Investimento e Rischio

12 novembre 2012 federico de vita

Spesso e (mal)volentieri sento parole confuse su cosa significhi "investire"/speculare nel mercato dei titoli e dei contratti finanziari piu' in generale e quale sia la natura dei relativi rischi. Cerco di fare un po' di chiarezza.

"Investire"/speculare in attivita' finanziarie (d'ora in poi usero' per brevita' il termine "investire") significa essenzialmente fare previsioni: prevedere che i prezzi di uno o piu' contratti finanziari (azioni, obbligazioni, derivati, indici, fondi di investimento,...) sono destinati ad andare ognuno in una direzione ben precisa all'interno di un orizzonte temporale ben preciso. Un investimento viene completamente descritto dalla scelta dei contratti, delle direzioni e dell'orizzonte temporale. L'obiettivo ultimo, messo in modo semplice da capire: fare soldi usando la previsione.

In questo modo abbiamo quelli che investono con orizzonti tipicamente decennali su singoli nomi (Buffett questo fa da cinquant'anni con discreto successo) e quelli che scommettono su un singolo evento limitato nel tempo (Soros o Paulson sono due esempi ottimi). E ci sono anche quelli che scommettono sulle inefficienze del mercato su orizzonti brevissimi, tipicamente il centesimo o il millesimo di secondo (Jim Simons e tutti gli HFT).

In mezzo si trovano tutti gli altri: un fondo pensione potrebbe - in teoria - permettersi di avere un orizzonte temporale alla Buffet, ma di fatto chi lo gestisce bada ad altro un po' per scelta (essere Warren Buffett non risulta facile), un po' per obbligo (i fondi pensione spesso devono ribilanciare il portafoglio ogni tre mesi e questo ha un impatto sia sulla natura degli investimenti, sia sul rischio del fondo); un fondo hedge tipicamente si prodiga nell'abbassare la volatilita' dei rendimenti mensili in modo da non spaventare i propri investitori (che quindi contribuiscono indirettamente alla natura della strategia d'investimento e pertanto contribuiscono al rischio); una banca investe soldi propri e dei propri clienti, ottenendo in questo modo una sorta di doppia esposizione al mercato, ed ogni investimento e' di natura potenzialmente molto diversa.

I Warren Buffett di questo mondo sono pochi e si autodefiniscono gli unici ed autentici "investitori". La loro idea (ben spiegata nel mitico libro di Seth Klarman - mitico per il motivo che dopo la pubblicazione il Klarman si accorse che poteva non essere smart dar via i propri segreti e lo ha ritirato dal commercio; oggi il libro si trova su amazon intorno a $1500) e' semplice: un investimento "vero" e' uno che genera, almeno potenzialmente, una rendita. Per cui investire a lungo termine in azioni che pagano (o si prevede che pagheranno) dividendi e' l'unico modo di essere investitori. Non hanno tutti i torti, ma spesso la loro posizione - poter aspettare anni, prendendosi pure grosse perdite (sulla carta) per strada se capita - e' privilegiata e forse non realistica per un comune cittadino. L'idea di Klarman mi pare molto vicina alla percezione comune dei mercati finanziari: o si e' un investitore alla Klarman/Buffett o si e' un "bieco speculatore". Ma c'e' un punto importante da affermare: Klarman fa una distinzione lessicale; l'idea diffusa che chi agisce sui mercati finanziari sia un gambler che nulla contribuisce all'economia reale e' invece qualcosa di puramente ideologico - in un senso e nell'altro: tanti "nemici dei mercati" la pensano in questo modo e tanti "piccoli speculatori" che cercano il sacro Graal del soldo facile pure.

La realta' e' molto piu' complessa. Ogni persona o istituzione che agisce in borsa lo fa con una qualche idea piu' o meno rigorosa di previsione. E l'insieme di previsioni "fa il mercato", almeno sul breve. E questo e' il punto fondamentale: c'e' talmente tanta gente a fare previsioni su ogni possibile contratto con ogni possibile orizzonte temporale che il risultato e' quello che si potrebbe descrivere - da un punto di vista puramente intuitivo - come un gran caos. Paul Samuelson e' stato tra i primi (almeno credo, nella mia epica ignoranza di economia ed in particolare della sua storia; correggetemi, quindi, se sbaglio) a descriverlo in termini tanto economici quanto matematici. Tante tecniche sono state sviluppate o applicate ai mercati finanziari: CAPM, APT, aspettative razionali, finanza comportamentale, e tanto altro ancora. Cervelli non poco, ma con una deriva non proprio buona talvolta: i modellisti matematici (i quant) hanno dimenticato l'economia per strada e spesso fanno modelli che nulla hanno a che vedere con la realta'. Il classico esempio e' quello delle copula Gaussiana (il cui solo nome fa ridere) per modellare la probabilita' di default dei CDO (le scatole chiuse coi mutui sub-prime all'interno).

Il mio punto e' molto semplice: non riesco a trovare alcuna differenza etica tra chi investe con un orizzonte temporale breve e chi investe con un orizzonte temporale lungo. Non esiste evidenza che dimostri che gli uni aumentano il rischio sui mercati, anzi, semmai esiste evidenza che aumentino la liquidita' non di poco, rimuovendo (o quasi) uno dei rischi dal tavolo. Per questo sono contrario a qualsiasi forma di  tassazione sulle transazioni perche' significa, di fatto, contribuire alla creazione di attrito. Negli ultimi trent'anni, l'avvento della tecnologia ha reso i mercati generalmente molto piu' liqudi - si pensi che il Black Monday di ottobre 1987, quando gli indici perdettero una ventina di punti percentuali nell'arco di una sola giornata, uno dei problemi fu che non si riusciva a scrivere (letteralmente, con carta e penna) i contratti di compra-vendita in tempo.

Questo per dire che i mercati non sono una brutta bestia fatta di cinici speculatori. Chiunque sia sul mercato ci sta per fare soldi, e cerca di farlo a seconda delle proprie capacita'. Quando ne avro' tempo (e non so quando questo potra' accadere) vorrei scrivere un articolo per raccontare chi sono i principali "giocatori" ("ma come, De Vita, dici che non si fa gambling sui mercati e poi me li chiami giocatori?") e quanto pesino sul tutto. Mi limito qui a dire che i fondi pensione hanno un peso enorme (se non ricordo male sono i giocatori piu' grossi), i fondi hedge molto meno.

97 commenti (espandi tutti)

L'obiettivo ultimo, messo in modo semplice da capire: fare soldi usando la previsione.

Sicuro. E su questo possiamo estendere il concetto di scommessa sulla previsione ogni volta che uso risorse certe oggi, per ottenere maggiori risorse (ma incerte) domani. Per esempio anche un contadino di oggi (o di 10'000 anni fa) che "investiva" alcuni quintali di sementi per vedere (forse) dopo sei mesi un raccolto che poteva dare sostentamento a tutta la famiglia, ma era soggetto ai mille rischi climatici e ambientali, compreso qualche esercito di passaggio che si foraggiasse lungo la via.

Farei pero' una distinzione. Una cosa è investire/scommettere su una previsione che produce dopo un tot un valore aggiunto (il campi di grano, lo stabilimento produttivo, le azioni o le obbligazioni di una società che a sua volta produce valore aggiunto), altro è il campo dei derivati in cui, se ho compreso bene, si parla di un gioco a somma zero. Non ho capito se in tutti i casi o solo in alcuni. Nel caso di gioco a somma zero qui è un vero e proprio gambler che non produce valore aggiunto ma eventualmente da reddito a chi gestisce la "casa da gioco".

Come tutte le 'classificazioni' (e in particolare quelle binarie) anche la distinzione tra investimento e speculazione crea una separazione sommaria, grossolana e, talvolta, poco affidabile. Tuttavia nel caso in questione, se non altro per il gusto di stimolare la discussione, farei il seguente distinguo:

Investitore è colui che utilizza i soldi propri (anche per procura, purchè non generica). Speculatore è colui che utilizza i soldi altrui, ovvero opera indebitandosi oppure riceve semplicemente l'incarico di far rendere un capitale.

 

Questa distinzione evidenzia in sintesi due tra i principali problemi attuali (anche se non credo che in passato fosse molto diverso): a) accountability e rapporti tra agenti e rappresentati e b) la possibilità operare a debito cambia spesso le carte in tavola (e i prezzi relativi).

L a distinzione che fai è interessante, ma di nuovo, la linea d'ombra è talmente vaga che questa definizione non regge. Non capisco in realtà perché uno la debba fare. Tutti gli operatori di mercato cercano di fare soldi. Alcuni si dichiarano investitori, altri sono bollati come speculatori, ma sono distinzioni lessicali flebili, che hanno ben poco significato. Quel che cambia è essenzialmente l'orizzonte temporale su cui investono. Queste distinizioni sono un po' come accusare Usain Bolt di essere una mezza sega a correre la maratona, che è sì qualcosa di davvero nobile, mica i cento metri piani...

Vaghezza

amadeus 12/11/2012 - 13:16

Soldi propri vs soldi di terzi non credo sia un concetto vago. Sicuramente più vago è il concetto di mandato generico o specifico. Sinceramente non capisco il paragone con Bolt e la maratona.

Anyway la distinzione è tutt'altro che nuova, visto che in sostanza identifica chi opera a leva da chi non lo fa...

vaghezza

federico de vita 12/11/2012 - 13:38

Non dico che la tua distinzione sia vaga. Dico che la realta' lo e'. Certo, se penso alle banche d'affari, non posso darti torto (anzi, cogli perfettamente una delle grandi problematiche dell'industria), ma in altri ambiti le cose sono piu' complesse. Ad esempio (ma non e' l'unico esempio, sia chiaro), nel mondo dei fondi hedge c'e' uno sforzo non da poco per allineare gli interessi del cliente e del manager. Spesso il manager investe i propri soldi nel fondo stesso, e spesso i fondi hedge fanno grande uso di leva finanziaria (anzi, sono proprio loro quelli che piu' la usano la leva). Quindi come li classificheresti? Sono investitori perche' usano (anche) i propri soldi? Sono speculatori? E se ci sono due persone a gestire il fondo e uno investe i propri soldi nel fondo e l'altro no, come la mettiamo? Questo intendo per vaghezza.

La tua distinzione rimane interessante e fondamentale, ma eviterei di dare nome "speculatore" a chi usa leva e "investitore" a chi non la usa perche' usa soldi propri.

dipende dalla stretegia.chi usa la leva accresce il rendimento atteso ma aumenta anche il rischio.chi usa i propri capitali mantiene una posizione di minor rischio ma anche di minor rendimento atteso.
sbaglio?

ripeto

federico de vita 12/11/2012 - 15:01

Il mondo è pieno di gente che investe i soldi propri e usa leva finanziaria

Nessuno è obbligato a usare la leva finanziaria.

 

Chi investe i propri soldi lo fa per necessità. Infatti una volta che hai deciso di non consumare (risparmiare) devi necessariamente investire. In qs senso anche tenere i soldi sotto il materasso o in c/c  è una forma di investimento.

 

Chi usa la leva finanziaria lo fa per scelta. Però non puoi investire i tuoi soldi usando la leva finanziaria, altrimenti anche le parole perdono significato. Investire i propri soldi o quelli altrui sono attività che si escludono a vicenda (salvo i casi di comproprietà indivisa in cui a naso direi che prevale il fatto di investire l'altrui ricchezza). Se usi la leva finanziaria vuol dire che ti stai indebitando...

 

Tutto ciò senza alcun giudizio di valore. Si tratta di un tentativo di definizione agnostico.

 

E con ciò, per oggi, ho finito i commenti...

il fatto che la attui  tutto il mondo (usare il leverage,magari prendendo in prestito un ammontare pari al doppio ,triplo,quadruplo ecc rispetto al capitale proprio,aumentando il rischio, per ottenere un rendimento,al netto del tasso sul denaro preso in prestito, che altrimenti non potresti ottenere), rende questa strategia meno speculativa ??

oppure pensi che il ricorso al leverage dovrebbe essere maggiormente attenzionato,valutato,limitato,regolato, ecc

 

 Il mio punto e' molto semplice: non riesco a trovare alcuna differenza etica tra chi investe con un orizzonte temporale breve e chi investe con un orizzonte temporale lungo

 

io ,da non esperto,per esempio ,trovo differenza etica tra chi investe  esclusivamente il proprio denaro e chi invece si indebita per ottenere un rendimento superiore rispetto a quello che otterrebbe investendo solo i propri capitali scaricando però gli eventuali costi su terze parti 

Costantino, ripeto il concetto: il mondo e' ben piu' complicato. Non esistono solo due categorie, quella di chi "investe il proprio denaro" e quella di chi "si indebita [...]". Esiste un continuo tra questi due  estremi, per cui trarne un giudizio etico e' pericoloso e ingiusto. (Per me il ruolo del regolatore dovrebbe essere di assicurarsi che chi prende a prestito lo fa con cognizione di causa - cioe' chi si assume il rischio sa quale e quanto rischio affronta - ma cosi' non e'.)

Vi prego, smettiamo di sparare giudizi dopo aver iper-semplificato una realta' complessa.

Non esistono solo due categorie, quella di chi "investe il proprio denaro" e quella di chi "si indebita [...]". Esiste un continuo tra questi due  estremi, per cui trarne un giudizio etico e' pericoloso e ingiusto.

 

Non ho motivo di ritenere che non sia cosi'

 

 

(Per me il ruolo del regolatore dovrebbe essere di assicurarsi che chi prende a prestito lo fa con cognizione di causa - cioe' chi si assume il rischio sa quale e quanto rischio affronta - ma cosi' non e'.)

Mi interessava sapere la tua opinione su questo.

Grazie Federico

La definizione iniziale proprio non mi convince, un money manager con un mandato tradizionale long-only che fa analisi fondamentale sarebbe uno speculatore? A me sembra l'investitore (finanziario) per definizione. Se invece si prende in considerazione la leva, penso si ottenga una definizione puntuale ma privo di fondamento etico/logico/... Voglio dire, possiamo definire lo speculatore come qualunque soggetto con una posizione tra leva 0 e 1 (impedendo lo shorting e l'investimento a leva) o tra -1 e 1 (permettendo lo shorting), ma se poi si chiede "perché" abbiamo assegnato questi limiti comincia la discussione.

se dovessi estendere la ratio del tuo ragionamento allora vedrei che chi investe in proprio (con i pochi o tanti soldi a disposizione dipende solo dalla fortuna della lotteria genetica che ci ha fatto nascere figli di Agnelli o di un contadino)  è un investitore  (sulla sua bravura poi discutiamo  ex-post) mentre chi lo fa professionalente e per conto terz, per abilità, studi ed esperienza accumulata, in gran parte accertata ex-ante, passerebbe per speculatore. E questa ratio secondo me a ragion di logica andrebbe estesa a tutto il settore, non solo finanziario.  Costruisco in garage un'autovettura, in due anni di lavoro, e la rivendo con un margine del 50%: sono un investitore che crea valore aggiunto. Investo in una fabbrica che fa 200'000 automobili all'anno (non sono io a fare le macchine, sono 6'000 operai e centinaia di quadri): allora sono uno speculatore.

In pratica un'attività in proprio, amatoriale  e d'istinto (con poco spazio a errori e miglioramenti) sarebbe investimento mentre quella professionale, di mestiere, costruita con anni di prove e continui miglioramenti, sarebbe speculativa. 

Non mi convince.

Even worse

Vincenzo Pinto 12/11/2012 - 16:54

Ancora peggio Francesco, costruisci il garage di cui sopra con 10.000 EUR di capitale iniziale e 90.000 EUR di prestiti da parte delle banche tecnicamente sei uno speculatore.

Much better

amadeus 13/11/2012 - 12:47

Sinceramente non trovo corretto che qualcuno mi attribuisca opinioni che non ho espresso o tragga delle conclusioni che non discendono dalle premesse.

 

Francesco Forti non è convinto di un esempio che egli stesso ha concepito ma che non rientra nell’ambito della discussione definito da Federico:

 

"Investire"/speculare in attivita' finanziarie (d'ora in poi usero' per brevita' il termine "investire") significa essenzialmente fare previsioni: prevedere che i prezzi di uno o piu' contratti finanziari (azioni, obbligazioni, derivati, indici, fondi di investimento,...)

 

Stiamo parlando di ‘strumenti finanziari’ ovvero di qualcosa che l’investitore/speculatore  detiene tali e quali senza modificarne le caratteristiche. Non stiamo parlando di attività imprenditoriale.

 

Costruisco in garage un'autovettura, in due anni di lavoro, e la rivendo con un margine del 50%: sono un investitore che crea valore aggiunto. Investo in una fabbrica che fa 200'000 automobili all'anno (non sono io a fare le macchine, sono 6'000 operai e centinaia di quadri): allora sono uno speculatore.

 

Non è vero. Non sono attività che rientrano nell’ambito dell’analisi proposta da Federico e quindi nemmeno nella definizione che ho proposto io. Se invece mi limito ad acquistare le azioni chiedendo i soldi a prestito allora sono uno speculatore perchè acquisto per rivendere (immagino che dovrò restituire il prestito) e non per fare l'imprenditore.

 

In termini molto semplici: l’imprenditore che si indebita non è evidentemente uno speculatore perché produce qualcosa di diverso da ciò che ha utilizzato (il prodotto è diverso dai fattori produttivi utilizzati).

 

Per quanto riguarda il money manager tradizionale long only non ho alcuna intenzione di collocarlo tra gli speculatori a meno che non operi a leva. In qs caso sarà, almeno parzialmente, anche uno speculatore.

 

Comunque il concetto di fondo è che quando coloro che operano in attività finanziarie lo fanno ricevendo un prestito sotto c’è una attività di tipo speculativo. Ciò, almeno da parte mia, è detto senza alcuna intenzione moraleggiante.

 

Rimane comunque il problema che le ‘bolle finanziarie’ di solito nascono perché qualcuno finanzia l’acquisto degli asset. Una rilevante eccezione è stata la bolla ‘high tech’ di fine secolo che ha fatto pochi danni proprio perché era stata autofinanziata con scarso ricorso al capitale di terzi.

 

In realtà il problema sta soprattutto dal lato del prestatore, perché il debitore (cioè lo speculatore) è giusto che ci provi (a ottenere credito). Il creditore infatti pensa di essere al sicuro perché solitamente ottiene come collaterale proprio le attività finanziarie che il debitore acquista con i fondi ricevuti (e in più ci aggiunge un haircut). Questo tipo di comportamento, se si diffonde a sufficienza, accresce il rischio sistemico, che è il principale spauracchio dei cd ‘regulators’ (che vigilano sui mercati finanziari) che come noto, si sono fatti sorprendere dai recenti eventi  e ora non riescono più a ‘spingere il dentifricio dentro il tubetto’.

 

non vedo il motivo per cui una definizione / distinzione tra investimento e speculazione pensata nell'ambito finanziario non debba funzionare se estesa al settore produttivo oppure ovunque ci sia investimento. Se funziona, magari riusciamo a che a sbarazzarci dell'uso disinvolto del termine speculazione in altri ambiti, per esempio "speculazione edilizia". Anzi se funziona con i palazzi e le fabbriche di automobili, meglio.

Significa che la distinzione è più solida.

Per ora pero' quella che propongo è una distinzione tra investitore in giochi a somma > zero e di gambler in giochi a somma zero. Lo "speculatore", se esiste, è una terza figura ma pare connotata piu' sul piano morale e politico che sul piano tecnico.

Colpa mia

Vincenzo Pinto 13/11/2012 - 15:14

Mi scuso se non avevo afferrato il punto, ma era un po' labile visto che l'investimento in attività finanziarie (escludiamo i derivati al momento) rappresenta una frazione trasferibile di un investimento reale. Se la persona che vuole aprire il garage di cui sopra non va in banca e viene da me che credo nel suo progetto e decido di sottoscrivere azioni al 50%, finanziandomi in parte con un prestito, dovrei rientrare nella definizione di speculatore no?

Credito

amadeus 13/11/2012 - 18:20

Effettivamente se prendi i soldi a prestito per prestarli ad un altro rientri nella categoria degli speculatori. Non vedo qual è il problema.

 

Capisco, ma l’avevo premesso sin dal primo momento, che la definizione  non si adatta ad ogni circostanza e sarà sempre possibile trovare delle situazioni borderline. Ogni classificazione comporta una perdita di informazione specifica.

 

La mia distinzione tuttavia serve a evidenziare quello che secondo me è il problema di fondo: colui che investe in attività finanziarie con denaro preso a prestito dovrà prima o poi rivendere le attività acquistate per rimborsare il finanziamento ricevuto. E dovrà possibilmente rivenderle ad un prezzo più elevato, perché oltre al capitale vanno rimborsati pure gli interessi.

 

Questa situazione è sostanzialmente diversa da quella dell’imprenditore che normalmente restituisce i debiti contratti rivendendo la produzione realizzata ovvero generando un reddito. In altri termini si tratta di un finanziamento autoliquidabile. Per questo motivo, fino a qualche tempo fa l’attività elettiva della banca di credito ordinario era il finanziamento del capitale circolante delle imprese. Poi la distinzione tra credito ordinario (a breve termine) e credito speciale (a lungo termine) è caduta e abbiamo visto come sono andate a finire le cose.

 

Il finanziamento di un asset finanziario (ma ciò vale anche per taluni asset reali acquistati allo scopo di rivenderli tali e quali) non è autoliquidabile  e quando viene praticato su larga scala genera necessariamente una bolla destinata a scoppiare (boom and burst) perché il finanziamento va a buon fine solo se il prezzo sale, mentre quando il flusso di nuovi finanziamenti scende al di sotto di quello dei rimborsi, i prezzi iniziano a scendere o perfino a crollare (domanda vs offerta di uno stock che nel b/t è sostanzialmente fisso), soprattutto quando intervengono i ‘margin calls’. Se qs fenomeni sono circoscritti e limitati vengono assorbiti da una economia sana che genera nuovo reddito in caso contrario lo scoppio della bolla produce effetti destabilizzanti sull’intero sistema economico. Inutile fare esempi riferiti al presente.

 

Questa relazione di causa effetto necessaria non c’è quando gli investitori utilizzano risorse proprie.

 

PS Anche il credito al consumo e il debito pubblico hanno qualcosa in comune con il finanziamento delle attività speculative perché non sono autoliquidabili e richiedono, per andare a buon fine, di rimanere entro proporzioni limitate ovvero devono crescere ad un tasso inferiore a quello del sistema economico.

dovrei rientrare nella definizione di speculatore no?

No, non per la mia definizione. Per me la definizione di speculatore (che stiamo cercando di trovare per separarla da altre) è solo sul piano morale, quindi è un giudizio sul piano dei valori. Esiste una definizione oggettiva di speculatore che trovi d'accordo un ateo, un comunista, un liberale, un musulmano ed un cattolico (piu' o meno integralisti?).

Per me esistono solo persone che scommettono e visto l'ampio ventaglio delle possibilità e delle competenze, (e dei giochi) c'è chi scommette e rischia in giochi a somma zero (sono pochi ma vinci molto e perdi molto) e chi in giochi a somma > zero, dove mediamente in un ciclo di 40 anni dovresti vincere un 4-5% all'anno.

In economia la definizione classica di speculazione credo sia quella di N. Kaldor (Speculation and Economic Stability, 1939), ovvero:

 

l'attività di acquisto (o vendita) di beni con la prospettiva di vendita (o acquisto) a una data successiva, avendo come motivo l'aspettativa di un cambiamento dei prezzi e non l'aspettativa di guadagno derivante dall'uso dei beni o da qualsiasi tipo di trasformazione

Aggiungo che Kaldor scrisse quell'articolo, come suggerisce anche il titolo, per dire che la speculazione è una attività economica 'seria' che riduce la volatilità dei prezzi ed aumenta la stabilità del sistema economico.

 

Il problema di qs definizione è che non è facilmente riscontrabile: non è possibile conoscere univocamente le motivazioni che inducono ad acquistare/vendere un bene.

Inoltre in qs definizione rientrano anche coloro che probabilmente Federico definirebbe investitori.

 

Io ho semplicemente proposto una definizione più 'verificabile', che in realtà è un sottoinsieme di quella di Kaldor, che volutamente include solo i casi in cui è inevitabile che sia cosi': lo speculatore che prende i soldi in prestito deve necessariamente acquistare l'attività finanziaria con lo scopo di rivenderla ad un prezzo maggiorato (e viceversa se è ribassista).

cerco di dare una mia definizione sperando di non andar seminando troppe sciocchezze.

nel qual caso spero che qualcuno più esperto corregga o integri.

ROE (rendimento sul capitale proprio)=

ROI(reddito operativo sul capitale investito)*leva finanziaria(Capitale investito/Capitale netto)*tasso di incidenza della gestione extracaratteristica(reddito netto/reddito operativo)

 

Posso aumentare il rendimento sul capitale proprio aumentando il ROI (migliorando la struttura ricavi costi tipici) oppure posso farlo aumentando la leva finanziaria,ma in questo modo sto aumentando il rischio finanizario.

il ricorso alla leva ,quindi, genera un effetto moltiplicatore sul ROE a condizione che il ROI sia superiore al costo dell'indebitamento,altrimenti si va incontro a tensioni di carattere finanziario

Dato che hai citato FIAT ho cercato qualcosa sulla leva finanizaria e ho trovato questo:http://www.econ.uniurb.it/materiale/7563_Caso%20Fiat.pdf

slide 51

 

Fiat opera con una leva finanziaria pari a 1,41 ; per esempio,le banche d'investimento e fondi hedge USA  operavano con una leva finanziaria pari a 27(la fonte è il libro di Olivier Blanchard.macroeconomia)

 

Un MARGINE DI STRUTTURA POSITIVO(capitale netto -immobilizzi netti)consente all'impresa di finanziare con mezzi propri gli impieghi duraturi, di avere una buona solidità patrimoniale e buona capacità di competere.

perché sono proprio in un terreno che non m'appartiene: ma se uno usa soldi altrui, vuol dire che dietro allo "speculatore" c'è comunque un "investitore" che mette i soldi, o li presta. Quindi il discorso non cambia. D'altronde, uno che "investe per procura" non sarebbe uno che "ha ricevuto l'incarico di far rendere un capitale"?

La tassazione sulle transazioni: tutti questi movimenti si fanno per guadagnare soldi, no? E quindi perché non tassare questi "redditi"? Basta poco per ogni operazione per alzare una marea di denaro.

Per quanto riguarda quelli che giocano sul decimo o il centesimo di secondo, ovvero giocano su alcuni limiti tecnici: parlo proprio da ignorante, ma non mi sembra un investimento, quanto più un trucco. Se scopro al supermercato che una bilancia mi fa pagare meno le verdure perché è mal tarata, posso risparmiarci dei soldi, ma non ho investito su niente, ho solto tolto qualcosa al supermercato, visto che l'errore della bilancia non conferisce davvero un maggior -o minore- valore a quel che viene pesato.

Tobin Tax

Vincenzo Pinto 12/11/2012 - 17:19

Francesco tutte queste transazioni si fanno per far denari ma ipotizziamo che nel 50% dei casi ci si perda (ipotesi forte, ma passamela). Stai facendo pagare una tassa su un'operazione che ha perso valore sulla base di? Considera che, da quel che mi risulta, le tasse sono solitamente applicate sulla creazione di valore, non sulla sua distruzione (ma non sono un esperto). Secondo poi, considera che come qualunque altra tassa si trasferisce o meno a seconda dell'elasticità della domanda del bene in questione. Esempio banale: nel prezzare l'opzione X devo tenere conto dei costi di hedging. Se introduco una tassa i costi di hedging aumentano e con loro il prezzo del contratto. Chi pagherà la maggiorazione di prezzo, l'investitore finale o la banca che fa le transazioni?

Ho sempre ritenuto uno speculatore un sottoinsieme dell'investitore, anche se la distinzione è abbastanza inutile. Accademicamente l'investitore è colui che investe una risorsa per ottenere una quantità di risorse maggiore nel futuro, dietro conseguimento di un rischio. Lo speculatore fa lo stesso ma questo rischio è maggiore perché speculare, come dice la parola stessa: ovvero le probabilità di perdita sono uguali a quelle di guadagno, ed è uno scenario che meglio si adatta agli strumenti finanziari piuttosto che ad investimenti fisici (per non dire reali che potrebbe sembrare un giudizio di merito). Nelle scommesse in genere il rischio è tutt'altro che speculare (è spesso più probabile perdere che vincere).

Poi se sui giornali "speculatore" ha un accezione negativa e completamente un altro significato è un altro discorso.

Etimologia

Marco Palandri 14/11/2012 - 03:36

Mi sa che si confonde sull'etimologia (Treccani, Wikipedia).

derivati

federico de vita 12/11/2012 - 11:35

Francesco, la tua distinzione è corretta, ma in una misura minore di quanto tu creda. La gente che investe per creare un valore aggiunto è una minoranza. Questo perché per creare quel valore aggiunto bisogna in genere aspettare anni e non tutti se lo possono permettere. Perciò anche il trading tipico dell'azionario, con orizzonti che variano dal giorno a pochi mesi, è qualcosa che all'economia reale non aggiunge nulla ed è essenzialmente un gioco a somma zero. 

In più, vorrei tanto che non si demonizzassero i derivati. Un derivato è un contratto che ti da un qualche tipo di esposizione a qualche asset finanziario, e lo fa reinscatolando il rischio in modo (in genere) più razionale. Il fatto che sia a somma zero è più figlio dell'orizzonte breve, tipico degli investimenti in derivati, che non nella struttura dei derivati stessi. Tanto per darti un'idea, le opzioni sull'S&P500 con scadenza pluriennale sono quasi completamente illiquide e creano problemi non da poco ai gestori del rischio.

Nel settore azionario/borse/mercati forse hai ragione ma vorrei vederci più chiaro. Paolo Pamini, che cura per IBL il settore della concorrenza nel settore finanziario mi spiegava personalmente (siamo entrambi a Lugano e lo vedo abbastanza spesso) che l'incidenza dei derivati nel mercato in generale è del 5% ed approfitto del momento per chiarire che non ho intenzione alcuna di demonizzare i derivati. So che sono fondamentali in certi ambiti per tutelarsi da certi rischi. Ma non è questo il problema, perhé se bastasse questo potremmo presumere che il 95% degli investimenti va verso la creazione di valore aggiunto e non verso scommesse atte a proteggere nel tempo le scommesse del primo tipo.

 

Tu dici "La gente che investe per creare un valore aggiunto è una minoranza", ma mi pare evidente che ti riferisci al solo mercato borsistico (azioni, obbligazioni, fondi) che è una piccola parte dell'investimento generale (pensiamo a micro e piccole attività non quotate e che non emettono obbligazioni) ed anche, immagino, ti tiferisci all'intenzione. Io potrei investire un tot per un tempo "t" in una certa azione o in un fondo che investe in un certo settore che ritengo profittevole. La mia intenzione primaria e trarne un reddito, un guadagno ma la mia consapevolezza ragionata sa che questo è possibile solo se l'azione o il settore (e come viene gestita l'innovazione) è profittevole e crea un valore aggiunto. Se 15 anni fa ho investito in nel settore fotografico tradizionale (analogico chimico), è lecito pensare che forse oggi è il caso di cambiare. E non sono uno speculatore. Questo vuol dire che stante l'imprevedibilità dell'innovazione (di prodotto, di processo, di marketing, di management) è impensabile ipotizzare investimenti singoli puntuali a lungo termine ma è vincente solo una notevole diversificazione dei portafogli ed una costante opera di sorveglianza per abbandonare in fretta cavalli perdenti sul piano tecnologico e di management (vedi la differenza tra Kodak ed altri nel settore fotografico/immagine). 

Francesco, sono d'accordo su tutto, o quasi. Hai capito esattamente a quale ambito mi riferisco e concordo con le relative considedrazioni. Quello che non condivido sono le conclusioni. Quando si investe a lungo termine, la diversificazione non è necessariamente una cosa buona. Se la si usa indiscriminatamente, quel che si ottiene è esattamente quel che fa il mercato. Ma la natura reale degli investimenti a lungo termine fa sì che il punto sia un altro. Tu parli dell'imprevedibilità dell'innovazione, ma in quest'ottica stai pensando all'innovazione come un fattore esogeno. Ma è proprio questo l'errore, l'innovazione è e deve essere endogena alla società su cui hai investito. Uno Steve Jobs qualsiasi ha puntato proprio su quello, e di certo non sulla diversificazione. Ho tanti amici che lavorano in quell'ambito un po' misto che è private equity, e nessuno dei loro portafogli è particolarmente diversificato. 

Ad ogni modo ti ringrazio, le tue considerazioni mi fanno riflettere. 

Mi faresti gentilmente qualche esempio?

 

E lo chiedo non solo a te, ma anche a federico de vita, riguardo all'opinione che la compravenidta di azioni nel breve periodo è a somma zero. Non mi torna proprio. Se la compravendita di azioni (o di derivati) fosse a somma zero, i.e. se gli investitori volessero scambiare per scopi puramente speculativi, non mi aspetterei di osservare alcuno scambio nei mercati...

Ho detto male. Non e' a somma zero, ma chiaramente e' a somma zero rispetto all'andamento del mercato: per ogni trade che guadagna piu' del mercato ce n'e' uno che perde rispetto al mercato.

Invece la tua frase "se gli investitori volessero scambiare per scopi puramente speculativi, non mi aspetterei di osservare alcuno scambio nei mercati" e' errata, perche' tutti (ma proprio tutti) gli agenti credono in buona fede di riuscire a far meglio del mercato, per cui si assumono il rischio dell'investimento/speculazione.

Sui mercati dei derivati, la situazione e' un po' diversa: per comprare un derivato si paga un premio e questo premio e' calcolato (dal mercato) in modo che uguagli il valore atteso dell'investimento nel derivato. Da cio' la somma zero.

Francesco si parlava di orizzonti temporali  limitati. Se oggi la pincopallo spa si quota emettendo 1 miliardo di azioni a un euro l'una e da qui a 5 anni non ne emette di nuove, tutto il trading tra domani e 5 anni non servirà a creare nuova ricchezza (la società si è finanziata oggi per 5 miliardi di euro e non guadagna per eventuali variazioni nel prezzo delle azioni).

 

Per somma zero si intende che il mio profitto é la tua perdita e viceversa: se compro un future qualcuno lo sta vendendo e le il mio P&L è simmetrico rispetto al P&L della mia controparte. Con un 'azione non funziona esattamente cosi' dato che non è un P&L realizzato ma un costo opportunità (ti vendo Apple due anni fa, rinuncio alla performance di Apple negli ultimi due anni ergo il tuo profitto è pari al mio costo opportunità).

 

Spero sia piu' chiaro.

sicuri?

francesco russo 13/11/2012 - 02:35

Rispondo a entrambi che ho finito i messaggi. Per evitare incomprensioni definisco cosa intendo con speculatore: in ciò che segue, è speculatore chi effettua uno scambio al solo scopo di trarre vantaggio da movimenti futuri dei prezzi sulla base delle proprie informazioni (ad esempio, acquista un'azione perché si aspetta che domani il prezzo sarà più alto).

 

 

 

Vincenzo:

 

1) sicuro che l'attività di trading delle azioni non abbia effetti reali? E il market monitoring? E la possibilità di incentivare i manager con azioni e stock options? E gli effetti del livello e del rischio di liquidità sul costo del capitale dell'impresa? E così via...

 

2) E' vero che il profitto di una controparte equivale alla perdita dell'altra, ma questo equivale a un gioco a somma zero solo se entrambe le controparti hanno scambiato con intenti speculativi. Se invece anche solo una delle due controparti effettua lo scambio per altre ragioni (ad esempio, Barilla che sottoscrive un contratto future per coprirsi dal rischio di aumento del prezzo del grano, oppure Tizio che vende le azioni Enel per comprarsi l'iphone, oppure Caio che compra diverse azioni per divresificare) il giochino non è più a somma zero. Sbaglio?

 

 

 

 

 

Federico:

 

1) Per quanto riguarda la storia della "somma zero" vedi la risposta a Vincenzo al punto 2. L'idea è che, se gli investitori non sono puramente speculativi, ma scambiano anche per altre ragioni, il giochino a somma zero va a farsi benedire. Anche considerandolo in termini relativi all'andamento del mercato.

 

2) Per quanto riguarda la questione degli scambi in un mercato puramente speculativo: se nel mercato tutti sono speculatori, e tutti sanno che tutti sono speculatori, l'unico equilibrio è che non viene effettuato alcuno scambio. Questo è un risultato base dell'EHM (cfr Ingersoll, pag.46). Perché vi sia trading è necessario vi siano anche individui che scambiano per ragioni che sono altre dalla speculazione. Mettendo insieme questo risultato con il punto 1) concluderei che il gli scambi nei mercati finanziari non sono a somma zero. No?

EMH

federico de vita 13/11/2012 - 11:30

l'ipotesi dei mercati efficienti e' notoriamente una forzatura che non riflette minimamente la realta'.

Cosa intendi per "ragioni altre dalla speculazione"? Ho questa strana idea che mi ronza nella testa che chiunque agisca sui mercati stia cercando di fare soldi...

EMH

francesco russo 13/11/2012 - 18:37

Federico, non so quanto sia conveniente entrare nel dibattito della EMH. Ci si fa ricerca dagli albori dell'economia finanziaria e una conclusione definitiva non c'è. Quindi la forzatura mi sembra liquidare la EMH dicendo che "notoriamente non riflette la realtà". Il punto della questione era che se tutti sono speculatori nel senso che ho prima definito, e questa cosa è common knowledge, allora nessuno ha incentivo a scambiare perché la diponibilità di qualcuno a prendere il lato opposto della transazione segnala le sue informazioni alla controparte.

 

Per quanto riguarda le "altre ragioni" di acquisto/vendita di strumenti finanziari, ho fatto qualche esempio in risposta a Vincenzo: ragioni legate a scelte intertemporali di consumo, diversificazione, hedging, e così via.

Francesco, scusami, hai perfettamente ragione. Inutile la mia risposta e sensato quel che tu scrivi. Di EMH parleremo altrove, se capita.

1) Problema di definizioni, credo. Io per effetti reali ho inteso come la società utilizza i finanziamenti ottenuti emettendo titoli di capitale o di debito. Tu parli di effetti "reali" che il cambiamento dei corsi azionario possono avere , ma direi che stai un po' invertendo il rapporto causa-effetto: se non ci sono fenomeni patologici i corsi azionari cambiano in seguito alla performance della società. E' vero che ci sono studi sterminati sugli effetti perversi dei meccanismi di incentivazione, ma credo che questi esulino da questa discussione.

 

2) Il gioco è a somma zero limitatamente al totale del mercato su cui avviene, ovvio che se consideri una delle parti il gioco ha per definizione somma non zero. Nell'esempio che hai fatto Barilla compra un future sul grano e qualcun altro lo vende: la posizione delle due controparti sul mercato dei future sul grano ha somma zero, a prescindere dai motivi di ciascuno.

1) Non c'è bisogno i tirare in ballo casi patologici. Market monitoring/compensation incetives possono avere effetti reali perché incidono sulle decisioni di investimento del manager; liquidity risk ha effetto sul costo del capitale. Quando vai a fare l'IPO il mercato tiene conto di queste cose nella formazione del prezzo e, quindi, nella quantità di fondi che ti permette di raccogliere.

 

 

 

2) no, no. Non avevo affatto considerato solo una delle parti in gioco, ovvio che se uno compra c'è uno che vende. Continuiamo con l'esempio di Barilla. Semplifico a manetta, giusto per rendere l'idea di cosa intendevo. Supponi che Barilla acquista grano future al prezzo P1 dollari per coprirsi dal rischio e lo Speculatore1 prende il lato opposto della transazione perché ha buone ragioni per pensare che il prezzo del grano scenderà. Supponi che il beneficio per Barilla dovuto alla copertura del rischio sia quantificabile, a scadenza, in X dollari. Ora supponi che alla scadenza del future il prezzo sia P2. Payoff per Barilla: X+P2-P1; Payoff per lo Speculatore1: P1-P2. Somma dei payoff = X diverso da zero. La somma è zero solo se entrambi i traders sono speculatori. Se c'è almeno uno dei due che non lo è, allora la somma dei payoff derivanti dallo scambio non è zero. E' più chiaro così?

al netto di IPO, ricapitalizzazioni e fallimenti è a somma zero.

 

(supponendo che gli operatori scontino i rendimenti futuri allo stesso modo. E' un'ipotesi realistica? Lo chiedo agli econimisti)

E ci sono anche quelli che scommettono sulle inefficienze del mercato su orizzonti brevissimi, tipicamente il centesimo o il millesimo di secondo (Jim Simons e tutti gli HFT).

Non c'è nessuna attività umana che abbia tempi caratteristici così brevi, per cui "l'idea diffusa che chi agisce sui mercati finanziari sia un gambler che nulla contribuisce all'economia reale" non è che sia solo una fantasia dei "nemici del mercato".

A meno che non si spieghi con chiarezza in che modo l'HFT produce ricchezza tangibile per il resto della popolazione mondiale e non solo per "chi gestisce la casa da gioco", come scritto da Francesco Forti più sopra.

Altrimenti io non vedo differenza fra questi "scommettitori brevissimi"  e alcune facoltà universitarie che non fanno altro che produrre laureati che poi diventeranno professori nella stessa facoltà: magari fanno anche roba interessante, ma se la cantano e se la suonano da soli.

 

Io non mi reputo un nemico del mercato tout court, ma mi riesce difficile capire come tutti i nuovi strumenti finanziari e le nuove tecnologie che permettono l'HFT si concilino con l'idea di mettere più facilmenti in contatto chi ha soldi da spendere (investitori, finanziatori) con chi ha bisogno di denaro (imprenditori, lavoratori, etc): alla fine l'obiettivo della borsa/mercato è questo, no?

 

Non esiste evidenza che dimostri che gli uni aumentano il rischio sui mercati, anzi, semmai esiste evidenza che aumentino la liquidita' non di poco

Sono un (quasi) fisico e ormai è da un bel po' di tempo che mi frulla in mente questa domanda: ma da dove viene questa liquidità? Chi la produce?

Lei si è laureato in fisica, quindi è familiare con le varie leggi di conservazione: ecco, a me è sempre risultato ostico il concetto di non conservazione che si applica al vil denaro (ma magari mi sbaglio e non è così; e sì, lo so che quest'idea assomiglia molto al modello superfisso).

Mi spiego meglio: se io compro qualcosa, i miei soldi (che siano in contante o assegno o carta di credito/debito o altro metodo di pagamento) finiscono ad un'altra persona, per cui la quantità di soldi è rimasta uguale.

L'unico modo (a quel che ne so io) per aumentare la quantità di soldi è quella di farli produrre dalle banche centrali (sia stamparndoli direttamente o emettendoli sotto forma di titoli o altro) e da sempre questo è associato all'aumento dell'inflazione: se immetto nel sistema troppi soldi, il sistema cercherà di stabilizzarsi diminuendo il valore stesso dei soldi.

Fino a questo punto quindi sembra sussistere un qualche principio di conservazione.

Quando si passa alla borsa, soprattuto ai nuovi strumenti finanziari come i derivati e alle nuove tecnologie che permettono l'HFT, però mi perdo completamente...

In che modo "negli ultimi trent'anni, l'avvento della tecnologia ha reso i mercati generalmente molto piu' liqudi"?

L'HFT (o i derivati o altro) producono soldi/liquidità dal nulla? E in ogni caso, questa liquidità come finisce nella cosiddetta economia reale?

 

Sono domande che si fanno (incosapevolmente o meno) un sacco di persone, la maggior parte di chi non è laureato in economia, direi...

Grazie per le eventuali risposte e scusate per il "pippone" abbastanza lungo.

nei limiti della mia ridotta competenza e della mia autorevolezza anche inferiore, ci provo: la liquidità di cui parla federico de vita è quella del mercato, non la cosiddetta massa monetaria, misurata dai uno dei diversi aggregati Mn, che qua non ci interessa proprio.

 

un mercato è liquido quando c'è una continuità di contrattazioni, cioè una sequenza ravvicinata di effettivi contratti di compravendita con relativa annotazione dei reali prezzi di scambio. coincide con la "qualità" del mercato stesso, specialmente se questa liquidità si conserva nel tempo e indipendentemente dai livelli di prezzo e anche dai volumi di scambio. la liquidità è infatti frutto della presenza sul mercato di una moltitudine di operatori distinti e con idee diverse, che istante per istante valutano pubblicamente un sottostante finanziario. è comunemente inteso che tale valutazione sia quanto di meglio, per un processo di wisdom of crowds,  si sia riusciti a produrre finora.

 

ne discende l'utilità per tutti, anche per chi non "gioca", dei mercati finanziari: l'informazione trasmessa dai prezzi, pubblici e autorevoli perchè frutto di un elevato numero di scambi.

domande

federico de vita 12/11/2012 - 11:30

Caro Claudio, grazie delle domande. Sono un po' confuse, ma tutte più che lecite. Innanzi tutto una breve distinzione: non sono un fisico, ma un matematico :-)

Cosa offrono gli HFT all'economia reale, tu chiedi. Non offrono di certo un aumento di ricchezza (a proposito, sulla "creazione di ricchezza", chiederei a uno dei tanti economisti qui di rispondere per bene). Quello che offrono al mondo è una maggiore liquidità. Tu chiedi giustamente che cosa sia questa liquidità e perché sia importante. La liquidità è la capacità di vendere e comprare una merce (nel caso specifico azioni di una società). Nulla di più. E gli HFT negli ultimi dieci anni hanno aumentato tantissimo la liquidità. Non sono in grado di dirti che questo aumento sia qualcosa di positivo tout court, ma di certo quel che si sente dire in giro di negativo è falso. La volatilitàc dei mercati non è aumentata grazie all'ingresso degli HFT, semmai è diminuita leggermente. Gli HFT, pur da bravi speculatori, non hanno rivoluzionato le borse prendendosi profitti che l'economia reale si sarebbe mangiati altrimenti. Gli HFT, come pressoché qualsiasi operatore finanziario, in media eguagliano il mercato. 

Rimango a tua disposizione per qualsiasi chiarimento, ma ora voglio fermarmi qui per non mettere inutilmente carne al fuoco.

prosaicamente,

dragonfly 12/11/2012 - 11:55

lo HFT ha per certo spazzato via i cosiddetti scalper, piccoli uccellini saprofiti che beccavano i rimasugli in bocca al coccodrillo. è arrivato il dentifricio  e  questi sono diventati marginali.

invece, sugli effetti complessivi dell' hft  nella risposta dinamica ai transitori del mercato, proprio non so. è materia di studio.

 

“il settore finanziario, se lasciato libero di adattarsi alle necessità interne ed esterne, attraverso la creazione di nuovi strumenti e nuove tecniche transattive, non può che migliorare le relazioni di scambio tra gli operatori coadiuvando il processo di crescita economica.” Dunque, il settore finanziario è stato lasciato libero, liberissimo direi, di “adattarsi”. E’ stato lasciato libero, liberissimo direi, di creare nuovi strumenti e nuove tecniche transattive, la gara alla prossimità per arrivare sul mercato target con la maggiore velocità possibile è di agevole constatazione; la modellazione di algoritmi atti ad esaltare la velocità fisica di “ingresso” anche. Due punti del corollario sono esauditi. Rimane da chiarire se, effettivamente, siano stati esauditi i rimanenti che identifichiamo in:
A) Il processo , le relazioni di scambio tra operatori, è migliorato?
B) Questo processo è propedeutico ad una crescita economica?

Ovvero, il corollario virgolettato che ho studiato e che viene riportato praticamente ovunque è valido(ancora)? Io ho forti dubbi. Sono un sostenitore della TTF, un osteggiatore dell'HFT spregiudicato e concepisco i derivati se utilizzati come strumenti di copertura. Ho 3 -1 commenti..e me la gioco di fino..:)

risposte

federico de vita 12/11/2012 - 20:09

A) Di certo il processo non e' peggiorato. C'e' evidenza (non fortissima) che sia migliorato, non c'e' evidenza alcuna che sia peggiorato.

B) Di certo il processo non e' stato in alcun modo causa o concausa di decrescita economica.

Perche' osteggi HTF? Ti prego di fare uno sforzo (di cui sei decisamente capace!) di essere in qualche modo scientifico, porta qualche prova di sorta a sostegno della tua opinione. E che cosa intendi per "derivati se utilizzati come strumenti di copertura"? La linea d'ombra tra speculazione e copertura e' anch'essa molto vaga e pressoche' qualsiasi posizione speculativa sui derivati si puo' inquadrare facilmente in modo che sembri di copertura.

Continuo a sostenere che fin tanto che si rimane nella legalita', non c'e' giudizio etico che regga per differenziare i "cattivi speculatori" dagli "altri".

Guarda Federico, rimaniamo nella "legalità" ed escludiamo il front running. Studio i mercati da appassionato di econometria. L'effetto "Hot Potato", mi ha visto coinvolto in più occasioni (una proprio il famoso 6 maggio). Senza andare sul tecnico spinto, in questo paper sono espresse (chi vuole salti a piè pari le notazioni matematiche e vada alle conclusioni) considerazioni che approvo totalmente. http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1691679 La liquidità e la concorrenza alla formazione del fair price sono imho fittizie o almeno surrettizie. Posso fornire immagini (che conservo) dei principali ETF sullo S&P500 che arrivano a scambiare centesimi di dollaro. Sui derivati il discorso è complesso. Sono stati una vera e sana rivoluzione ma, oggi, 2012, chi di voi non ha il dubbio di quale sia il vero derivato tra "derivato ufficiale e attività sottostante"? A me il dubbio è venuto più volte negli ultimi anni, vuoi per la diversa liquidità di mercato che accentua il fenomeno, vuoi per reazioni irrazionali che dopo Lehman sembrano essere la norma, vuoi anche, perchè è giusto dirlo, per la demonizzazione mediatica che molte volte sconfina nel grottesco e nella superficialità. Feci tempo fa l'esempio dei CDS e dei BTP. Per un lungo periodo di tempo io non capivo chi derivasse da chi. Ma l'esempio sulle commodities è forse ancora più potente; il caffè grano cresce meglio se si shorta il future? Parrebbe di sì a volte. Le scorte di gas aumentano se un Amaranth(esempio..) shorta le scadenze vicine? Tutte queste attività speculative (senza accezione negativa ti assicuro) incidono troppo sulla vita di tutti i giorni ed in maniera molteplice,dal fallimento stile Amaranth, ai flash crash, ai CDO,CDS al prezzo delle sementi, alla sparizione di liquidità per tornare agli HFT quando invece ce ne sarebbe più bisogno. Una qualche forma di contenimento al settore va imposta. "Regola" suona male, tassa suona peggio...che si fa?? Si ha (o perlomeno io ho) la percezione di un azzardo morale continuativo dove alla fine, volente o nolente, tutti debbano accettare passivamente di ripianare i guai di un settore assolutamente necessario ma ancora profondamente immaturo. Vedi, io ho un'infinita stima di coloro che, come te, da "dentro" il sistema cercano di trasmettere l'importanza di una corretta valutazione del "rischio" (sono rozzo). Ho paura però che a farlo correttamente i numeri non stiano nello schermo. Tutto troppo surriscaldato, vedo la TTF come un'occasione per raffreddare il sistema e dar tempo agli agenti di mercato di adeguarsi al ciclo economico, senza dettarlo.

Vedi, quando tu mi rispondi "Di certo il processo non e' stato in alcun modo causa o concausa di decrescita economica." vuol dire che dello scambio tra operatori non è rimasto nulla a mercato che possa essere considerato un carburante. Lo vedo come un fallimento. Una caldaia che raggiunge temperature altissime ma esprime poche calorie (mi scuso con i fisici dal profondo del cuore..)

bene

federico de vita 12/11/2012 - 22:35

Grazie Ernesto per la ottima risposta. Leggero' l'articolo attentamente perche' le conclusioni che raggiunge in parte contraddicono quel che ho visto in altri studi. Da una prima occhiata, direi che e' sicuramente uno studio molto serio, ma ho delle obiezioni metodologiche, che potrebbero pure far cambiare sostanzialmente le correlazioni di cui parla. Le sue conclusioni sono interessanti ma non mi sembra che siano assolute come suggerisce nell'abstract. Ad ogni modo mi prendo un po' di tempo appena posso per fare una critica piu' costruttiva (stasera sono anche parecchio stanco).

articolo

federico de vita 13/11/2012 - 11:28

Ernesto, ho letto l'articolo ed ho un numero considerevole di obiezioni, tanto sulla metodologia quanto sulle conclusioni. La mia e' una posizione forse ingiusta, perche' questo e' - a quanto ne sappia - il primo articolo che si pone certe domande in una certa maniera. E' di natura parecchio accademico (questo e' un suo ovvio limite) ma non e' quello il punto. Delle sue conclusioni la piu' importante e solida mi pare sia quella per cui HFT diminuisce l'efficienza dei mercati (si veda qui il significato di mercato efficiente: gli economisti fanno bene il loro mestiere ma talvolta mettono nomi un po' fuorvianti).

Riguardo il calcolo che fa sulla volatilita', ci sono troppe (davvero troppe) ipotesi nel suo modello che possono farlo crollare come un castello di carte. Nonostante cio' l'articolo e' interessante e intelligente. Appena sono in grado prendo un po' di dati e cerco di essere piu' preciso.

Capisco quello che intendi. Credo sia dovuto alla necessità di "giustificare" in un paper dal taglio così accademico. D'altronde mette le mani avanti quando dichiara che "HFT" non è direttamente osservabile (altrimenti con una riga di codice e realized volatility in qualunque salsa avrebbe risolto dopo due righe). Credo anche che le ipotesi(i tre assunti) del modello tentino di catturare proprio o anche quelle componenti che vanno oltre il momento secondo. Tuttavia si possono fare deduzioni simili senza tanti panegirici (da praticone quale sono) usando un pizzico di scaltrezza . Mi sono divertito a cumulare l'eccesso di curtosi pesata per risaltare le osservazioni recenti sullo SPY e, effettivamente, dal presunto ingresso degli HFT, che si presume (è tutto presuntivo..lo so) liscino in qualche modo la volatilità (apparentemente IMHO) vi è un andamento anomalo (per i maniaci se interessa appiccico qualco formula e grafico in luogo a scelta). Ovvero ci si muove con calma apparente e clusters di volatilità molto più violenti che in passato con una media che comunque sale (dal 1950). Tendenza curtotica (si dice?? Boh??) che non sembra ancora attenuarsi (per la gioia di Taleb che potrà dire all'infinito "lo avevo detto" e scrivere un'altra decina di libri). Quindi, curtosi "weighted" cumulata che aumenta e volatilità che sembra non conoscere più mezze stagioni, o è alta o è bassa in mezzo passa poco tempo. Il tutto sembra consistente con gli assunti del paper anche se, ovviamente, sono stime che prevedeno errori giganti. Se c'è qualcuno che modellizza un profitto giornaliero aumentando contemporaneamente la liquidità che è correlata alla volatilità di range, aumenterà la probabilità di assistere ad eventi che la faranno esplodere perchè imprevisti. Sto annoiando con le mie perversioni e mi autolimito(a fatica...:) ) Un caro saluto,

Grazie delle risposte, adesso ho capito cosa intendi per liquidità.

Per il resto, leggendo tutte le discussioni,vedo che la questione è ancora più complicata di quanto pensassi, oltre al fatto che la maggior parte dei termini, tipo shortare, etc è gergo tecnio... per fortuna c'è wikipedia inglese :)

 

Altre domande/commenti:

 

1) Appurato dunque che HFT e altri strumenti finanziari hanno anche effetti positivi sui mercati, la domanda diventa: gli effetti positivi dominano quelli negativi, sia sui mercati che sull'economia reale oppure no?

Detto in soldoni: il gioco vale la candela?

 

2) La separazione stessa che si fa fra economia reale e finanza è accettata anche da parte dei

"giocatori" oppure anche questa è solo questione di semantica?

 

3) Per me, fondamentalmente, speculare (indipendentemente dall'orizzonde temporale) vuol dire fare soldi rischiando quelli di altri e/o cercare di guadagnare il più possibile a qualunque costo, fregandosene di eventuali conseguenze negative per gli altri (e in questa definizione rientrano anche forme di speculazione non finanziaria, tipo quella edilizia), ma mi rendo conto che siamo nel campo dell'etica.

Capisco che sia molto complicato in alcuni ambiti fare previsioni sulle conseguenze di un'azione e quindi a priori è difficile dire cosa sia speculazione e cosa no anche secondo la mia definizione, ma a me pare che i vari strumenti finanziari avanzati che sono stati introdotti nel corso degli anni non si siano basati su nessuno studio preventivo, una cosa del tipo: "ehi, ho inventato questo nuovo strumento, prima lo uso e poi vedo l'effetto che fa!"

Quando parli di mancanza di risk assessment (per esempio nell'articolo su Quant e adolescenza), ti riferisci a questo problema?

Domanda

Daniele 12/11/2012 - 12:09

Concentrandoci sulla tipologia di operazioni piuttosto che sull'orizzonte temporale dell'investimento come discriminante fra speculazione e non, come inquadra la pratica dello "short selling nudo" su azionario o i "cds nudi"?...gli ultimi divieti introdotti nelle regolamentazioni dei vari mercati sono stati motivati (anche) da una necessità crescente di arginare atteggiamenti speculativi. grazie in anticipo

Riguardo le pratiche "nudiste", ho un atteggiamento un po' atipico, da gestore del rischio (quale sono). Le regolamentazioni introducono attrito e fanno male ai mercati (OK, detta cosi' e' un po' generica e grossolana, chiedo venia). Quel di cui ci sarebbe bisogno e' piu' consapevolezza da parte degli agenti di mercato sulla natura del rischio. Se ho una posizione short, il mio rischio non e' lo stesso se ho la stessa posizione long, tanto piu' se lo short e' pure naked. Per me la regolamentazione dovrebbe responsabilizzare gli agenti, non impedir loro di far certe cose. Il fatto e' che in tante organizzazioni non esiste una cultura del rischio e della responsabilita' (si pensi che il CEO di Barclays non voleva dimettersi dopo che la sua banca aveva ricevuto una multa di 290 milioni di sterline, mica noccioline). Questo credo sia una delle inefficienze create dall'oligopolio che di fatto esiste in finanza. Inoltre i regolatori tendono a non percepire certi problemi. Ho avuto (e tuttora ho) a che fare con FSA, FINMA, SEC e Basilea, e molti dei punti davvero importanti sono trattati con parecchia superficialita'. La via facile (impedire certe operazioni) la prendono volentieri, d'accordo con il potere politico che e' ben lieto di risolvere tutto in quattro e quattr'otto senza in realta' risolvere nulla.

che forse vale la pena cercare nella colonna degli articoli collegati, in alto a destra. io ricordo deltaplani sulla luna eccecc

 

non vi è alcuna certezza tecnica che proibire il ribasso per legge sia cosa buona e giusta. il vero motivo per cui si interviene è per far vedere che c'è qualcuno che ha il controllo della situazione: allora si danno ordini, incrociando le dita e sperando in realtà di essere applauditi dall'elettorato e ignorati dal mercato.

 l'acquisto nudo di CDS, recentemente vietato in ambito UE, sarà sicuramente tutto da discutere dai tecnici di mercato e con ottimi motivi, ma in prima battuta  non è privo di senso: serve appunto ad aumentare la liquidità di quel mercato, migliorandone di molto l'attendibilità. o si vuole continuare coi rating delle agenzie? quelli andavano bene finchè sembravano controllabili, anzi sono stati imposti al mercato dalle lungimiranti normative che adesso vietano. il progetto europeo di riforma delel stesse prevede appunto tempi "prudenziali".

 

cavolo, ho finito i commenti!  un cenno solo per amadeus che ha sollevato il problema della leva finanziaria: non più tardi dell'inverno scorso, in piena crisi del debito pubblico italiano, la notizia che  una clearing house del mercato dei derivati sui titoli di stato aveva alzato i margini, cioè ridotto la leva! era stato accolto come prova provata di complotto ai nostri danni, perchè toglieva liquidità a un mercato già sofferente.

 in generale, tantissimi titoli obbligazionari sono strutturalmente poco liquidi anche perchè manca chi concede leva e il mercato relativo non è molto significativo. questo comporta maggiori costi di  finanziamento per le imprese,

 

 

Aggiungo, il divieto impedisce di fatto l'hedging del rischio paese, dal momento che (per esempio) non posso piu' comprare societàitaliana comprando un CDS sull'Italia per coprirmi dal rischio paese della posizione, né come copertura proxy del rischio della posizione nel caso in cui il CDS sia illiquido, a meno che la correlazione (storica!) non sia al di sopra di una certa soglia. Concordo in pieno, si vuole vendere all'elettorato l'idea che i mercati cattivi sono stati messi sotto controllo quando invece si crea solo un'illusione di controllo tramite un velo di ignoranza.

Ho fatto il trader (obbligazioni ed energetici) per qualche tempo e l'idea che mi sono fatto è che il vero problema sia il collaterale; la c.d. Tobin tax è una colossale sciocchezza (basterebbe rileggere con attenzione Tobin), ridurre drasticamente la leva una assoluta necessità. Il conto della speculazione/leverage lo pagheremo noi per i prossimi venti anni e quando dico noi mi riferisco a coloro che pagano le tasse e non possono scaricare su altri gli aumenti dei prezzi

 

La finanza buona e quella cattiva anche grazie alla globalizzazione ci ha portato nell'ultimo quindicennio nel mondo occidentale al "surriscaldamento finanziario".
La definizione non è mia, è di uno scrittore di romanzi, ma è la migliore definizione che abbia mai incontrato che sintetizza la condizione attuale.

L'analisi di Federico è molto bella, capisco perfettamente che le definizioni in ambito finanziario sono un pò strette, però io introdurrei una complicazione/semplificazione: l'azzardo morale.
Vengo subito al punto: sono uno che lavora sullo short, ci metto soldi miei (l'1%) il resto me lo prendo come leva finanziaria, compro le azioni coconuts e le presento come garanzia, le azioni coconuts crollano e io non ho i soldi per pagare la differenza: cavoli miei si direbbe. Ma se io invece sono Goldman Sachs, too big too fail, e in mio soccorso arrivano le truppe della FED e stampano bigliettoni può anche darsi che sia disposto a prendermi più rischi del dovuto a leva finanziaria, e allora il problema delle coconuts non è più mio, ma di tutti quanti.
E qui cade poi il discorso delle regolazioni come sui naked CDS : fino a quando il rischio è mio, ed è evidente a tutto il mercato che il rischio è mio, il mercato può valutare fino a che punto fidarsi e pone delle limitazioni: nesuno prenderà più rischi di quanto è in grado di coprire, ma se le mie tasche sono anche quelle dei contribuenti si crea un azzardo morale non da poco.
Da questo punto di vista mi farebbe piacere che esista un sistema "punitivo" per chi prende più rischi del dovuto, e l'unico rischio serio è il fallimento, altrimenti gli incentivi diventano perversi. Lo so che inserire discorsi morali in un post tecnico è quasi scorretto, ma io farei la distinzione fra chi è in grado di riassorbire la eventuale leva (mica puoi stare a liquidare il patrimonio in continuazione ?) e chi no, e dei secondi darei la definizione di "speculatori", se poi la loro leva è garantita dalla grandezza rispetto al mercato aggiungerei "speculatori con le parti nobili degli altri".
Purtroppo non esiste un limite matematico oltre il quale puoi essere considerato coperto o speculatore, e Basilea 3 mi sembra il miglior esempio disponibile, ma ci si deve porre dei limiti, in qualche modo.

C'e' gia' un limite Marco, si chiama Volcker rule.
Federico, hai facebook?

facebook

federico de vita 13/11/2012 - 20:39

non ho un account su facebook, mi spiace (rimango convinto che se non vedo qualcuno da vent'anni una ragione c'e'!). Se vuoi ho email su google con login uguale al nick su nFA

Sì, ne avevo letto, non in termini entusiastici qui. Di fatto non esiste ancora tale limite, e chissà mai se esisterà. La resistenza a proibire il gioco con i denari altrui è forte, oserei dire...

 

bingo! la questione è proprio questa, molto semplice. ci sono attori del mercato che sono più uguali degli altri, non solo perchè la loro dimensione "sistemica" induce consapevolmente all'azzardo morale, ma perchè si è visto che la loro dimensione relativa rispetto a mercati segmentati e innovativi, ha prodotto effetti inattesi e sconvolgenti.

questo secondo aspetto è comunemente travisato: gli incompetenti ripetono da sempre che le "mani forti" portano il mercato dove vogliono, ben inteso guadagnandoci.

quello che si è osservato, e che Federico De Vita non perde occasione di segnalarci, è invece che anche posizioni  a priori non enormi in mercati complessi, producono reazioni violente, cioè volatili, ed imprevedibili anche per chi le ha assunte.

del resto, le banche d'affari si sono rovinate tutte proprio nel loro playground, in giochi che loro stesse avevano inventato.

 

questi nuovi giochi avevano poi il beneplacito esplicito del regolatore, che ne vedeva i benefici: tassi più bassi per tutti, e con meno rischio (gli anni 2002-2007 per i mercati finanziari sono stati a volatilità calante fino a minimi assoluti).

ed è per questo che ulteriori interventi regolatori lasciano perplessi, visto che non ci hanno capito niente prima e che adesso sotto la pressione della crisi farebbero peggio.

urge un esempio: basilea3.

ovviamente aumenta i requisiti di capitale e forse siamo disposti ad accettarne l'effetto recessivo in nome della  sicurezza sistemica.

questa sicurezza però non poggia su basi di conoscenza solide, cioè potrebbe essere ancora insufficiente,  inoltre vengono lasciate intatte altra norme che si sono rivalate pericolose, come i rating d'agenzia nella valutazione dei capitali a collaterale.

 

come traghettare allora cane, capra e cavolo? cioè tenersi solo  il buono dell'innovazione finanziaria, evitando i corto circuiti.  a me sembra ragionevole ridurre decisamente la taglia di quegli  agenti di mercato  adesso "più uguali degli altri animali", con una azione antitrust specifica del settore. NON dovrebbe essere un'azione punitiva, non ci sono le basi, ma un tentativo di migliorare il mercato.  Il fallimento deve essere un opzione prevista e anche frequente.

 

("lavorare sullo short " è equivoco, sembra indicare una posizione ribassista. meglio "investire a breve termine".)

 

 

 

domanda per tutti

maresp 13/11/2012 - 20:54

Mi sapete, argomentando, spiegare in termini concreti che differenza passa fra "speculare"
come definito da alcuni post (ovvero prendere posizioni a breve basate su una aspettativa) e giocare al casinò? (qualsiasi gioco va bene ma facciamo conto la roulette).
secondo me nessuna, tranne per il fatto che al casinò le regole sono certe e chi sia il banco e quale percentuale prende per organizzare il gioco è chiara.
saluti

m.

gambling

federico de vita 13/11/2012 - 21:14

La differenza e' che giocare al casino' e' soggetto a regole probabilistiche ben precise, calcolabili. Speculare in borsa presuppone che:

1. Non e' possibile la conoscenza delle probabilita' che regolano il "gioco"

2. Ci sia un'analisi (quantitativa, qualitativa, o entrambe; di qualita' o meno) alle spalle.

L'approssimazione speculazione-gambling e' grossolana e sbagliata, malgrado sia ragionevolissimo averla come prima approssimazione intuitiva.

Esempio: Paulson (che persino io che sostengo un certo grado - alto - di eguaglianza tra speculazione ed investimento) nel 2007 fece la "scommessa" che i mutui subprime avrebbero defaultato trascinandosi dietro i relativi CDO. Fece una marea di soldi (qualche miliardo di dollari in qualche giorno, se ricordo bene), ma la sua "scommessa" non era un rosso/nero alla roulette, era un'analisi (ben fatta) del mercato. Certo correva un rischio grosso, ma non era il calcolo delle probabilita' a descriverlo (erano i tempi in cui i quant si vantavano dell'utilita' della copula gaussiana, il cui nome oggi fa sorridere)

Non è possibile conoscere le probabilità del gioco. secondo te è vero per tutti i soggetti?
ovvero secondo te non è possibile che qualche giocatore/speculatore abbia delle conoscenze privilegiate o possa operare una strategia per muovere il mercato in una particolare direzione?
Comunque questa è secondo te l'unica differenza fra il gioco d'azzardo e la speculazione finanziaria, non mi sembra poi così importante.
Il punto principale però è un altro: la speculazione finanziaria non crea ricchezza. Un guadagno per un operatore equivale ad una perdita per un altro. l'investimento a lungo termine finanzia l'economia reale che è l'unica che crea ricchezza. L'accostamento speculazione/casinò era volutamente dispregiativo. Nel mio universo mentale il gioco d'azzardo è fondamentalmente immorale. La speculazione ha un carattere predatorio ed incivile dovuto alla sua natura (guadagnare sulle perdite degli altri). Benché si ammanti di legalità e professionalità e sia compiuta anche da soggetti che non posseggono grandi qualità fisiche lo speculatore non è dissimile dal pirata che assalta una nave e si impadronisce del carico.

me la cavo con poco, del resto sai già tutto tu avendo addirittura un universo mentale.

io mi accontento del mio bilocale più servizi.

è la speculazione che fa il mercato.

1. Non e' possibile la conoscenza delle probabilita' che regolano il "gioco"

2. Ci sia un'analisi (quantitativa, qualitativa, o entrambe; di qualita' o meno) alle spalle.

mi pare ci sia un po' di contraddizione, o sono io che non riesco a capire? In altre parole se non conosco "l'ambiente" in cui mi muovo come posso efficacemente attrezzarmi?

Ad esempio:

faccio delle analisi approfondite e scopro di godere di ottima salute. Eppure non sono in grado di dire quale sia la probabilità che io domani abbia un infarto. 

L'analisi mi da indicazioni, non mi produce probabilità esatte

Credo di non essermi spiegato, per cui reitero il concetto: qualsiasi distinzione tra "investitori" e "speculatori" e' estremamente debole, perche' il mercato e' composto per lo piu' da toni di grigio. Certo esistono Warren Buffet e Paulson (perfetti esempi di investitore e speculatore, rispettivamente), ma sono eccezioni. La stragrande maggioranza sta nel mezzo. Inoltre, qualsiasi giudizio etico basato su questa distinzione non sta molto in piedi. Certamente ognuno e' libero di pensarla come vuole ed esprimere un giudizio, ma un'atteggiamento piu' costruttivo sarebbe il benvenuto.

Ci provo

Claudio Corti 14/11/2012 - 21:29

un'atteggiamento piu' costruttivo sarebbe il benvenuto.

Dipende dagli obiettivi che vuoi ottenere.

I casi sono 3:

1) Il sistema va bene così com'è, non c'è nulla da cambiare, men che meno da regolare, quindi non c'è nulla da discutere (non mi pare sia il tuo caso)

2) Il sistema è completamente andato fuori controllo, va ripensato da cima a fondo, se non addirittura abolito (direi posizione abbastanza diffusa in Italia...)

3) Il sistema va bene, ma ci sono alcuni problemi che vanno risolti (mi sembra la tua posizione, giusto?)

Quindi: quali sono questi problemi?

Cosa vogliamo evitare? Bolle "speculative" e crisi conseguenti?

E' possibile evitarle mantenendo la libertà e il volume di scambi attuali, se non addirittura incrementandoli?

Chi ci rimette dalle eventuali nuove regole per risolvere questi problemi? E chi ci guadagna?

La distinzione fra investitori e speculatori può essere concretamente d'aiuto nel risolvere i problemi oppure è completamente inutile?

 

Ok, mi fermo qui, mi sa che sono troppe domande :)

il punto

federico de vita 14/11/2012 - 21:58

Il punto dell'articolo e' un altro e piuttosto semplice. Inizio a sospettare che sia colpa mia e che io non sia stato in grado di far passare il messaggio.

Ad ogni modo, si, la 3 e' la mia posizione. Quali siano i problemi non mi metto a dirlo in un commento, ci vorrebbero un paio di articoli, almeno. Le domande sulla regolamentazione pure :-)

La distinzione tra investitori e speculatori, oltre ad essere impossibile da fare nella realta', e' completamente inutile ai fini di risolvere qualsiasi problema dei mercati.

Scusami il tono asciutto, ma sono un po' stanco di ripetere!

Federico è facile, anche senza essere Ambrose Biercie

"investitore" sono io quando guadagno investendo in borsa, "speculatori" sono gli altri quando, facendo le stesse cose, mi causano una perdità. Sembra una battuta ma non lo è affatto.

Klarman

luigi pisano 14/11/2012 - 19:26

Il libro di Klarman si trova con una semplice google search... a meno che tu non stia parlando di un'altra cosa. Buona lettura :)

 

http://www.my10000dollars.com/MS.pdf

aho

federico de vita 14/11/2012 - 20:04

Avevo evitato di dirlo per creare un po' d'aura intorno all'oggetto e mi vai a rovinare tutto! :-)

mea culpa

dragonfly 15/11/2012 - 18:59

mi scuso per un tono che è stato a volte intemperante.

aggiungo poi che un dialogo fra sordi come sempre accade su questi temi, richiederebbe di essere azzerato e ripreso su basi meno equivoche, o almeno questo è il mio desiderio.

 

molti interpretano "speculazione" come sinonimo di "abuso di mercato",  per cui chi usa tranquillamente lo stesso termine senza associarvi alcuna connotazione negativa, cioè intendendola come "orizzonte temporale breve", passa per difensore di pratiche truffaldine.

gli abusi di mercato naturalmente esistono da tempo, evolvono anche in forme nuove che vanno continuamente riconosciute e stroncate, ma che NON sono affatto esclusiva dell'orizzonte temporale breve o brevissimo.

 

a complicare ulteriormente: la attuale, clamorosa crisi finanziaria secondo molti non dipende (in attesa di analisi e dati migliori) da nessuna delle due accezioni.

 

nel frattempo se qualcuno qualificato e desideroso di beatificazione in vita, a puro scopo didattico volesse riassumere per tutti noi gli esempi più classici di market abuse, magari poi si discute di HFT, ad es., in modo più produttivo.

Magari me lo sono perso in passato, ma lei ha mai fatto qualche commento a quanto raccontato abbastanza dettagliatamente da "Inside job"?
Pensa che la deregulation che ha consentito le pratiche del 2008 e le sue conseguenze andrebbe cancellata?
Inndicando Paulson tra gli esempi di investitori lei fa riferimento all'Henry Paulson ex Chairman di Goldman Sachs e poi segretario del tesoro nell'amministrazione Bush?

Risposte

federico de vita 15/11/2012 - 23:17

Non ho visto inside job. Immagino che tipo di cose denunci. la disonestà, sia chiaro, esiste in finanza, ma di certo non è il comportamento medio. 

Non sono contrario alla deregulation. Sono contrario ai bail out e alla mancanza di responsabilità. (Lungo discorso che qui evito)

No. Mi riferivo a John Paulson, manager di un fondo hedge

Beh, il mio modesto suggerimento, dato che scrive di finanza e investimenti è che inside job lo veda. Non tratta esattamemte di comportamenti disonesti individuali, ma di una architettura complessa che include deregulation, schemi replicati, interconnessioni pericolose, earnings basate su losses altrui, lobbying estreme etc. Molto interessante, a prescindere dalla posizione da cui lo si guarda.

Grazie

federico de vita 16/11/2012 - 00:15

Grazie, lo vedrò senz'altro.

può leggere M.Lewis, the big short, molto piacevole. la vicenda di J.Paulson ( e pochi altri) è ben descritta. e secondo me le contraddizioni esplodono subito: lo speculatore Paulson, arrichitosi in virtù di azzeccatissimi ragionamenti, è da lodare o deprecare? si badi che l'entità di quel guadagno rapido (che poi non ha più replicato) è dipesa dalla quasi unicità della sua posizione, tutti gli altri continuavano a mantenere posizioni errate. e poi, la sua vincita è seguita alle  perdite di mezzo mondo di entità enormemente superiore e non credo proprio si possa dire che tali perdite le abbia causate l'unico che aveva visto giusto.

 

se ci fossero stati più paulson, speculatore puro, e meno AIG, che invece mirava a piccoli introiti prolungati nel lungo periodo, la crisi manco c'era.

mea culpa 2

maresp 15/11/2012 - 22:15

anche io come dragonflay chiedo scusa per un tono in po' sopra le righe tenuto. provo a spiegare il mio punto di vista con spirito costruttivo.
punto 1) Qualsiasi mercato svolge la funzione di infrastruttura capace di far incontrare la domanda e l'offerta di un bene. questo incontro libero determina il prezzo in base alla celeberrima legge della domanda e dell'offerta.
punto 2) il mercato finanziario è l'infrastruttura dove si scambiano diversi tipi di strumenti finanziari
punto3) credo che tutte le persone di buon senso riconoscono il carattere positivo del mercato finanziario.
punto4) la speculazione nel mercato finanziario. semplificando al massimo il mondo complesso credo che si possa sostenere che in un orizzonte temporale a breve (intra giornata) in cui la speculazione opera, qualsiasi profitto dell'operatore A deve corrispondere ad una perdita di stesso importo per un altro o più operatori. questo per il fatto che l'infrastruttura mercato non può creare della ricchezza nello stesso orizzonte temporale. quindi la speculazione a breve è un trasferimento di ricchezza. in questo senso gli assegno un carattere predatorio.
punto5) gli investimenti nel mercato finanziario con un margine temporale più ampio (mesi anni decenni) possono trarre profitto dalla compartecipazione al profitto di qualcun altro (azienda che ha emesso il titolo eccetera). quindi gli investimenti con orizzonti temporali lunghi possono creare ricchezza.

m.

secondo me è errato. Ne discutevo più sopra con federico e vincenzo. La presenza degli speculatori può essere collegata ad effetti reali anche nel breve periodo perché:

 

1) prendono il lato opposto di transazioni che hanno valore per la controparte che scambia per motivi di hedging, consumo intertemporale, diversificazione, assicurazione, ecc...;

 

2) contribuendo alla liquidità del mercato, è possibile che riducano il costo del capitale delle imprese e rendano più affidabili gli schemi di compensazione dei manager.

 

Queste sono le prime due cose che mi vengono in mente e non sono da poco.

Francesco, buoni punti.

In genere gli "investitori" vedono la volatilita' (che puo' benissimo essere causata da "speculatori") come opportunita' per comprare a un prezzo piu' basso.

Su un altro punto (la solita diatriba per suddividere il mondo tra investitori e speculatori), continuo a insistere che la cosa e' difficile assai, e forse senza speranza. Il fatto e' che moltissimi potenziali investitori sono soggetti a regole di qualche tipo (interne ai fondi o leggi vere e proprie) che li costringono a certi comportamenti che visti dall'esterno sono indistinguibili da quelli degli "speculatori". Non solo, i clienti spessissimo (potrei raccontarvi certe mie esperienze oppure quelle di qualche centinaio di persone che conosco...) si dichiarano investitori e poi al primo cenno di volatilita' - anche se non cambia le carte in tavola - vogliono (pretendono) che il manager corra ai ripari. Una grossa parte del flash crash, se non ricordo male, e' stata proprio dovuta a misure di questo genere: fondi che per abbassare la volatilita' (e quindi far stare piu' tranquilli i clienti sul breve periodo) mettevano ordini costanti sul mercato: "se il prezzo raggiunge il tale livello (basso) VENDI TUTTO". Si chiamano stop loss e sono una delle peggiori tecniche di gestione del rischio immaginabili.

il tuo è un ottimo punto.

Le distinzioni che si fanno tra speculatori e altri tipi di investitori sono semplificazioni utili per cogliere alcuni aspetti dei mercati finanziari. Non bisogna però perdere di vista il fatto che sono, appunto, classificazioni semplificate difficilemente applicabili ai singoli operatori.

Un po' come quando, in microeconomia, si suddivide il mondo tra consumatori e imprese (che max i profitti). La modellizzazione è molto utile per capire diversi aspetti del funzionamento dei mercati, ma come ha detto demsetz l'entità che viene identificata nel modello non è un' "impresa" che possiamo osservare nella realtà, ma un "produttore puro" che nella realtà non esiste.

 

Molto interessante anche il discorso sulla volatilità. Ricordo dal corso di risk management che le stop loss strategy non sono in generale una buona idea. Ora, questo non è il mio campo, secondo te perché sono comunque utilizzate in pratica? Mi sembra di intuire dal tuo discorso che sia dovuto ad una avversione alle perdite (che è diversa dall'aversione al rischio) dei clienti. E' questo che  intendi? C'è anche qualcos'altro?

 

EDIT: scusami per l'edit. Mi sembrava di aver inserito tutto il commento e invece mi sono accorto ora che la parte finale si era persa per strada nel copia/incolla dal blocco note...

Il discorso e' complesso. Da un lato certamente c'e' l'avversione alle perdite da parte dei clienti, tipico caso di comportamento descritto da Khaneman e Tverski. Pero' spesso la stop loss e'  voluta dai gestori. La ragione profonda credo sia culturale. Il mondo della finanza (o almeno una buona parte) e' dietro di decenni da un punto di vista culturale, ed e' per sua natura un mondo conservatore. Per esempio, chi fa il mio mestiere (finanza quantitativa) ha un posto in finanza da pochi decenni: la prima generazione dei quant e' ancora viva e attiva sui mercati.

Allora si tende spesso a usare tecniche rozze per un rifiuto di guardare poco al di la del proprio naso.

(sempre che abbia capito bene) il motivo per cui fissare un limite a quanto si è disposti a perdere (indipendentemente da chi o quanto spontaneamente lo decide) sia un elemento negativo. Sarebbe così gentile da chiarirmi in merito?

stop loss

Sig.Ernesto 18/11/2012 - 09:01

in attesa di federico, dove avresti fissato la soglia "accusa la perdita e fuggi" franco?

 

In principio non c'è nulla di male a fissare un limite, ma un'analisi un po' più approfondita dimostra in prm luogo l'inefficienza di tale tattica. L'idea (ti posso assicurare che il tutto si può dire in termini scientificamente coerenti) è che i mercati sono volatili e vendere a una certa soglia fa semplicemente registrare una perdita quando con tutta probabilità di lì a poco i mercati si rialzano. Certo, mi si può obiettare, questo può essere vero, ma come distinguere la volatilità del mercato da, per esempio, la crisi di settembre 2008? Beh, la gestione del rischio serve esattamente a quello.

Inoltre le stop loss creano un problema sistemico: le grandi istituzioni, che dal punto di vista della gestione del rischio sono piuttosto indietro rispetto, ad esempio, ai fondi hedge, spesso implementano stop loss enormi, e in questo modo, mentre i mercati vanno giù alimentano l'offerta enormemente, facendo abbassare i prezzi ulteriormente.

Ho capito

Franco Verzetti 22/11/2012 - 21:53

il meccanismo almeno nelle sue linee generali. Però mi viene da dire che se una crisi come quella del 2008 è avvenuta qualcosa non deve aver funzionato o nell'analisi o nella gestione, e non credo che il "sistema" (a questo punto concordo con lei discutibile) dello stop loss ne sia stato la causa principale o sbaglio? Inoltre, mi pare di cogliere una contraddizione sistemica, cioè il mercato finanziario ha bisogno di "polli" perchè se fosse fatto di soli "operatori" (volevo dire squali ma non vorrei mancare di rispetto a nessuno) sarebbe totalmente statico ma, i "polli" per poterseli mangiare bisogna prima nutrirli; il problema è che, contrariamente ai pennuti gli umani al momento di essere "mangiati" si incazz... A questo punto però la questione si sposta sul piano "etico/psicologico" da cui, purtroppo o per fortuna, temo non si possa prescindere alla faccia di tutte le leggi matematiche.

polli

federico de vita 23/11/2012 - 09:44

Credo lei abbia capito. Certo, la crisi del 2008 di certo non è stata causata dalle stop loss. Le stop loss la hanno accentuata (avevo letto anche un tentativo di quantificare, ma non ricordo molto a riguardo, chiedo venia). Più in generale strategie fisse di (dis)investimento possono impattare parecchio. Per dire, le strategie quantitative di "portfolio insurance" contribuirono, secondo la commissione (il cui nome non ricordo) per quasi il 20% delle perdite nell'ottobre 87!

Riguardo i polli, sui mercati finanziari non esistono polli e squali. O meglio, esistono, ma sono una tale minoranza che sono trascurabili. Per polli intendo gente che sistematicamente fa scelte sbagliate e per squali gente che sistematicamente le fa giuste. I mercati sono fatti, istante per istante, di gente e istituzioni che per qualche motivo (analisi, regolamentazioni,...) mette ordini di acquisto o vendita. Durante una crisi gli ordini di vendita sono la stragrande maggioranza e il prezzo scende.

I polli e gli squali ci sono, ma davvero sporadicamente. Alle volte ci sono gli squali senza i polli (il pollame viene spalmato su tutto il mercato: siamo tutti polli, nessuno è un pollo!). Alle volte ci sono polli senza squali.

perdonate l'intrusione. Da piccolo speculatore (qualunque cosa significhi....prevalentemente inteso come operatore di mercato che cerca di trarre profitto dalle variazioni di prezzo (soprattutto di breve periodo) e non da dividendi o interessi) vorrei chiedere un chiarimento sullo stop loss. Le posizioni finora espresse (stop loss=schifo) hanno a che fare unicamente con gli investitori/grandi speculatori o dovrebbero estendersi anche a quelli come me? Personalmente ritengo che lo stop loss sia necessario per sopravvivere come speculatore. Capisco che magari tale tecnica per l'investitore non sia pienamente appropriata (in fondo la prospettiva è di più lungo termine) e che gli stop loss possano auto alimentarsi (attivando ulteriori ordini stop). Ma alla fin fine, SE l'impiego degli stop loss è ampiamente diffuso [variabile esterna] ALLORA la soluzione migliore è usare gli stop loss (magari a livello macro è inefficiente, ma è efficiente a livello micro, non so se mi spiego...e per quel che mi riguarda l'obiettivo non è rendere il mondo un posto migliore, quanto cercare di guadagnare ;-) (sarò cinico, ma la vedo così...)). 

L'intrusione e' benvenuta :-)

La stop loss e' uno strumento estremamente rozzo, che si usa in mancanza di un'analisi piu' seria. E' un po' come un difensore che spezza la gamba all'attaccante: se fosse piu' capace gli toglierebbe la palla, o, in mancanza di questa possibilita' gli farebbe un fallo semplice, senza rischiare un cartellino giallo o rosso.

Quale che sia l'orizzonte temporale dell'investimento, se si esce solo perche' i prezzi si sono abbassati, si monetizza una perdita e basta. Un'analisi puo' mostrare un'alta probabilita' che i prezzi scendano ulteriormente (ed in quel caso certo che conviene uscire), ma e' l'analisi e la comprensione di quanto sta succedendo a dover essere il driver della decisione, non qualcosa di deciso ex ante.

Certo, nel caso suo, magari le cose sono diverse: per esempio potrebbe avere un accesso limitato alle informazioni (un terminale Bloomberg costa parecchio!), per cui, una stop loss diventa uno strumento valido. Io parlo di quel che e' la situazione in istituzioni (fondi, banche, eccetera).

Da un certo punto di vista capisco la sua opinione. Provo a chiarire la mia posizione con un'immagine.

esempio di stop 

Ipotizzando di essere lunghi sul mercato qui esemplificato (in modo molto stilizzato..), entrambi i livelli di stop loss sono "vicini" al punto di svolta. Personalmente non credo sia possibile (in generale) prevedere dove si trovi necessariamente un punto di svolta, ad ogni modo è innegabile che quando siamo al livello dello "stop utile" è desiderabile uscire dal mercato (in parole semplici: non me ne frega che la svolta si avvicina, chiudo in perdita e, magari investo in qualcosa di alternativo nel frattempo. A svolta avvenuta (che so, ritornati al livello dello "stop utile") torno ad investire sul mercato. Così ho evitato un peggiore drawdown). Se avessi modo di calcolare il livello di svolta, ugualmente riterrei desiderabile utilizzare uno stop (sempre per limitare il drawdown); tutto senza menzionare che il punto di svolta potrebbe anche non arrivare (ma se ipotizziamo di poter calcolare il punto di svolta forse non è irragionevole ritenere anche di poter stimare SE di punto di svolta si possa trattare).

In qualche modo lo stop è uno strumento che serve a riconoscere, umilmente, che le nostre previsioni possono essere sbagliate (il mercato è sempre "giusto", sono le opinioni ad essere spesso sbagliate (A. Elder o J. Livermore? non ricordo :) )). Ad ogni modo, come sottolineato nella risposta, magari è anche una questione di informazioni disponibili e bontà delle previsioni sviluppate con esse.

ok

federico de vita 2/12/2012 - 14:55

Caro Peppino, capisco il tuo punto di vista, non è la prima volta che lo sento. Lo rispetto e insisto sull'idea che in mancanza di una struttura che permette un'analisi più profonda, l'idea sta in piedi. Tuttavia, dal punto di vista del gestore del rischio di un fondo o un'istituzione finanziaria, non posso concordare. Un investimento avviene facendo una qualche previsione su un qualche orizzonte temporale. La previsione è generata da un modello (non necessariamente quantitativo o formale, dico "modello" in senso lato). Nel momento in cui il mercato scende, andando contro la previsione, bisogna tentare di capire quale sia l'affidabilità della previsione. Se si ha motivo di dubitarla, allora un'uscita dall'investimento è duopo, ma non è e non deve essere il meccanismo automatico dello stop loss a guidare il processo. Sia chiaro che da risk manager in caso di incertezza preferisco uscire dall'investimento. Ma se le tesi della previsione continuano ad essere valilde c'è più motivo di comprare che non di vendere!

Certo, qui si tratta di capire quanto si possa prevedere, ma appunto per questo esiste la spartizione dei ruoli tra gestore dell'investimento e gestore del rischio.

grazie per l'ulteriore risposta. Direi che, alla fin fine, le nostre posizioni non sono poi così distanti. In ogni caso faccio un sincero complimento per il sito (scoperto casualmente): le tematiche sono interessanti e ben esposte. Ritornerò spesso e con interesse a leggervi :)

le nostre posizioni, hai ragione, non sono cosi' distanti. Ma questo e' il bello di nFA: c'e' la possibilita' di discussione e questa e' quasi sempre costruttiva. Ho scritto qualche articolo qui dentro ma di certo non ho alcun merito per la qualita' del sito nel suo complesso. Anche io ci sono capitato per caso, qualche anno addietro, e non ne sono piu' uscito.

Ormai la discussione su questo articolo si è fatta lunga e inizio a perdere il filo dei tanti spunti proposti. Anche perché molti sono personalizzazioni della realtà e si seguono con fatica...

A mio parere non si riesce a sciogliere i nodi (sto pensando anche a conversazioni al di fuori di questo post) perché essi sono il semplice frutto di confusione. Leggo dal dizionario Garzanti online (non riporto i link perché la consultazione richiede login):

investimento (finanziario), impiego di fondi in forme (azioni, titoli di stato, immobili, oro ecc.) che prospettano un reddito più elevato o un aumento del valore reale.

speculazione (econ.) operazione commerciale o finanziaria consistente nell'acquisto e nella vendita, in tempi successivi, di merci, immobili, titoli, valute, allo scopo di lucrare la differenza tra il prezzo di acquisto e quello di vendita, prevedendo l'andamento del mercato.

Mi sbaglierò, ma a me sembrano sinonimi. L'unica differenza sembrerebbe che l'investimento possa essere "a vita" (il che è solo una scelta di allocazione della ricchezza, non c'entra niente con la sua generazione). La confusione potrebbe nascere da qui:

investimento (econ.) creazione di nuovi mezzi di produzione.

speculazione (estens.) attività, azione intesa a conseguire un vantaggio personale sfruttando senza scrupoli una situazione favorevole | nel linguaggio politico, strumentalizzazione di un episodio per gettare discredito sugli avversari.

Ecco che c'è la distinzione del merito "morale" tra le due attività. Ma la distinzione non ha a che fare con la realtà finanziaria. Lì la porta il politico (ignorante?) che vuole giustificare il suo cattivo operato e scaricare le colpe sul sistema finanziario e le forze del male. Lì la lascia il giornalista (ignorante?) che cavalca l'onda.

Quanto sopra è per me la radice, ripeto, della confusione. Dopodiché in questo post si è cercato di andare oltre, con un certo profitto. Non riprendo i vari spunti perché la sto già facendo lunga.

Vorrei concludere solo con il mio punto di vista, che in parte ho argomentato:

- qualunque distinzione "morale" tra investimento e speculazione è inappropriata (e può alimentare proposte come l'introduzione della Tobin Tax "all'italiana");

- l'orizzonte temporale non serve, di per sé, a discriminare tra "buona" e "cattiva" speculazione. Riferendomi al punto 4 di maresp, appena acquisto un titolo per X € ho "trasferito" ricchezza (dal mio portafoglio al titolo, viceversa per il venditore). Se poi riesco a rivendere (oggi o tra un secolo) il titolo per X+1 €, quell'1 € è "generazione" di ricchezza che, fino a prova contraria, è dovuta a modifiche delle aspettative del mercato circa la capacità di quel titolo di generare ricchezza in futuro. Senza formalismi, mi sembra che il ragionamento non faccia una piega. Per me il discorso non cambia se si pensa ai derivati, dato che il loro valore sempre da quel titolo dipende.

- l'unica distinzione tra "buona" e "cattiva" speculazione che mi sembra si possa fare è quella tra speculazione (buona, tutta?) che abbassa la volatilità, riduce i bid-ask spread, etc. e speculazione (cattiva) che "destabilizza" i mercati. Ma che vuol dire "destabilizzare" e come si misura? Boh. Sto pensando ai soliti esempi dello short-selling o dei naked-cds...

- infine, secondo me abuso di informazioni privilegiate e manipolazione del mercato non sono "cattiva" speculazione: sono reati. In attesa che tali diventino il day-trading o la gestione dei fondi pensione, chiudo qui il mio pensiero e mando un saluto a tutti.

 

PS: mea culpa 3 perché ho partecipato alla conversazione incriminata e il mio contributo è stato insignificante.

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