La paura, la speranza e il taroccamento

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L'avvelenata
Mario Seminerio

Il ministro dell'Economia, Giulio Tremonti, ritiene che l'Europa debba immediatamente allinearsi alle nuove regole contabili statunitensi, ed in particolare alla nuova formulazione del FASB 157-e. Si tratta, come ormai noto, di uno standard contabile che permette alle banche maggiore discrezionalità nel determinare a quale prezzo imputare a bilancio alcune tipologie di titoli.

Una modifica fortemente voluta dalla American Bankers Association, a cui ha dato man forte il Congresso che ha esercitato una fortissima pressione sul Financial Accounting Standards Boards. Complessivamente, è piuttosto dubbio che la modifica possa servire, da sola, a stabilizzare i mercati: l'unica cosa che conta, nella vita, sono i cash-flow. La contabilità seguirà, parafrasando Napoleone, e finché la crescita dei Noncurrent Loans (cioè delle sofferenze) eccederà gli utili pre-accantonamenti ai fondi rischi e perdite, il settore non andrà da nessuna parte. Ed il mondo con esso, purtroppo.

L'unica novità di un certo peso sarà la necessità che gli analisti finanziari leggano meglio attraverso le righe del conto economico, ma per quello basterà un foglio excel: il mercato a volte può impasticcarsi di acido lisergico, ma alla fine rinsavisce sempre, come dimostra la storia dell'ultimo anno e mezzo. Ora tocca all'Europa impasticcarsi, come sempre accade quando di mezzo ci sono gli standard contabili che nascono in America. La decisione dell'Ecofin, quindi, è una sorta di atto dovuto. Però.

...Però ci sarebbe piaciuto vedere minore passività verso l'ennesima pratica di taroccamento contabile che arriva dagli States, che nella migliore delle ipotesi (ed auspicabilmente) non produrrà alcun effetto concreto, ma che potrebbe anche prolungare il tempo di aggiustamento, facendo sorgere nuove banche-zombie, e gelando completamente il flusso di credito e la fiducia all'interno del sistema. Tremonti, che di solito prevede tutto quello che è accaduto ieri, avrebbe potuto diventare forza trainante dello spirito critico dell'Ecofin, brandendo la Bibbia ed invocando il sabbatico. Nulla di tutto ciò: meglio criticare i "macchinismi" europei, che coi termini della questione c'entrano un'acca, e farfugliare di "ideologie precise". Fuor di perifrasi, ministro, si chiama taroccamento, quello che lei ha instancabilmente fustigato negli ultimi anni, quando invocava la fine del primato della finanza. Se il FASB 157-e è la fine del primato della finanza, io sono il Generale Custer.

Tra qualche anno, quando Paolo Mieli sarà ripassato dalla porta girevole del Corriere, leggeremo che Tremonti aveva capito tutto del mark-to-fantasy, e lo aveva pubblicamente denunciato, come già accaduto in passato contro analoghi eccessi di finanziarizzazione. Colpa dei suoi contemporanei, che non sono riusciti a capirne e carpirne i preziosi insegnamenti. E' il destino dei geni, del resto.

tremonti
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Commenti

Ci sono 42 commenti

Sono d'accordo che la sola modificazione delle regole contabili non possa fare molto. Ma se veramente non conta nulla, perché è stata fatta? Mi viene quindi il sospetto che alla fine qualche effetto reale questi cambiamenti di regole finiscano per produrlo. È un periodo che sono sospettoso, e mi viene il dubbio che l'aumento fittizio del valore contabile possa servire come manovra di offuscamento. In breve: si alzano i prezzi dei toxic assets, poi (grazie al sussidio pubblico via no recourse loans) si sovrapagano tali assets e si racconta che non si è fatto nulla di speciale, dato che sostanzialmente si sono pagati i titoli ai loro valori di bilancio. L'intera manovra diventa più digeribile politicamente e quindi è più probabile che abbia successo. Se le cose stessero così si capirebbe l'entusiasmo delle banche e anche la favorevole accoglienza delle borse. Il cambiamento delle regole cambia si il cash flow, facendolo aumentare grazie ai sussidi pubblici.  Mah, forse sto veramente diventando troppo sospettoso. Ma a pensar male, si sa....

 

Ovviamente l'annacquamento del mark to market ha un effetto reale: il vincolo di capitale per le banche e' meno stringente - cosa per molte banche  importante visto che e' essenzialmente binding - insomma permette agli azionisti di non dovere ricapitalizzare/diluire il proprio capitale nelle banche. 

Oltre naturalmento all'effetto via offuscamento.

Se si crede a quanto pubblicato in questo blog

zerohedge.blogspot.com/2009/03/ridiculous-marks-of-toxic-assets.html

i titoli "incompresi" sono valutati intorno a 0.90-0.95 nei bilanci e se venissero venduti a 0.70 (col PPIP) creerebbero un bel buco nei bilanci quindi meglio non venderli e sperare ndel futuro.

Il taroccamento aiutera' sicuramente le borse perche' le banche potranno mostrare dei "grandi" guadagni esattamente come hanno fatto in gennaio-febbraio grazie all'unwinding dei cds con aig

Questa sera a Report (nota testata televisiva di sinistra) chi vede la TV italiana avrà l'occasione di ascoltare Tremonti che ci spiega che lui aveva previsto tutto.

Francesco

 

Questa sera a Report (nota testata televisiva di sinistra) chi vede la TV italiana avrà l'occasione di ascoltare Tremonti che ci spiega che lui aveva previsto tutto.

 

Non solo previsto, anticipato! Dopotutto (Dlgs 61/2002) lui e' stato un pioniere della depenalizzione del falso in bilancio, no? Secondo me, lo assumono al FASB.

totally off topic ma se ne parlava qualche giorno fa.

www.eurekalert.org/pub_releases/2009-04/uof-pbb040309.php

"Risky behaviors such as not using condoms or having sex with multiple people put young adults at risk for contracting sexually transmitted diseases, but perhaps not as much as the characteristics of their sexual partners, University of Florida researchers say."

Da quello che mi è dato capire, l'iniziativa FASB - inizialmente criticata da IASB che ora sembra invece cedere, per la seconda volta in sei mesi, alle pressioni dei politici europei - è coerente con l'approccio al problema macroeconomico che l'establishment USA ha seguito dal primo giorno in cui questa crisi si è rivelata essere quantitativamente più grave di quanto avessimo, io compreso, pensato. L'approccio si sintetizza in una parola sola: RE-INFLAZIONARE.

Vale la pena ricordare che la bolla creditizia ha prodotto un'inflazione enorme nel valore degli assets, fossero essi case, azioni delle imprese o titoli d'ogni tipo "scritti" sui medesimi. Il valore nominale di questi oggetti è salito di un 80-90% tra la fine del 2001 e la fine del 2007, mentre i redditi nominali ed i prezzi degli altri beni prodotti sono cresciuti, nello stesso periodo, di un 30% al massimo. La crisi sta tutta nella differenza fra questi due numeri (che sto dando a spanne, sia chiaro ...): se il valore dei beni e dei redditi sottostanti a degli assets non cresce tanto quanto il valore degli assets medesimi, delle due l'una. O si spera che lo facciano in futuro, ed alla grande (come si fece, di fatto, dal 2002-2003 in poi) o ci si accorge che i prezzi degli assets sono ingiustificati e scoppia il finimondo.

Poiché il finimondo porterebbe ad un enorme sconvolgimento nella distribuzione del potere, della ricchezza ed in parte anche del reddito, al vertice del mondo finanziario ed imprenditoriale USA (ed Europeo in parte, con piccoli effetti altrove) mi sembra quasi "naturale" che l'establishment politico USA, sia repubblicano che democratico, cerchi di evitarlo. Si tratta, alla fin fine, sia dei propri "amici", che dei propri "finanziatori", sia anche di persone che per svariate decadi hanno dato l'impressione di "far bene". Perché rischiare? Il salto nel buio è rischioso. Difficile dare loro torto, almeno dal loro punto di vista.

Ecco quindi che, sin dall'inizio, si cerca di aggiustare il problema re-flazionando. Inizia la Fed, nel 2007, sostenendo che si tratta puramente di una crisi di liquidità: diamo liquidità a buon prezzo e le banche usciranno dal buco. Il mini-stimolo fiscale di GWBush va nella stessa direzione, come ci va il mega-stimolo di Obama (il quale ovviamente, come sottolineò a suo tempo Alberto, approfitta per metterci dentro tutte le spese pubbliche che piacciono a lui ed alle sue consituencies): pompiamo soldi per cercare di far crescere i prezzi dei beni "normali". Si continua con i vari TARP ed ora con il PPIP, passando per ulteriori tagli dei tassi sino allo 0,25%, le special lending facilities della Fed, il bilancio della medesima che diventa di quasi due trilioni in meno di un anno a causa del fatto che continua a scontare, a face value, assets che nessuno vuole, dando liquidità in cambio, i soldi freschi che via AIG facciamo arrivare al sistema bancario in gennaio e febbraio perché facciano un po' di festa, eccetera. Il tutto, appunto, per tenere artificialmente alti i valori nominali di questi assets. La mossa contabile che andiamo qui discutendo si allinea perfettamente con le altre, fa parte della stessa linea strategica. A che pro, tutto questo?

La parola chiave, ripeto, è RE-INFLAZIONARE. Il sogno, a mio avviso è un sogno e per questo sono preoccupato per il futuro, di tutti coloro che partecipano all'elaborazione ed implementazione di questa politica è che si riesca a tenere artificialmente alti i valori di questi assets per un tempo lungo abbastanza da permettere due cose: (i) una crescita nel livello dei prezzi "del resto", insomma un'inflazione decente che giustifichi quindi i valori nominali con cui gli assets sono messi in contabilità (qui i conti non mi tornano mai, perché arrivare al 4-5% di inflazione già sarebbe tanto, ma così facendo servono almeno cinque o sei anni di prezzi artificiali per far quadrare i conti), (ii) una qualche ripresa della crecita reale che possa far "infiammare gli animi" in modo tale da far tornare il super ottimismo di alcuni anni fa ("irrational exhuberance", in italiano) il quale, specialmente se accompagnato da una dosina d'inflazione, potrebbe far tornare in alto "spontaneamente" i valori dei maledetti assets. Se questo "miracolo" succede, tutto torna come prima e sembra non sia successo nulla, almeno ai vertici del potere finanziario e nella mappa mondiale di which bank is which.

Questa mi sembra la strategia di fondo. Il resto son tutti dettagli applicativi, e ne vedremo degli altri con il passare dei mesi. In questo momento, in particolare, stanno tutti cercando di "sostenere" il rally borsistico, di cui c'è drammatica necessità per poter anche solo sperare che (ii) succeda l'anno prossimo. Andrà per le lunghe e ne vedremo di ulteriori.

Poiché questa è la strada presa negli USA da più di due anni e, dopo gli ultimi eventi, l'Europa sembra essersi moderatamente adeguata ad essa (grazie al contentino infantile della lotta ai cosidetti paradisi fiscali e le super-super-agenzie che supervisionano non si capisce che cosa) non vedo possibilità di marcia indietro. Non mi fa per nulla piacere, anzi considero il tutto altamente disastroso sia per il cittadino medio che per il sistema economico nel quale mi piacerebbe vivere, ma questa sembra oramai la scelta strategica di tutti i grandi poteri politici mondiali, appoggiata e domandata dalla parte che conta del potere finanziario esistente. Quindi così sarà. Potrebbe portare ad un esito tragico (inflazione generalizzata e decrescita, con conseguente crollo finale dei prezzi artificiali degli assets) ma, a questo punto, meglio augurarsi di no. Meglio augurarsi che in una qualche maniera questa strategia abbia successo perché, a questo punto, se fallisce è peggio.

Tarrocchiamo allegramente, dunque: il futuro del capitalismo dipende dalla creatività dei contabili ... bella prospettiva, no?

 

 

 

L'approccio si sintetizza in una parola sola: RE-INFLAZIONARE.

 

Credo proprio di si', pero' l'inflazione si crea se si aumenta M*V, con l'aumento mostruoso di disoccupati

ed occupati partime dubito molto che succeda, almeno nel breve.

 

Questo punto mi sembra interessante, RE-INFLAZIONARE. Diciamo che da un punto di vista strettamente politico hai ragione: se riuscisssero a riportare l'orologio indietro di due anni tutto tornerebbe (quasi) magicamente a posto.

Però io vedo anche un crollo, o comunque ridimensionamento, nell'economia "reale", ovvero quella che si occupa della produzione di beni e servizi, e non sarà facile far risalire anche quella, perchè adesso la componente "psicologica" gioca un ruolo non da poco, molte persone, pur non essendo state investite dalla crisi rinviano le decisioni d'acquisto, per paura di... e questo rallenta non solo l'economia, ma il circolo dell'innovazione, fatto di investimenti e ritorni economici.

Se hai ragione, che l'aspettativa è di RE-INFLAZIONARE stiamo freschi. Piuttosto, non è possibile che, semplicemente, stiano cercando di fermare l'orologio ad "adesso", perchè il disastro è forse peggiore, ed è meglio congelare il tutto, per far modo che tutta questa spazzatura venga digerita ?

Mi spiego: i titoli (buoni o spazzatura non importa) costituiscono una parte del patrimonio delle banche, ed è quello che le stesse utilizzano per la "leva finanziaria", se il valore dei titoli tende a zero lo stesso fa il patrimonio, e non c'è FED o tasso che tenga, io non presto perchè la mia leva finanziaria sarebbe troppo elevata e rischiosa. Le due alternative sarebbero il rischio di fallimento o la ripatrimonializzazione, entrambe piacciono poco agli attuali managers (che hanno un discreto potere), per cui l'uovo di Colombo potrebbe essere: facciamo finta che tutto è fermo, io non mi libero dei "toxic assets" , nè a prezzo di mercato, nè a prezzo garantito dai contribuenti, tu stato non mi dici che ho falsificato il bilancio (e in USA si rischia parecchio, forse le banche farebbero meglio a fare sede legale in Italia, visto che noi siamo più avanzati...) e almeno fermiamo 'sta giostra.Poi Dio vede e provvede, e soprattutto nel lungo termine saremo tutti morti.

Io avrei aggiunto solo una postilla (ma forse c'è, non lo so): non saranno distribuiti dividendi fino a quando la banca mantiene a bilancio titoli in cui è specificato "valutati al valore nominale". Forse funzionerebbe, gli azionisti sarebbero puniti per aver messo lì manager incompetenti, puniti, ma non penalizzati, qualche manager forse salta a causa degli azionisti, e niente più bonus alle spalle dei contribuenti o su utili fittizi (quelli degli anni precedenti).

 

Un punto di vista contrarian: la legge ha senso.

Ha senso perché non permette di prezzare i bad (e i good) assets a mercato, quando non c'è mercato o quando il mercato prezza male. Ci sono strumenti finanziari che pagano regolarmente cedole i cui collateral che hanno tenuto, con prezzi crollati anche (non solum sed etiam) perché il mercato di riferimento, trainato dalla spazzatura, non esiste più e non si trova (trovava) un bid neanche a cercarlo col lanternino.

Perché prezzare questi strumenti in base a quanto li puoi vendere ora, quando non li puoi vendere perché chi te li comprerebbe non ha più grano (per redemptions, triggers di stop loss, etc etc)?

Io la ratio la capisco, non entro nei dettagli perché non li conosco bene.

provocazione: forse che la fase di eccessi cui si è giunti deriva anche dal mark to market?

Infatti in bilancio si segnavano dei gain su titoli che non avevano subito nessun miglioramento reale, ma il cui prezzo era aumentato perché dall'altra parte c'è un tizio pieno di liquidità che non sapeva cosa farsene e quindi mi alza il bid ... + guadagni "fittizzi" da mark to market + leva e si innesta un circolo vizioso.  

Ho scritto fittizzi (...) e la coniugazione di qualche verbo lascia a desiderare. Chiedo venia: ho scritto di getto.

Un po' di re-inflazione e un po' di revisione delle regole contabili forse potrebbero condurci fuori dalle secche, sempre che si riesca ad aumentare l'ebitda per fronteggiare la sostanza: la perdita di valore degli asset fin qui registrata. Non riesco a vedere altro. 

Se riescono far profitti veri (ossia, migliorare l'EBITDA) ben venga. Sulle altre due "cure", dubito siano tali.

Non capisco in quale senso inflazionare sia utile, anche in un orizzonte di medio periodo, per le banche. Inflazionare potrebbe far loro molto male, una volta passato il primo effetto positivo, perché i tassi a breve comincierebbero ad adeguarsi. A quel punto i tassi nominali crescerebbero e, mentre è vero che le banche non ne risentirebbero sui mutui ARM in essere (ammesso e non concesso che aumentare i tassi nominali sui medesimi, anche i presenza d'inflazione, non porti a maggior default perché i redditi nominali si aggiustano con ritardo) ne risentirebbero di certo su quelli a tasso fisso, che sono ancora la maggioranza di quelli in essere (credo siano attorno al 70% dello stock). Da questi mutui le banche ricevono tassi nominali fissi per i prossimi 15-30 anni, mentre li finanziano con raccolta a breve, il cui costo salirebbe. Le conseguenze sono ovvie: forse gli si aggiusterebbe lo stato patrimoniale, ma apparirebbero fumi di rosso nel conto economico ...

Non capisco neanche in che senso permettere alle istituzioni finanziarie di usare criteri contabili più lassi aiuti qualcuno (other than those that are taking advantage of the relaxed criteria, ovviamente). Condivido che fare marking to market quando non c'è il mercato non sia una grandissima idea. Penso anche che fare marking to model di contratti bilaterali molto complicati sia pure una pessima idea, e non lo pensa dal 2007, ma da almeno dieci anni prima. Tutto questo potrebbe suggerire che, alla fin fine, il grado di addizionale arbitrarietà che FASB ed IASB hanno permesso non sia una cosa grave. Invece lo è, per la seguente ragione.

La valutazione degli assets con i nuovi criteri la farà il management attuale. Il sistema di incentivi con cui si farà, sarà quello in essere. Esso stimola il management ad essere "creativo" per generare "profitti correnti" occultando il rischio di perdite future. Poiché il tutto non si risolverà in puri aggiustamenti dello stato patrimoniale ma implicherà anche valutazioni del risultato di operazioni di trading, che influenzano il conto economico, rilassare le regole in questa direzione crea, io temo, incentivi per ulteriori giochetti con danni a futura memoria. Memoria nostra, intendo ...

Continuo a pensare che i problemi reali abbiano solo soluzioni reali, non nominali.

P.S. Approfitto per segnalare questa pagina, dalla quale si possono imparare molte cose utili.

P.P.S. Ed anche questo documento, leggendo il quale si apprende come il meccanismo dei derivati incrociati venga oggi utilizzato per "distribuire" a pioggia i soldi pubblici attraverso il sistema finanziario. AIG sembra essere il canale d'entrata principale per il denaro pubblico, che poi finisce un po' a tutti. Questo spiega i recenti risultati migliori del previsto: un gran numero di banche ha ricevuto sostanziali assegni pubblici. Non son prestiti, o capitale investito: sono regali. Oppure elemosina. Fate voi.

 

Wells Fargo e Goldman Sachs sono le prime due grandi banche ad annunciare un ritorno al profitto, con la seconda che si appresta a varare un aumento di capitale per restituire al TARP i soldi dei taxpayers americani.

Attesi in settimana dati positivi anche per Citi e per BoA.

Miracolo del FASB oppure la formidabile,si fa per dire, macchina bancaria americana è stata fixed ?

 

 

 

 

 

 

Dubito che la "formidabile macchina" (si fa per dire, appunto) sia già stata aggiustata. Dubito anche che le modifiche FASB possano fare effetti così rapidamente. La prima impressione è che i 200 miliardi passati dalle tasche pubbliche a quelle dei clienti di AIG, per "salvare" AIG, abbiano fatto molto comodo a quelle banche che erano meno disastrate, GS w WFargo fra di esse. Qui un'analisi un po' più dettagliata del perché una rondine non fa primavera, neanche dopo pasqua ...

Per il momento credo si possa dire solo "chi vivrà vedrà". Il test vero non mi sembra semplicemente verificare che le banche si salvino, le stanno inondando di soldi a questo fine, ma verificare che funzionino, ossia che si attenui la stretta creditizia. Quanti soldi stanno ricevendo, in che modo e attraverso quali contratti, è davvero difficile dire: le varie operazioni sia del Tesoro che della Fed sono l'opposto di trasparenti ... Prima dell'estate mi sembra impossibile dare qualsiasi giudizio ragionevolmente fondato.

Kudos a Silvio Contessi per il suggerimento.