  che se i greci fanno default le banche (tedesche e francesi) che detengono i bond non soffrano perdite.

Quali sarebbero le conseguenze per il futuro di una ristrutturazione parziale del debito? Sarebbe più difficile per la Grecia piazzare i suoi titoli di stato? Se sì, quanto più difficile e per quanto tempo?

beh, prima della vittoria ai modniali c'eran previsioni positive sul PIL nel caso Lippi avesse poi vinto, che succeda il contrario se il Barça perde?

Alessio, grazie del link. Non avevo visto l'articolo.

I numeri sembrano ragionevoli e confermano che, di per sé, non siamo davanti ad alcun rischio sistemico. 119 miliardi sono meno dei 200 sui quali avevo fatto i miei calcoli l'altro giorno, ed includono anche il debito del settore privato greco.

Ovviamente il numero 900 miliardi fa molta più impressione, ma sembra aggregare tutti i PIIGS e tutto il debito dei medesimi, pubblico e privato, detenuto da Francia e Germania. Mi sembra un numero utilizzabile per fare qualsiasi analisi seria.

Ora, che la si giri come si vuole, mi sembra vi siano solamente due outcomes possibili di questo gioco sequenziale:

a) I governi dei paesi europei adottano piani indipendenti ma simili di SEVERO RIGORE FISCALE. Per alcuni paesi sono cazzi più amari degli altri (Grecia ovviamente in testa, noi, portoghesi e spagnoli a ruota) ma sono amari un po' ovunque. Un pelo d'attenzione al dibattito in UK lo prova, visto che il coraggio politico di Cameron ha forzato tutti gli altri partiti e l'elettorato inglese a confrontarsi con la realtà fiscale ed economica. [OT: imparassero i finti liberali ed aspiranti leaders della destra di casa nostra come si diventa statisti e si smette di essere solo membri della casta incollati alle poltroncine.] C'è in giro uno studio dell IFS che fa i conti dei vari tagli associati ai tre programmi elettorali: dovrebbe diventare lettura obbligatoria per i chiacchieroni nostrani.

b) Si segue l'approccio salvataggi, uno dopo l'altro come il gioco ovviamente suggerisce. Bene, poiché il debito aggregato europeo NON è sostenibile senza un miracolo di crescita economica (miracolo che NON verrà, mettetevela via) allora questa strada porta prima o dopo ad una ed una sola soluzione. La MONETIZZAZIONE del debito europeo da parte della BCE. Ossia all'inflazione, ossia alla fine dell'esperimento Euro, almeno come era stato concepito.

I ciarlatani che scrivono editoriali sui giornali invocando salvataggi e gli irresponsabili short-termisti che governano i 3/4 d'Europa possono raccontare tutte le balle che vogliono e riempirsi la bocca di tutti i paroloni che trovano nel vocabolario.

Intertemporal budget constraints have arguments no political bullshit can get rid of.

E' possibile un mix delle due ipotesi a) e b)?

Mi sembra piuttosto chiaro che di salvataggio in salvataggio si finisce alla BCE, che stampa i soldi, con la conseguente monetizzazione del debito. Tuttavia qualcuno potrebbe anche decidere di fermarsi prima: la Germania.

Ora il problema è il seguente: perché fidarsi della Grecia quando ha già imbrogliato sui conti ? I paesi "periferici" che temono il contagio vogliono il salvataggio perchè ragionano a breve termine e questo rafforza la posizione negoziale della Grecia (Sansone vs. Filistei ?). La Germania, giustamente tergiversa, memore dell'astuzia dei greci vuole dei covenants sui prestiti. Quindi in teoria dovrebbe concedere solo finanziamenti a 1, max 2 anni, che, grazie alla loro "seniority" rispetto al debito privato, potrebbero essere integralmente restituiti in caso di default. Un impegno a scadenza più lunga e per un importo maggiore, sostituendo il debito privato con quello statale, metterebbe i nuovi creditori nelle mani del debitore. E se la Germania regalasse veramente dei soldi alla Grecia, gli elettori non perdoneranno l'ingenuità del governante di turno (oltre a trovare il modo per uscire unilateralmente dall'euro).

Anche nel caso di ristrutturazione rimane comunque il problema del "moral hazard" greco. Infatti la Grecia lasciata a se stessa può solo fare default. A quel punto nessuno gli presterà più un euro e dovrà portare il bilancio in pareggio o in leggero attivo se vuole garantire qualcosa ai vecchi creditori. Per non trovarsi alla canna del gas avrebbe bisogno di una ristrutturazione "ordinata" che potrebbe portare a termine solo con l'aiuto del resto d'Europa. In questo caso l'onere maggiore ricadrebbe sui bondholder, che, casualmente, sono soprattutto francesi (ecco perché anche loro spingono per il salvataggio...) e tedeschi (ma forse frau Merkel si é rotta di togliere le castagne dal fuoco alle sue banche). L'unico modo per alleviarlo è negoziare gli aiuti solo a condizione di un recovery rate piuttosto elevato (80% o giù di lì). Spagna, Italia & co. naturalmente temono la ristrutturazione perchè costituirebbe un "precedente" visto nella loro prospettiva e qualcuno potrebbe pensare di smettere di comprare i loro titoli. Nel medio periodo però potrebbe essere una "soluzione" anche per loro. Amen

C'è in giro uno studio dell IFS che fa i conti dei vari tagli associati ai tre programmi elettorali: dovrebbe diventare lettura obbligatoria per i chiacchieroni nostrani.

Eccolo, per chi ha voglia di leggerlo.

Per alcuni paesi sono cazzi più amari degli altri (Grecia ovviamente in testa, noi, portoghesi e spagnoli a ruota) ma sono amari un po' ovunque. Un pelo d'attenzione al dibattito in UK lo prova, visto che il coraggio politico di Cameron ha forzato tutti gli altri partiti e l'elettorato inglese a confrontarsi con la realtà fiscale ed economica.

Notizia di oggi. Mervin King la vede nerissima. Io credo che invece gli inglesi non abbiano chiara la situazione, qua la discussione pre-elettorale verte sulla bonta' dei governi di coalizione rispetto a quelli a partito unico, o sistemi elettorali proporzionali versus sistemi maggioritari. Incredibile, credo la doccia fredda post-elezioni sara' tremenda.

In aggiunta all'OT, raccomando questo a chi volesse leggere del buon giornalismo sul rapporto IFS.

A me sembra che il default greco sia inevitabile:  zia Angela salverà le banche tedesche ed eventualmente potrà anche dare una mano ai Greci DOPO il default, per esempio acquistando qualcuno dei nuovi titoli che verranno emessi (in nuove dracme?).

Altrimenti sembrerebbe come fare entrare il cavallo di Troia nella cittadella della ECB. Il moral hazard non è una fisima: come è stato già detto se la grecia viene salvata da domani tutti si metteranno a spendere come pazzi, e non ci sarà nessuno con le tasche tanto profonde da venirne fuori.

Se è vero questo suggerisco ai nostri politicanti di sostituire 6 lettere nel piano: al posto di "Grecia" mettere "Italia" e il gioco è fatto, non si devono nemmeno spremere le meningi (che non hanno), basta copiare rigo per rigo.

che bisogna buttar fuori la Grecia (lo scenario b di cui sopra)

http://www.timesonline.co.uk/tol/comment/columnists/bill_emmott/article7...

Secondo voi, quante probabilità ci sono? Ed una volta che i tedeschi imparano come si fa cosa succede agli altri maialini?

Io sono sostanzialmente d'accordo con il concetto (di buttare fuori la Grecia, dico). Ma ovviamente bisogna ragionare in termini seri e chiari, e non per mezzo della solita fumettistica over-semplificatrice anglosassone, che fa più danni già a se stessa, oltre che al resto del mondo.

Adesso ci facciamo un piano di 3 anni per sostenere la Grecia, a nostre spese, e intendo che mettiamo in chiaro che non c'è un esito scontato, da questo processo: potrebbe essere che i Greci siano propri dei coglioni come sembrano, dalle manifestazioni e dalle dichiarazioni "popolari". Intanto organizziamo una bella discussione sul sistema dell'Unione Economica e Monetaria, ed entro un anno ci diamo una scadenza per aprire una Conferenza InterGovernativa che riveda un po' i Trattati. In linea di principio si dovrebbe stabilire anche il percorso per l'uscita dall'Euro, in caso di effettiva necessità. I 3 anni di aiuto alla Grecia ci servono per prendere tempo, e ragionare con calma e dopo aver preso almeno 2 aspirine.

Ovvio che bisogna anche continuare con il resto delle politiche regolatrici del sistema finanziario globale, e sostenere in pieno la Commissione Europea e la Banca Centrale nei loro sforzi politici, senza diffondere bugie, panico e altre pagliacciate simili. Mi attendo anche che dopo le elezioni britanniche del 6 maggio i compagni di merende dei Conservatori la smettano di funestare i mercati a capocchia.

RR

 

1. Chi ha scritto quel paper ad Harvard è, in poche parole, un ignorante bestiale.

Dubito, ma vediamo il resto.

Chiariamo, ancora una volta, che il costo di un'operazione a cuore aperto è uguale da Canicattì a Bressanone, poichè la ASL di residenza del cittadino paga solo il DRG (Diagnosis Related Group)

Ma questi rimborsi - truffaldinamente e stupidamente fissati dallo Stato centrale ad un livello inferiore ai costi reali totali, in modo da danneggiare le Regioni che offrono assistenza sanitaria a cittadini delle altre Regioni, e da incentivare altre Regioni a scacciare altrove i propri malati - sono solo una parte, e sospetto anche piuttosto modesta, dei costi realmente addebitati alle casse dello Stato.  Il totale pagato dallo Stato non si basa certo sulle prestazioni ma si limita piu' o meno a pagare la spesa storica di fatto e non solo, infatti paga anche i suoi periodici sforamenti rispetto ai piani concertati tra Stato e Regioni.

Quello che continuate a dire, a parte una generica aneddotica e una personale inclinazione all'enunciazione di personali convincimenti come dati di fatto, non sta nè in cielo, nè in terra, la spesa sanitaria, che comprende anche SERT, assistenza domiciliare, etc., procapite in Terronia è più bassa che in Padania, anche perchè il riparto, fatto con la L.56/2000, si basava sulla spesa storica, i deficit attuali sono frutto di una bassa base di partenza e "il contenimento della spesa sanitaria" fatta sulla percentuale di partenza e non sul costo pro-capite.

Mmmh, io cito studi di docenti universitari presentati ad Harvard, tu presenti mi pare solo tue considerazioni personali sulle quali si potrebbero applicare le tue stesse considerazioni.

Riguardo il rimborso a pie' di lista dello Stato centrale, si tratta per quanto capisco di puro rimborso della spesa storica che pero' si vorrebbe (ma solo si vorrebbe) ricondurre asintoticamente ad una ripartizione razionale, basata sui livelli di eta' delle diverse popolazioni regionali.  Nel centro-nord, particolarmente nelle Regioni rosse come Umbria, Toscana ed Emilia Romagna, la popolazione e' piu' anziana per effetto della maggiore denatalita' storica e quindi in base ad una ripartizione razionale ricevono piu' di altre Regioni meridionali, ma anche piu' di Lombardia e Veneto.  In base a questa ripartizione razionale (che peraltro e' stupida, perche' premia le Regioni con minori nascite, le Regioni meridionali dovrebbero ricevere significativamente meno di Lombardia e Veneto, oltre che delle Regioni centrali rosse, perche' hanno una popolazione piu' giovane rispetto ad entrambe.

Inoltre le Regioni meridionali dovrebbero ricevere meno soldi anche perche' erogano meno prestazioni, non solo perche' hanno meno richieste da una popolazione piu' giovane, ma perche' "scacciano" una parte del loro minor numero di richieste verso le regioni del centro-nord.  Ma come dicono i dati le Regioni meridionali o ricevono significativamente piu' di quelle del centro-nord (quelle piccole), oppure ricevono cifre paragonabili a Veneto e Lombardia, pur a fronte di popolazione piu' giovane e meno prestazioni anche rispetto alle minori richieste, per cui correttamente Regini afferma, sulla base di calcoli quantitativi, che il costo diviso le prestazioni offerte (e anche diviso le prestazioni richieste) e' "far higher" nelle Regioni meridionali, anche quelle come Campania e Puglia che spendono piu' o meno come Veneto e Lombardia.  Ne segue che pagando le Regioni in base a costi standard onesti delle prestazioni offerte sarebbe possibile o risparmiare pagando meno le Regioni meridionali, o alternativamente pagare di piu' le Regioni del centro-nord che ospitano malati di altre Regioni togliendo gli importi equivalenti dalle Regioni di provenienza, a costo zero per lo Stato ma con una incentivazione molto migliore a chi lavora e contro chi ozia o spreca.

Ma ho l'impressione che per arrivare a fare qualcosa di serio contro questa ed altre disfunzionalita' dello Stato italiano si deve per forza arrivare al fallimento conclamato cui e' arrivata la Grecia. Come si e' visto in questi ultimi giorni, basta poco passare da una situazione in cui le aste dei BOT vengono sottoscritte ad una situazione in cui i BOT vengono sottoscritti solo con tassi da usura, mandando lo Stato al fallimento pressoche istantaneo, ma credo che le classi dirigenti italiane siano troppo stupide da rendersene conto.

http://www.handelsblatt.com/politik/international/griechenland-hilfen-za...

pare che la Merkel voglia proporre dei vincoli estremamente (troppo, suppongo) stringenti al debito dei paesi dell'area-Euro: senza il rispetto dei parametri di Maastricht (che vuole ritoccare verso il basso in termini di defici-PIL) si perderà l'accesso ai fondi Europei ed il diritto di voto all'interno del Consiglio (dunque, fosse stato presente crisi nessuno avrebbe più avuto diritto di voto). Chissà se avrà il coraggio di ripetere queste proposte davanti ad una platea internazionale, oppure se è solo un contentino agli elettori deutsch.

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