Il neo-sciamanista e la nonnina

Credo occorra distinguere tra modelli di rappresentazione dei mercati finanziari (pricing e misurazione del rischio) e modelli che invece intendono spiegare i mercati finanziari (equilibrio). I primi possono essere giudicati semplicemente in termini di sofisticazione matematico-finanziara. I secondi no: questi per vantare un valore scientifico devono essere sperimentati. Pratica che bisogna ammettere manca a tutta o quasi la letteratura in quest'ambito.

(Esempio banale: la quasi totalità dei modelli di asset pricing assume che l'agente rappresentativo (o i gli agenti eterogenei) del mercato siano sempre marginali, questo non ha nulla a che fare con la realtà. Inoltre, finchè la nozione di equilibrio che si assume è solo nella testa dei ricercatori, se le variabili esogene sono Gaussiane o Lévy conta davvero poco: il modello rimane sbagliato; risulta invece decisivo se si vuole (semplicemente) prezzare un'opzione...)

Qui il testo di uno dei migliori professori che abbia avuto.

Mi pare, con tutto il rispetto, che si stia rispondendo ad uno straw man con un altro straw man: i critici dell'EMH sarebbero solo gestori o behavioural economists che non capiscono di cosa si parla?

Non potrebbe essere che, sui numeri, nella realtà dei fatti, l'applicazione di quella teoria si sia dimostrata dannosa? o che non vi siano dimostrazioni che l'EMH funzioni o sia la migliore teoria di cui si dispone? criticare l'EMH poi, non significa criticare tutti i modelli quant.

Il mio pto di vista l'ho espresso l'altro giorno: http://www.noisefromamerika.org/index.php/articoli/I%27ll_stick_my_neck_out

E non sono behavioural economists; sono sì stato un gestore per anni, ma credo di poter pensare ugualmente in maniera oggettiva. D'altronde, se si invertono i ruoli, i sostenitori delle teorie affermate (come l'EMH) sono spesso accademici che difendono strenuamente ciò che insegnano e indugiano a voltare pagina.

ora scappo, devo scegliere dei titoli per un portafoglio e non trovo il pendolino ...

Mi pare, con tutto il rispetto, che si stia rispondendo ad uno straw man con un altro straw man: i critici dell'EMH sarebbero solo gestori o behavioural economists che non capiscono di cosa si parla?

No: ma al momento (facci caso) i critici piu' vocali dell'EMH sono o costoro, o chi cerca di accreditare l'idea che sia possibile far meglio del mercato. Questo secondo gruppo si compone di due sottoinsiemi:

- fautori della "mano visibile" dello stato, generalmente keynesiani che sperano che il mondo si sia dimenticato della stagflazione degli anni '70 (ma se "daddy knows better", com'e' che i governi si fanno regolarmente prendere di contropiede dalle crisi?);

- fund managers attivi che vendono a caro prezzo il loro presunto alpha, e sono sempre piu' orripilati dall'emorragia di clienti verso investimenti passivi in prodotti di "cheap beta" (fondi indice, e soprattutto ETF).

Non potrebbe essere che, sui numeri, nella realtà dei fatti, l'applicazione di quella teoria si sia dimostrata dannosa? o che non vi siano dimostrazioni che l'EMH funzioni o sia la migliore teoria di cui si dispone? criticare l'EMH poi, non significa criticare tutti i modelli quant.

Certo, ma io devo ancora trovare qualcuno che sia in grado di battere consistentemente il benchmark (ovviamente senza insider information). A un critico del genere, se esistesse, darei volentieri ascolto.

Ogni tanto do un'occhiata al sito, anche se non ho tempo per scrivere qualcosa. Volevo segnalare che con Vista+Explorer della Microsoft ci sono problemi (almeno nel mio unico computer Vista-dipendente). Sparisce dalla Home tutto l'elenco di sinistra degli interventi.

Approfitto per dire qualcosa sull'argomento trattato. Non ho letto tutto quello che qui si riporta. Pero' un po' di esperienza ce l'ho, d'insegnamento (soprattutto post-laurea) e gestione di patrimoni.

Per questo tipo di esperienze fui anche chiamato a tenere, per tre anni, corsi in un'univ.ta' italiana. Cercavo di insegnare a dei giovani (troppo) ignari di tutto come si gestisce il fattore tempo in termini di scelte operative sui mercati finanziari. In realta' alla fine si trattava di pattern. Poca matematica, ma modelli si'. Fermo restando l'obiettivo, le lezioni erano una specie di racconto intriso di riferimenti alla teoria (Keynes, e compagnia, per cominciare) ma soprattutto alla storia e alla cronaca. Mi divertivo, ci si divertiva, l'aula era sempre piu' piena, anche di gente che non c'entrava niente con l'esame finale. Mi pagavano tutto sommato poco pero' avrei continuato volentieri (anche perche' mentre facevo lezione mi venivano piu' idee che dai libri) se non fosse arrivato lo stop. Perche' non c'erano piu' soldi fu detto. Ma anche perche', ho saputo per vie traverse, nelle mie lezioni c'era poca matematica.

Alla fine del 2007 (presto ci scrivero' un articolo con nomi e cognomi) mi trovo a parlare con un imprenditore. Di rilievo nel suo settore. Alla fine della chiaccherata mi dice che voleva quotarsi al Nasdaq. Io gli dico di rimando "Non lo faccia, presto arrivera' la bufera e lei rischia grosso mettendo in mano ai mercati in questo momento il valore della sua azienda". Lo aveva convinto al passo la merchant bank di una banca italiana dell'Italia centrale che aveva anche acquisito quote della societa'. Conclusione: nel corso del primi mesi del 2008 l'imprenditore rileva le quote date alla merchant e rinuncia alla quotazione perche' -dichiara ora con orgoglio alla stampa- avevo visto che le cose in borsa non si stavano mettendo bene.

Dunque all'universita' non sei troppo gradito se nell'analisi dei mercati fai poco uso della matematica, per contro gli allievi non potranno mai dire al loro datore di lavoro (sia esso un'impresa o l'ufficio studi di una societa' di gestione) quello che io ho detto a quell'imprenditore, probabilmente salvato da una quasi certa crisi finanziaria da eccesso di svalutazione delle quote.

Luciano Priori F.

Credo sia corretto, in questo concordo con Heaney, premettere che l’economia è diventata con il tempo troppo specialistica. Ma non tanto per la gente comune, perché in questo caso lo è sempre stata, ma anche per tanti economisti no-mathematicians. In aggiunta a quanto da me detto sopra  cerco di rispondere alle domande che si pone Michelangeli:

1) Heaney dice che un tempo l’economia era una disciplina descrittiva e che neppure Keynes usava troppa matematica. Michelangeli contesta l’affermazione sia riguardo al tempo (quando l’economia era descrittiva?), sia riguardo a JMK.

a) Ebbene ogni economista sa, deve sapere, che l’economia si matematizza con la seconda meta’ dell’800 ad opera di Walras, un ingegnere francese che si appassiono’ all’economia. Insegnò a Losanna e il suo allievo Pareto gli successe nella cattedra di Economia politica. Non cito per sfoggio di cultura spicciola queste notizie. Lo dico solo per sottolineare che gli economisti dell’equilibrio generale degli ultimi decenni sono walrasiani. Ma Heaney probabilmente, o soprattutto, ha in mente anche gli ultra-matematizzati che vivono in un mondo tutto loro e scrivono cose che nessuno, giustamente,  leggera’ mai.

b) È vero, come dice Michelangeli, che Keynes studia la probabilità, ecc. Ed è vero anche che tentò di formalizzare in formule matematiche quello che pensava. Ma rimase scottato con la sua "formula fondamentale", che e' sbagliata algebricamente e [questo che sto per dire credo (non ho mai letto un'affermazione simile) sia un contributo del tutto originale (citare please)] probabilmente, anzi azzardo sicuramente, fu questa la ragione di qualche uscita del tipo –cito a memoria– "altri si occuperanno di rendere in forma matematica il mio pensiero, ecc."
Insomma sostengo che la stesura della General Theory cosi come la conosciamo –dov’è la matematica?- è frutto di un errore matematico precedente. Keynes era insomma terrorizzato dall’idea di sbagliare ancora qualche formula.

2) Michelangeli credo sbagli poi, anzi ne sono sicuro, quando demonizza i fund managers, ecc. I piu’ bravi sono quelli –ne ho la certezza– che telefonano ai managers delle grandi istituzioni bancarie, allevati in batteria nelle facoltà universitarie Usa (non tutte,eh?), e gli vendono qualsiasi porcheria (come si fa con le figurine, lo scambio) perché grazie ai loro modellini comprano di tutto in un’ottica di "diversificazione". Questi fund managers battono agevolmente il benchmark, ammesso che ne abbiano uno. Per gli altri è piu’ difficile perché ci sono le spese di gestione, ecc. e quindi anche una semplice replica è gia’ di per se’ perdente, almeno di uno/due punti percentuali, rispetto allo strumento di riferimento. Ma è forse meglio il far da se’? La discussione e’ aperta.

3) Il linguaggio di Michelangeli è poi del tutto fuorviante quando parla di "polli", di Paulson, ecc. Vorrei ricordargli che ai massimi livelli in America c’e’ gente seria e preparata. Bernanke e’ uno di questi. Lo era anche Greenspan e tanti altri. Sparare a zero, invece di cercare di capire, entrare nel merito, di approfondire, a che serve? A una contrapposizione di bandiera economisti/resto del mondo? Francamente non capisco.

4) Michelangeli credo sbagli ancora quando deride l’esperienza (la nonna). Questa in ambito finanziario è (quasi) tutto. Chi non ha passato una grande crisi dietro a un monitor, vivendola momento per momento (l’87, il ‘91-’92, il 2001-2003,…), non ha idea, per quanti studi abbia fatto, di cosa sia davvero una crisi. E gli insegnamenti che se ne traggono sono qualcosa di non matematizzabile, su questo non ci piove. Se poi si ha un buon intuito il gioco e’ fatto. Facile a dirsi. In questa crisi ho dovuto tranquillizzare un grande ‘speculatore’, uno che lavorava a Londra al momento dell’affossamento (benedetto!)  della lira (primi anni Novanta). Quando nell’autunno 2008 ha iniziato a grandinare era convinto che si dovesse andare tutti, a breve, a lavorare nei campi. Aveva perso completamente ogni riferimento, ogni certezza, e lo scriveva (perche’ scrive anche sui media). Era allo sbando. Lo conosco, gli ho mandato un email dicendogli “ma che c…o scrivi. Si aggiusta tutto, non ti preoccupare. La facciamo o no un po’ di pulizia?”.

5) Possiamo essere d’accordo, forse, su un punto: l’esperienza da sola non basta. Ma dire che l'esperienza e' fondamentale di norma non è tipico di uno che ci marcia o necessarimente di interesse privato. E' la realta'.

In conclusione, per fare bene nel campo finanziario ci vuole esperienza, molto intuito e poi gli studi giusti. L'intuito uno ce lo ha o no, e c'e' poco da fare. L'esperienza si fa. Quanto agli studi, nelle universita’ si fanno gli studi giusti, visto che se non c’e’ di mezzo la matematica non sono considerati Studi? Invece si puo creare qualche buon modello interpretativo, impossibile a farsi per via matematica, e senza scrivere una formula. Parola.
Questo delle universita' e' un problema serio.

Luciano Priori F.

[contributo uscito come articolo anche nella testata giornalistica borsaplus.com]

2) Michelangeli credo sbagli poi, anzi ne sono sicuro, quando demonizza i fund managers, ecc. I piu’ bravi sono quelli –ne ho la certezza– che telefonano ai managers delle grandi istituzioni bancarie, allevati in batteria nelle facoltà universitarie Usa (non tutte,eh?), e gli vendono qualsiasi porcheria (come si fa con le figurine, lo scambio) perché grazie ai loro modellini comprano di tutto in un’ottica di "diversificazione". Questi fund managers battono agevolmente il benchmark, ammesso che ne abbiano uno. Per gli altri è piu’ difficile perché ci sono le spese di gestione, ecc. e quindi anche una semplice replica è gia’ di per se’ perdente, almeno di uno/due punti percentuali, rispetto allo strumento di riferimento. Ma è forse meglio il far da se’? La discussione e’ aperta.

3) Il linguaggio di Michelangeli è poi del tutto fuorviante quando parla di "polli",

Scusa eh, ma quei "managers delle grandi istituzioni bancarie, allevati in batteria nelle facoltà universitarie Usa" che si comprano "qualsiasi porcheria (come si fa con le figurine, lo scambio)", come li chiami tu, se non "polli"? (Certo, in termini comparativi sono meno polli degli azionisti di quelle banche e dei contribuenti, perche' quando arriva il botto i loro bonus non li restituiscono, mentre gli azionisti vedono la loro equity spazzata via e i contribuenti vedono le loro tasse usate per ripagare i debiti.) E poi, secondo te i fund managers che appioppano "porcherie" non vanno "demonizzati" ma definiti "bravi"? Questa mi pare un'attitudine da Charles Ponzi Business School!

Etica a parte, la verita' e' che la vasta maggioranza dei fondi con gestione attiva ha prestazioni peggiori di strumenti che tracciano un indice (siano essi fondi mutui o ETF); in Italia e' pure peggio che negli Stati Uniti. Sara' almeno in parte per i costi di gestione, ma gli investitori non sono enti di beneficenza per fund managers bisognosi di stipendio.

 di Paulson, ecc. Vorrei ricordargli che ai massimi livelli in America c’e’ gente seria e preparata. Bernanke e’ uno di questi. Lo era anche Greenspan e tanti altri.

Fatto sta che, come ormai universalmente riconosciuto (anche da Greenspan stesso), la FED ha mantenuto una politica monetaria eccessivamente espansiva assumendo che le bolle sugli assets siano un fatto della vita, e l'unica cosa da fare sia limitare i danni quando scoppiano (con un'ulteriore espansione del credito). Anzi, per il buon Ben nel 2005 non c'era nessuna bolla immobiliare. Cosi' da una bolla scoppiata all'altra siamo arrivati alla piu' recente, che viene ancora curata con una (ancora piu' gigantesca) iniezione di liquidita', piu', per buon peso, gigantesco deficit spending. Come notava due giorni fa Stephen Roach, da un "serio e preparato" studioso della Grande Depressione uno si sarebbe aspettato che sapesse riconoscere i segni premonitori (particolarmente l'aumento di leverage e il sovrainvestmento, tipico dei "Roaring Twenties").